Capire la borsa

INDICE
Quotazioni
Che cosa sono Gli altri dati Il book
pag. 2 pag. 2 pag. 2

Analisi tecnica
In che cosa consiste I grafici L'analisi grafica L'analisi quantitativa
pag. 4 pag. 4 pag. 5 pag. 7

Analisi fondamentale
In che cosa consiste Gli indicatori economici L'analisi aziendale
pag. 9 pag. 9 pag. 10

Discussioni di borsa e finanza
I forum I newsgroup Le mailing list Le chat
pag. 12 pag. 12 pag. 13 pag. 13

Strumenti finanziari
Obbligazioni convertibili Warrant ETF - un'alternativa ai normali fondi
pag. 14 pag. 15 pag. 17

Operazioni sul capitale
Aumento del capitale sociale pag. 18 Prospetto informativo pag. 21 Aumento di capitale con emissione di obbligazioni convertibili Aumento di capitale con emissione di warrant pag. 24

pag. 23

Informazioni sul mercato
Asta di apertura La vendita allo scoperto (short) Ancora sullo short: approfondimenti La tassazione delle plusvalenze (capital gain)
pag. 27 pag. 29 pag. 30 pag. 32

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QUOTAZIONI - CHE COSA SONO
Si parla di quotazione di un titolo, ma i dati cui ci si può riferire sono molti. I principali sono tre: ultimo prezzo: il prezzo a cui si è conclusa la compravendita più recente del titolo in questione denaro (ingl. bid): il prezzo della migliore offerta di acquisto sul mercato lettera (ingl. ask): il prezzo della migliore offer ta di vendita sul mercato Aspetto cruciale delle quotazioni, nell'epoca del trading on line, è la loro tempestività rispetto al mercato. Le quotazioni in tempo reale sono proprietà delle singole Borse, le quali in genere non le distribuiscono liberamente ma le vendono ai grossisti di dati, come Reuters o Bloomberg, o ai negoziatori come le banche o le SIM. Chi acquista le quotazioni in tempo reale per diffonderle al pubblico paga le Borse secondo il numero degli utenti. Spesso però esiste un costo massimo, indipendente dal numero di utenti, il che favorisce gli operatori maggiori, come Yahoo per gli USA, rispetto ai minori. Le quotazioni possono, a un prezzo assai minore, essere distribuite con un ritardo di 15 o 20 minuti. Fino a poco tempo fa le quotazioni della Borsa italiana e dei maggiori mercati mondiali erano reperibili gratuitamente su Internet solo in differita. Ora però si trovano anche in tempo reale. Le risposte in rete

ALTRI DATI DI QUOTAZIONE
prezzo ufficiale: è la media (controvalore totale diviso la quantità totale) degli scambi dell'intera giornata di un titolo prezzo di riferimento: è dato dal prezzo di asta di chiusura o, in mancanza di questo, media ponderata dell'ultimo 10% delle quantità negoziate. prezzo di apertura: il prezzo al quale avviene il primo scambio della giornata, determinato in base alle offerte pervenute nella fase di pre-apertura ultimo prezzo (della giornata): il prezzo dell'ultimo scambio avvenuto nella fase di negoziazione continua prezzo di chiusura: il prezzo al quale avvengono gli ultimi scambi della giornata, determinato in base alle offerte pervenute nella fase di asta di chiusura prezzo massimo e minimo: i valori massimo e minimo registrati nella giornata quantità totale: il numero di azioni del singolo titolo sc ambiate nella giornata controvalore (o volume) progressivo: il valore complessivo degli scambi effettuati fino a quel momento nella giornata contratti: è il numero di operazioni di compravendita avvenute fino a quel momento nella giornata book: l'intero "libro" delle offerte di acquisto e vendita relative a un titolo presenti sul mercato in un certo istante e visibili ai negoziatori. (N.B. La Borsa italiana permette la diffusione al pubblico dei 20 migliori livelli di prezzo in acquisto e in vendita).

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IL BOOK
Il book è l'intera lista delle proposte di negoziazione relative a un titolo presenti sul mercato in un certo istante, suddivise nei due elenchi delle offerte di acquisto e di vendita, disposte in ordine di appetibilità. Conoscere il book può risulta re utile in molti modi. Se, ad esempio, si volessero acquistare assolutamente 1000 azioni di un titolo, e in lettera ne fosse offerta in vendita una quantità minore, prima di immettere l'ordine basterà sommare alla quantità in vendita in lettera quelle dei livelli 2, 3... dei prezzi del book via via più elevati, fino a esaurimento dei 1000 titoli. Se a questo punto si immette un ordine di acquisto per 1000 titoli al prezzo più elevato tra questi, si acquisteranno immediatamente 1000 pezzi dai vari scaglioni, dalla lettera in su, ciascuno al suo prezzo. Un'altra indicazione offerta dal book di un titolo è la dimensione media degli ordini in acquisto e in vendita: notevoli quantità concentrate in pochi ordini possono rivelare la presenza di grossi operatori (le cosiddette "mani forti"), mentre molti ordini "piccoli" segnalano gli azionisti minori (detti a volte il "parco buoi"). Alcuni ritengono che quando da un lato del book sono presenti le mani forti e dall'altro il parco buoi ci siano ottime ragioni per allinearsi dalla parte delle mani forti, che si suppone stiano operando sulla base di informazioni migliori.

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"la candela". Per ogni intervallo si disegna una barretta. A volte per mostrare i volumi degli scambi si varia la larghezza della candela. senza entrare nel merito della situazione o delle prospettive di una società quotata. Da questi due approcci derivano le principali varianti dell'analisi tecnica: . secondo l'analista tecnico . che elabora i dati numerici di prezzi e volumi con calcoli di varia natura e complessità. la semplice serie storica dei prezzi di un titolo contiene informazioni utili a predirne l'andamento futuro. I GRAFICI Ecco una galleria dei tipi più comuni: Linee L'andamento del prezzo viene riprodotto congiungendo con una semplice linea continua i prezzi delle singole giornate di Borsa. Il presupposto dell'analisi tecnica è che la conoscenza degli eventi borsistici passati facilita la previsione di quelli futuri. perché le motivazioni e le variabili che influenzano i comportamenti umani tendono a ripetersi. perché presenta molte informazioni in modo compatto. Allora. testa e spalle. Disegnano minimo e massimo del prezzo come il grafico a barre.). nera se è sceso. .. giorno. Due trattini orizzontali sulla barretta segnalano il valore iniziale (a sinistra) e finale (a destra) nel periodo di tempo. per ricavare vari indicatori di acquisto e vendita. doppio mas simo. ecc.l'analisi grafica. Questo grafico è molto utilizzato.es.L'ANALISI TECNICA: IN CHE COSA CONSISTE I metodi escogitati per cercare di prevedere l'andamento dei prezzi delle azioni si dividono in due grandi famiglie: analisi fondamentale e analisi tecnica. che cerca di riconoscere visivamente nei grafici particolari figure geometriche ricorrenti (p. I dati storici delle quotazioni possono essere studiati su un grafico o analizzati con algoritmi matematici. Candele giapponesi Ideate dai mercanti di riso giapponesi nel '700.. 4 .l'analisi quantitativa. ma evidenziano la variazione tra apertura e chiusura con un rettangolino verticale. ora. che è bianca se tra apertura e chiusura il prezzo è salito. Barre (minimo-massimo) Il periodo su cui si sviluppa il grafico è diviso in intervalli: mese. che va dal prezzo minimo a quello massimo raggiunto.

si cambia colonna sul foglio e si inserisce dall'alto verso il basso una O ogni volta che il prezzo scende del 2%. Ecco una lista molto parziale delle configurazioni più note. la linea tracciata sotto gli avvallamenti fa da supporto all'andamento ascendente. supporti e resistenze Quando nel grafico è presente. L'ANALISI GRAFICA E I SUOI STRUMENTI L'analisi grafica cerca di individuare e classificare nei grafici delle configurazioni geometriche ripetitive che permettano di predire l'andamento futuro. partendo dal primo quadretto in basso a destra rispetto all'ultima X. Nel rialzo. nel senso che il prezzo è rimbalzato verso l'alto quando una flessione l'ha fatto scendere vicino alla linea. Punto e croce Questo grafico evidenzia le inversioni di tendenza. Allora. è possibile tracciare una linea di tendenza al rialzo (o al ribasso) unendo con una retta il primo e l'ultimo degli avvallamenti crescenti (o dei picchi decrescenti). Siano. su un foglio a quadretti. per esempio. Linee di tendenza. quando invece si verifica una caduta del 4% rispetto al massimo toccato (inversione di trend). Nel ribasso la linea tracciata sopra i picchi discendenti sembra aver opposto una resistenza alla risalita del prezzo. Questa grafica si può combinare con quella "a candele" disegnando le colonne solo nel tratto dell'escursione minimo-massimo e variando lo spessore secondo il volume degli scambi. come spesso avviene.Istogrammi (equivolume) Il prezzo è segnalato dall'altezza di colonne verticali accostate. un andamento "a denti di sega" in direzione crescente o decrescente. 2% e 4%. 5 . si incolonna una X verso l'alto ogni volta che il prezzo subisce un aumento del 2%. Per disegnarlo occorre prima definire due percentuali: il gradino di variazione del prezzo e l'inversione di trend.

Queste figure si considerano completate quando la linea del prezzo rompe il supporto o la resistenza. Figure di continuazione Dette a volte "di consolidamento". Un'altra figura di questa famiglia è il doppio massimo: due picchi equivalenti e affiancati al termine di una tendenza rialzista. se convergono dei triangoli. Speculare è il doppio minimo. fornendo indicazioni sull'evoluzione della tendenza. La tangente tracciata tra i due minimi che raccordano spalle e testa identifica la neckline (linea del collo). il massimo (la testa) è preceduto e seguito da due picchi più bassi (le spalle). La loro presenza può essere intesa come segnale di incertezza e preannuncio di imminente inversione. contrassegna la fine di un trend ribassista.Abbiamo infine una rottura quando il prezzo scende sotto un supporto o sale sopra una resistenza: in questo attraversamento si suole individuare una inversione di tendenza. La figura più nota è il testa e spalle: in caso di esaurimento di un trend rialzista. La stessa figura. Rettangoli e triangoli possono anche presentarsi inclinati verso l'alto o verso il basso. Si suppone che individuino una resistenza che si oppone al proseguimento dell'ascesa del prezzo e provoca l'inizio di una fase discendente. ma più spesso come possibile pausa temporanea della tendenza in corso. dando luogo rispettivamente a bandiere e cunei. opposta alla precedente. che però di norma prosegue 6 . la cui rottura è il segnale dell'avvenuta inversione. Figure di inversione Sono configurazioni grafiche studiate per individuare l'inizio di una fase di mercato di tendenza. rialzista o ribassista. Sono riconducibili a due modelli. cercano di circoscrivere le oscillazioni e i possibili movimenti di controtendenza nell'ambito di una tendenza di lungo periodo. secondo la disposizione delle linee di supporto e resistenza che imprigionano le oscillazioni del prezzo: quando corrono parallele abbiamo dei rettangoli. ma speculare verso il basso.

a seconda che il trend sia rialzista o ribassista. Lo stocastico.nella stessa direzione che aveva prima della figura. Questi strumenti e quelli dell'analisi grafica possono essere impiegati nei cosiddetti trading systems. cambiamenti importanti ma improvvisi. a 60 giorni è la media dei prezzi degli ultimi 60 giorni.95 e 0. Oltre a tracciare linee simili a quelle disegnate "a occhio".05 I due coefficienti numerici (qui 0. sofisticati programmi per PC che al verificarsi di determinate condizioni forniscono segnali di indicazione per l'acquisto o la vendita. ma ne smorza e appiattisce le punte. ma anziché togliere dal computo il valore più vecchio per far posto a quello del giorno più recente. per esempio a 10 giorni.05 ) debbono assommare a 1. costituendo in tal caso un segnale di possibile inversione di tendenza. oppure "alfa".95 + prezzo ultimo giorno x 0. Ogni giorno il valore dell'ultimo giorno entra nel computo e quello del primo giorno della serie ne esce. e un alfa di 0. E' detto anche "velocità della tendenza" e disegna una linea che si appiattisce al rallentare della velocità della variazione. e di non rilevare.della serie originaria. a seconda che l'ultimo prezzo si collochi vicino ai minimi o ai massimi degli ultimi 10 giorni. per estrarre dalle cifre altri elementi potenzialmente significativi: è il campo d'applicazione dell'analisi quantitativa. riduce il peso del passato con una formula elegante e compatta. Il risultato di questa "mediazione". si esprime con valori da 0 a 100. Allora il caso "anomalo" di nuovi massimi lungo un trend rialzista. Stocastico Discende dall'osservazione che il prezzo di chiusura di un titolo si colloca spesso vicino al massimo o al minimo della giornata. ma con chiusure giornaliere lontane dal massimo giornaliero. L'ANALISI QUANTITATIVA E I SUOI STRUMENTI L'avvento dei computer ha molto accresciuto la popolarità dell'analisi tecnica perché ha reso possibile manipolare enormi quantità di dati. e il loro rapporto determina la maggiore o minore quantità di smorzamento (il peso del passato rispetto agli sviluppi più recenti). può far pensare a un indebolimento della tendenza positiva. o di rilevare in ritardo. C'è però anche il rischio di smorzare troppo. cancellando i movimenti casuali e poco significativi ed evidenziando meglio il trend sottostante. generando grafici istantanei e personalizzati. Smorzamento esponenziale (exponential smoothing) Produce un appiattimento simile alla media mobile. Il secondo è detto "fattore di smorzamento". del tipo: nuovo valore smorzato = valore precedente x 0. il computer invita a effettuare calcoli.ascendente o discendente . che estrae dai dati una larga varietà di "indicatori e oscillatori". è una linea che mantiene l'andamento generale . Ecco alcuni tra gli indicatori e oscillatori principali: Media mobile (moving average) E' la media dell'ultimo periodo che si vuole considerare: per esempio.05 (un ventesimo) smorza all'incirca quanto una media mobile a 20 giorni. RSI (Relative Strength Index) 7 . Momentum E' il rapporto tra la variazione del prezzo e il tempo in cui tale variazione è avvenuta. riportato sul grafico di partenza.

ROC (Rate of Change) Si ottiene dividendo il prezzo a un certo giorno per lo stesso prezzo rilevato n giorni prima. e graficamente produce un indicatore che oscilla intorno a un livello centrale di riferimento. Pista ciclica E' la differenza tra prezzo del giorno e media mobile. E' quindi un tasso di variazione. rapporto che viene poi "normalizzato" in modo che vari tra 0 e 100. Valori positivi e negativi del rapporto indicherebbero rispettivamente fasi espansive e recessive. in percentuale sul valore della stessa media mobile. Questa misura dovrebbe permettere di differenziare tra momenti di eccessiva richiesta (sopra 70: sono le situazioni a rischio di caduta. dette di ipercomprato) e di eccessiva offerta (sotto 30: sono le situazioni di sottovalutazione. 8 . detto linea di equilibrio.E' ricavato dal rapporto tra la media degli incrementi di prezzo delle giornate positive e la media dei decrementi delle giornate negative. dette di ipervenduto).

L'ANALISI FONDAMENTALE: IN CHE COSA CONSISTE I metodi escogitati per cercare di prevedere l'andamento dei prezzi delle azioni si dividono in due grandi famiglie: analisi fondamentale e analisi tecnica. Per prevedere la capacità futura di produrre utili. in quanto esprime l'andamento complessivo delle componenti che alimentano il benessere economico di un paese. Per questo l'analisi fondamentale. e per valutarne il prezzo pare logico domandarsi quale sia il valore complessivo dell'azienda stessa. fornitori e an che il management (per capire quanto vale). sulla sola base di una decisione presa "dall'alto" dalle autorità monetarie. Inflazione 9 . l'osservazione dei principali indicatori economici generali può aiutare a prevedere l'evoluzione futura della situazione del paese. Dopo due trimestri consecutivi in ribasso si parla di "recessione". ed è l'indicatore macroeconomico più importante. diventa importante saper analizzare la situazione economica complessiva e anche il clima politico. Di colpo i loro prodotti diventano più competitivi e i profitti attesi crescono. Ecco alcuni indicatori macroeconomici: Prodotto interno lordo (PIL) Misura il valore dei beni e dei servizi finali al consumo (non destinati cioè a essere utilizzati nei processi produttivi).. per predire il corso di un'azione. Tutto può servire per arrivare a stimare i profitti ottenibili. L'ANALISI STRUTTURALE E I DATI MACROECONOMICI Un esempio chiaro di influenza di fattori macroeconomici sui valori azionari è l'impatto (benefico) di una svalutazione della moneta sulle aziende con una rilevante quota di export nel fatturato. e quindi dividendi. se il prezzo sul mercato è pi ù basso converrà acquistare.alcuni relativi al contesto economico generale : la situazione politica. la fase di crisi o di espansione dell'economia.altri legati alla situazione particolare dell'azienda: il settore in cui opera e la sua specifica realtà gestionale. i dividendi per gli azionisti e con ciò il valore "reale" dell'azienda e quindi dell'azione. Anche se l'economia è lontana dall'essere una scienza esatta.si possono talora prevedere in anticipo tenendo d'occhio i dati macroeconomici del paese: ecco che. anch'esse rilevanti per i conti economici aziendali . per prevedere se le quotazioni di un'azione saliranno o scenderanno.. Un'azione dà la proprietà di una frazione di un'azienda. Alla fine dell'analisi. intervista clienti.. tenendo conto anche dei presumibili interventi delle autorità politiche e di governo della moneta. se più alto vendere. Tuttavia simili decisioni di politica monetaria . Partendo dai dati più recenti resi noti dagli istituti statistici e con l'ausilio di teorie e modelli macroeconomici. si domanda innanzitutto: di che società si tratta? come opera? in che mercato? contro quali concorrenti? con quali prospettive? L'analista fondamentale esamina con cura bilanci. l'analista cerca di predire gli sviluppi futuri di crisi o espansione dell'economia.. occorre considerare molti fattori: .o altre di politica fiscale. informazioni societarie e analisi di mercato. . Viene calcolato trimestralmente.

Tassi d'interesse reali Sono dati dalla differenza tra i tassi d'interesse nominali e il tasso d'inflazione.).. L'ANALISI SETTORIALE E AZIENDALE Oltre al quadro economico generale.. Ecco alcuni termini di uso comune nell'analisi del bilancio: Patrimonio netto E' la somma delle "attività" di un'azienda al netto delle "passività" verso terzi (fornitori. Contabilmente corrisponde al capitale versato. alla prod uzione o all'ingrosso. Un valore negativo può quindi essere causato sia da importazioni superiori alle esportazioni. In tema di analisi settoriale gli analisti realizzano degli "studi di settore".E' l'aumento del livello dei prezzi. Possono essere anche negativi. Nel trattato di Maastricht viene considerato eccessivo un debito pubblico superiore al 60 per cento del PIL. Stato. In entrambi i casi molti elementi fondamentali vengono dai da ti dei bilanci aziendali: è il terreno della cosiddetta analisi del bilancio. Utile operativo E' la differenza tra ricavi e costi attinenti alla gestione vera e propria dell'azienda. banche.. esclusi cioè gli apporti. E' determinata congiuntamente dal saldo "import-export" e dai movimenti di capitali.). equivalente quindi a tutto quanto rimane di competenza degli azionisti dell'azienda.. quando gli interessi nominali non coprono l'inflazione. Non si deve confondere con il "disavanzo". tipico segnale di sopravvalutazione della moneta. e infine la specifica situazione di quest'ultima: competitività. mentre per determinare lo stato di una singola società svolgono delle analisi aziendali (company research) mirate.. in cui è molto importante paragonare i dati in esame con quelli degli anni precedenti e delle altre società operanti nello stesso settore. espresso in variazione percentuale di un indice dei prezzi. sia da fughe di capitali. tipico indizio di mancanza di fiducia nella stabilità della moneta e nel futuro del paese. che è l'eccesso delle uscite sulle entrate in un anno soltanto.. redditività. Questo può riferisi a diversi settori economici: al consumo. più le riserve. Utile lordo 10 . struttura finanziaria. l'analista deve considerare le prospettive dell'intero settore merceologico cui appartiene l'azienda in esame. positivi o negativi. operazioni finanziarie. Debito pubblico E' il valore complessivo del debito accumulato negli anni da uno Stato e finanziato in genere con l'emissione di titoli di stato. fornendo i primi segnali di risveglio o assopimento dell'inflazione. più gli utili del periodo in corso. Gli ultimi due indici spesso anticipano il primo. degli interessi e quelli straordinari e non ripetibili (utili da cessioni. Tasso di disoccupazione E' la percentuale dei disoccupati nella forza lavoro di un paese. Bilancia dei pagamenti E' la differenza tra le entrate e le uscite di valuta estera contro valuta nazionale.

ROI (return on investment) E' il rapporto tra l'utile operativo e il totale dei mezzi finanziari di un'azienda. E' importante confrontare il ROI con i tassi di interesse correnti. ROE (return on equity) E' il rapporto tra l'utile netto e il patrimonio netto dell'azienda. Utile netto E' l'utile al netto dell'imposizione fiscale. perché sul breve termine quest'ultimo è influenzato da decisioni in parte arbitrarie di aumento o riduzione degli ammortamenti. EPS) E' il rapporto tra l'utile netto dell'azienda e il numero delle azioni ordinarie. Fornisce una misura della redditività del capitale proprio. P/BV (price/book value ossia prezzo/valore contabile) E' il rapporto tra il prezzo di Borsa dell'azienda e il patrimonio netto. 11 . Viene talora preferito nei raffronti degli analisti allo stesso utile netto. Utile netto per azione (earning per share. perché buona parte dei mezzi finanziari è di solito presa a prestito e remunerata all'incirca al tasso di interesse medio. Yield E' il rapporto tra dividendo e prezzo dell'azione. Cash flow E' la somma dell'utile netto e degli ammortamenti.E' la somma dell'utile operativo e dei proventi finanziari e straordinari. perché la valutazione di un'azienda dipende dalla sua capacità di generare utili ed è maggiore della "somma delle parti" che risulta dal mero "valore contabile". E' significativo il confronto con lo yield delle aziende concorrenti. Normalmente è maggiore di 1. ovvero l'utile di competenza di ciascuna azione. Costituisce la base di applicazione dell'imposizione fiscale. Misura la capacità di generare cassa. P/E (price/earning ossia prezzo/utile) E' il rapporto tra prezzo di Borsa dell'azione e utile netto per azione. indipendentemente dal fatto che una parte di questa de bba andare a ricostituire i mezzi dell'azienda. quindi una misura di redditività dell'investimento azionario. definito come sopra. da suddividere poi tra incremento delle riserve e dividendo distribuito.

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adatti per un numero di utenti anche molto ridotto. i quali possono entrare e uscire dalla stanza in qualsiasi momento. prima di spedirle. Chiunque voglia segnalare qualcosa agli altri iscritti alla ML spedisce un messaggio di posta elettronica al sistema gestore della ML. o appunto borsa e finanza. che molti siti www mettono a disposizion e dei visitatori. un programma leggero dal sito ospite. se necessario. Se non si desidera ricevere i messaggi a uno a uno.borsa. Al di sopra di qualche centinaio di partecipanti sono però più adeguati un forum o un NG. Meno visibili dei newsgroup e dei forum. e può inviare messaggi a tutti o anche soltanto a uno di loro. Dopo aver scaricato. giardinaggio. Ciascun partecipante ha visualizzati sul proprio monitor i nomi dei presenti . lo strumento giusto è quello dalle cosiddette "chat". e non si ha fretta di rispondere immediatamente agli interlocutori. discutendo "a botta e risposta" in tempo reale con altri interlocutori presenti in quel momento in rete. incolla tutte le lettere del giorno in un unico "letterone". digitando sulla tastiera e leggendo i messaggi degli altri. le notizie riguardanti i titoli che il destinatario detiene in portafogl io. 13 . le ML sono luoghi di discussione più "privati". LE CHAT Se scopo dell'utente è scambiare opinioni. può interloquire con gli altri chatters. riceve un'identificazione e una password e con un soprannome di fantasia ( nickname) entra nella stanza virtuale dove si svolge la discussione.it. altrimenti i messaggi diventano troppo numerosi e possono i ntasare l'e-mail. LE MAILING LIST (ML) Una mailing list è un elenco di indirizzi e -mail appartenenti a persone che hanno un interesse in comune: scacchi. Quest'ultimo ha un sito di riferimento sul www curato dai suoi moderatori: 3ding-on-line. il visitatore si registra.economia. è di solito possibile sottoscrivere la ML in formato "digesto".tecn e it. spesso personalizzabile e contenente. In questa modalità il gestore automatico. il quale provvede poi a inoltrarlo automaticamente a tutti gli indirizzi della lista. e consentono un "livello di socialità" maggiore di quello più formale e a volte più teso dei NG.trading-online. che è molto più facile da scorrere e anche da archiviare. Qui. ad esempio. Alcuni siti finanziari propongono l'iscrizione alla propria ML come mezzo per ricevere giornalmente una newsletter.

oppure mantenere il titolo in portafoglio. una modifica del rapporto stesso tramite i fattori di rettifica decisi da Borsa Italiana. nell'ipotesi di non conversione. Quando la conversione sia prevista in azioni dell'Emittente. cioè ritirare l'azione dando in cambio l'obbligazione. Il rapporto di conversione (numero di obbligazioni da consegnare / numero di azioni da ricevere) è stabilito in sede di emissione e rimane inalterato a meno di ulteriori operazioni sul capitale. ha diritto al rimborso del capitale a scadenza. l'emissione di questa tipologia di obbligazioni è uno strumento di cui l'azienda dispone per evitare di trasmettere segnali negativi al mercato: l'operazione lascia intendere che il management si aspetta buone performance aziendali (di solito il prezzo di conversione è almeno il 20/30% più alto delle quotazioni di mercato di quel momento dell'azione sottostante) e un incremento del prezzo dell'azione (le emissioni azionarie. L'investitore trova interessante quest'alternativa di investimento in quanto coniuga il più possibile l'aspettativa di rendimento delle azioni con il rischio contenuto delle obbligazioni : a fronte di un minor tasso di remunerazione del capitale investito ha infatti in mano un'opzione di acquisto sull'azione sottostante che potrebbe far crescere notevolmente il suo ritorno qualora l'azione salisse . in questo caso il titolo deve essere offerto in prelazione ai vecchi soci. Qualora invece la conversione sia prevista in azioni di una società terza (pensate ad esempio al caso di Finmeccanica. novembre 2009 Le obbligazioni convertibili si caratterizzano per una struttura composta da un'obbligazione con cedola (fissa o variabile) e un'opzione di acquisto dell'azione stessa o di un'azione di una terza società. acquisisce i diritti tipici dell'azione che ottiene. la natura obbligazionaria offre comunque una buona protezione del capitale. onde evitare rischi di default 14 . con la prospettiva.Borsi. Il possessore del titolo ha la facoltà di decidere se convertire (esercitare l'opzione). Il ricorso al prestito convertibile consente infatti alle aziende di finanziarsi a tassi decisamente più contenuti. Il possessore della convertibile percepisce un interesse periodico (cedola) e. si ottiene il costo dell'azione nel caso di esercizio del diritto. anche agli eventuali possessori di altri prestiti obbligazionari convertibili non ancora scaduti.STRUMENTI FINANZIARI Obbligazioni convertibili a cura di G. se invece procede alla conversione. in caso di ribasso delle azioni. di potersi accontentare delle cedole e del rimborso a 100 a scadenza. quest'ultimo ha dovuto in precedenza deliberare un aumento di capitale "riservato". invece. Nella scelta di un'obbligazione convertibile occorre considerare tanti fattori: i fondamentali dell'azienda debitrice. ovviamente non occorre aumentare il capitale sociale dell'Emittente. che emette un bond convertibile in azioni Stm avendo in portafoglio le azioni Stm a servizio del prestito obbligazionario: di fatto è un modo per vendere sul mercato le azioni Stm senza penalizzarne la quotazione. dilazionando la vendita. Una volta che si conosce il rapporto di conversione e il prezzo del la convertibile. in quanto l'appetibilità dell'obbligazione è insita nella sua convertibilità. sono sempre offerte a sconto rispetto alle quotaz ioni e tendono a deprimerne i corsi nell'immediato futuro). Le azioni che si ottengono dalla conversione non sono sempre nel rapporto di uno ad uno (un'azione contro un'obbligazione) e anzi i l valore del rapporto è una delle condizioni che determinano la convenienza o meno a sottoscrivere la convertibile. così da consentire l'emissione delle nuove azioni nel momento in cui ci fosse la richiesta anche di un solo possessore dell'obbligazione convertibile. che richiedono. a tutela del risparmiatore. al servizio del prestito obbligazionario . come per un qualsiasi investimento obbligazionario. ma finanziandosi nel frattempo a tassi più bassi di quelli di mercato).

il peso della volatilità: maggiore è la volatilità sull'azione sottostante la convertibile. Warrant a cura di G.il prezzo di conversione : più è lontano in termini percentuali. ma si distingue da essa per le motivazioni che ne determinano l'emissione e di conseguenza le successive negoziazioni sul mercato telematico: solitamente è particolarmente utilizzato dalle Società quotate al fine di rendere più appetibili le proprie obbligazioni (obbligazioni cum warrant) oppure al fine di raccogliere nuove risorse mediante aumenti di capitale (vengono offerte azioni con abbinati dei warrant). tra l'altro. di fatto limitando. 15 . l'incasso delle cedole potrebbe non copr ire il rischio della discesa dei corsi dell'azione Ad esempio. il warrant è definito di tipo "europeo". che prevede un rimborso in ogni caso in azioni e. la probabilità di operazioni sul capitale a breve: in questo caso anche il possessore dell'obbligazione potrebbe beneficiare dello stacco del diritto. che può essere estesa all'intera vita dell'obbligazione (conversione aperta) o limitata a periodi circoscritti. solitamente quotato in Borsa. una tassazione delle cedole al 27%. ottobre 2009 Si definisce warrant uno strumento finanziario. Se invece il diritto è esercitabile solo alla data di scadenza. maggiore è il valore dell'opzione incorporata nell'obbligazione la facoltà di conversione. tanto più corposo quanto più è a sconto l'azione di nuova emissione offerta sul mercato. Se questo diritto è esercitabile in ogni momento. un altro esempio recente è l'emissione del bond convertibile Ubi 2013. il mio consiglio per chi non vuole incappare in brutte sorprese è quello di leggere sempre molto attentamente il rego lamento del prestito. trattandosi di un titolo atipico. Sul mercato è quotata inoltre da qualche mese un'obbligazione particolare. se pago 120 un'obbligazione convertibile con cedola del 2%. Al riguardo. più assumerà rilevanza la componente obbligazionaria della convertibile il prezzo di mercato della convertibile: se è molto elevato in quanto l'azione è già salita tanto. in cui una clausola prevede che Ubi Banca possa rimborsare tra 18 mesi il bond a 110. ma non l'obbligo. il mio investimento è quasi parificabile a un investimento azionario che mi paga un dividendo del 2%. fino alla data di scadenza. Certe informazioni non sono evidenti al momento dell'offerta e si riescono a ottenere solo leggendo attentamente il prospetto informativo. Ricordo a tal proposito che in occasione dell'aumento di capitale Alitalia con azioni offerte a 1 euro (quando valevano quas i 6) il possessore dell'obbligazione convertibile staccò un diritto di oltre 15 punti percentuali. di acquistare (warrant di tipo call) o di vendere (warrant di tipo put) una determinata quantità di azioni di un titolo (sottostante) a un prezzo prefissato (il cosiddetto prezzo di esercizio) entro una data di scadenza. perché se l'azione scende del 20% la mia obbligazione tenderà a tornare a 100. che attribuisce a chi lo acquista il diritto. almeno sino a quella data. la possibilità de ll'obbligazione di seguire al rialzo il prezzo dell'azione.Borsi. facendomi di fatto perdere più o meno la stessa percentuale rispetto a un investimento in azioni. spesso definita convertibile (ma in realtà è un convertendo): mi riferisco a quella emessa dalla Banca Popolare di Milano con scadenza 1/07/2013 e cedola 6. il warrant si dice di tipo "americano". Il prezzo di mercato del warrant prende il nome di premio.75% . Il warrant è uno strumento finanziario derivato molto simile all'opzione.

125 significa che per sottoscrivere un'azione è necessario disporre di 8 warrant. la parità. in quanto non tiene conto della volatilità attesa sull'attività sottostante. Popolare Milano. la data da cui sarà possibile richiedere la conversione. inoltre altre operazioni in 16 .In entrambi i casi il warrant poi circolerà separatamente rispetto al titolo principale e potrà essere negoziato sul mercato MTA seguendo gli stessi orari dell'azione sottostante. Effetto leva La leva finanziaria è espressa dal rapporto tra il valore delle posizioni aperte e il capitale investito. Delta Il delta è quel coefficiente finanziario che misura la variazione di prezzo di un warrant al variare del livello corrente dell'azione sottostante. il nuovo multiplo verrà determinato dividendo il vecchio multiplo per il fattore di rettifica determinato da Borsa Italiana in occasione dell'avvio dell'operazione sul capitale.80 euro. Il multiplo di un warrant su azioni è soggetto a rettifiche qualora vengano effettuate operazioni sul capitale da parte della Società. però. Prezzo di esercizio o strike price E' il prezzo prefissato a cui si possono comprare (warrant call) o vendere (warrant put) le azioni sottostanti. ma manovro un valore di azioni (100 azioni x valore di mercato) pari ad oltre 6 volte il valore della mia posizione in warrant.05. La parità è l'inverso del multiplo. Aedes) sono arrivati sul mercato alcuni warrant molto appetiti dagli investitori e gli scambi stanno via via crescendo .05) a 0. Nell'esempio precedente comprare 2000 warrant Ubi (multiplo 0.30 + 20x0. il termine ultimo per l'esercizio. che con le ultime operazioni sul capitale (Ubi. Il warrant si differenzia dall'opzione per la sua natura di titolo (e non di contratto). La leva è un indicatore statico e può essere di scarso significato nel valutare la redditività potenziale dell'acquisto di un warrant.075 significa pagare un premio di 150 euro per avere diritto poi a comprare 100 azioni a 12.30 euro) il mio punto di pareggio sarà pari a 12. c'è da segnalare.075 euro (multiplo 0. in sostanza misura la sensibilità del prezzo del warrant ai movimenti del valore sottostante. ma gli scambi sono decisamente limitati. nonché tutti i diritti dei portatori dei warrant in caso intervengano operazioni sul capitale soc iale nel periodo di vita del contratto. Punto di pareggio o break -even point Con riferimento al warrant il punto di pareggio è dato dalla somma tra il prezzo di esercizio e il premio pagato per il numero di warrant necessario a sottoscrivere un'azione (parità). come tale trattato sull'MTA alla stregua di qualsiasi altro titolo. Le principali caratteristiche che contraddistinguono un warrant sono: Multiplo o rapporto di esercizio E' la quantità di attività sottostante controllata da un warrant: se un warrant ha un rapporto di esercizio 0. Parità E' il numero di warrant necessario per sottoscrivere un'azione. anche questo valore è soggetto a rettifiche qualora vengano effettuate operazioni sul capitale da parte della Società: in questo caso il nuovo strike price verrà determinato moltiplicando il vecchio prezzo di esercizio per il fattore di rettifica determinato da Borsa Italiana. Sul mercato MTA sono quotati quasi una dozzina di warrant (tra cui Parmalat e Banco Popolare i più importanti). Prima dell'emissione per ogni warrant viene deliberato dall'Assemblea straordinaria degli Azionisti un regolamento che ne stabilisce le modalità di esercizio : il prezzo di esercizio. ad esempio.30 euro: il mio impegno di capitale è dunque di 150 euro. quindi senza bisogno del sistema di margini tipico degli altri strumenti derivati. più efficacemente indicativo dell'elasticità del warrant. Si ricorre perciò più spesso all'uso del parametro ottenibile moltiplicando la leva lorda per il delta. se compro il warrant Ubi 2011 a 0. Il numero di warrant necessario per sottoscrivere un'azione (ovvero l'inverso del multiplo) è detto anche parità. ossia servono 20 warrant per sottoscrivere un'azione al prezzo di esercizio di 12.075 = 13.

000 Enel . abitualmente intorno allo 0. Inoltre il prezzo dell'ETF cresce ulteriormente nel tempo sia con l'incasso dei dividendi delle azioni presenti in portafoglio. normalmente inferiore all'1%. di uscita e di perfomance . apportate da investitori istituzionali. ETF . 17 .. da questo valore. L'ETF è un fondo aperto le cui quote. 100. Dow Jones etc. non ci sono fastidiosi costi accessori quali la commissione di ingresso. si ottiene il prezzo che l'ETF avrà sul mercato. aggiungendo gli incassi da dividendi e prestito titoli e sottraendo infine i costi di gestione. in quanto il gestore del fondo gli fa anche da Market Maker.9 per mille per i clienti di un broker on line) è possibile acquistare in borsa un vero e proprio fondo.5%. del tutto trasparente e con rendimenti facilmente controllabili e confrontabili. ed è obbligato a mantenere proposte di acquisto e vendita sul mercato con uno spread. sia grazie ai proventi dell'attività di prestito a terzi dei titoli detenuti. nell'apposita sezione del sito di Borsa Italia è possibile trovare ulteriori approfondite informazioni su questi innovativi fondi.. non è da sottovalutare la possibilità di autogestirsi nel tempo un vero e proprio piano di accum ulo (PAC) personalizzato. sono contrattati in Euro e soggetti al rischio cambio. Mediobanca. che è detto Nav (Net Asset Value) e si determina moltiplicando il numero di azioni di cui il fondo è composto per il loro valore corrente sul mercato. corrispondono a un paniere di azioni che replica fedelmente la composizione di un indice di riferimento. o utilizzare l'ETF per operazioni di acquisti e vendite intraday. Per i frequentatori di Internet. esistono dei prodotti molto interessanti detti ETF (Exchange Traded Fund. con uno scostamento minimo detto "tracking error". Interpump. ad esempio. come il nostrano S&PMib oppure Nasdaq 100.000 azioni Tim. Il Nav di ogni ETF viene giornalmente comunicato da Borsa Italia.Un'alternativa ai normali fondi di Davide Biocchi Quanti piccoli investitori si domandano se è possibile gestire da sé il proprio risparmio sullo stile dei fondi di investimento. Euro Stoxx. L'ETF offre inoltre eccellenti garanzie di liquidità. e vitando però onerose spese di gestione? Per tentare di liberarsi dai costi del risparmio gestito di Banche. sfruttandone la volatilità. Esistono inoltre ETF di tipo etico. che può arrivare al massimo all'1%. Sim o enti affini.) che contribuiranno non poco a far crescere questo segmento di mercato. per cercare di guadagnare anche durante le fasi di ribasso dei mercati. Investitori più portati al trading possono attuare strategie di vendita allo scoperto. E' quindi molto semplice calcolare il valore reale del fondo. considerata la bassa incidenza dei costi di intermediazione. per risolvere questo problema. dove è contrattabile come una qualsiasi azione. ovvero fondo negoziato sul mercato)..000 azioni Eni. scontrandosi con le difficoltà che i mercati finanziari quotidianamente propongono ai piccoli risparmiatori (le statistiche sono impietose in tal senso). molti hanno scelto il "fai da te". che soddisfano pienamente questa esigenza con costi di gestione molto contenuti. I vantaggi offerti dall'ETF sono notevoli: a differenza dei fondi tradizionali. Tale struttura permette al valore dell'ETF di seguire in modo passivo e assolutamente fedele l'andamento dell'indice cui fa riferimento. cioè differenza tra prezzo di vendita e acquisto.. In realtà. Con il solo costo della commissione da pagare al proprio intermediario (ad esempio l'1. Tiscali.corso o annunciate porteranno sul mercato altri warrant ( Gabetti. Va aggiunto che gli ETF legati a indici americani. diviso generalmente per cento. Data la possibilità di acquistare o liquidare le proprie quote rapidamente per via telematica e non esistendo vincoli sulla quota minima da investire. 40. nonché su indici obbligazionari. 50.: il suo valore deriva proprio dal fatto che l'ETF possiede.

un aumento del capitale sociale richiede una delibera dell'assemblea straordinaria dei soci (art.).c. Tipicamente si vara un aumento di capitale a pagamento per finanziare acquisizioni o nuovi investimenti.Aumento del capitale sociale a cura di G. quando determina un incremento del patrimonio sociale corrispondente all'emissione delle nuove azioni (art.). quando si realizza trasferendo nel capitale sociale parte delle riserve disponibili o dei fondi speciali presenti nel bilancio (art. Il valore teorico del diritto è quindi l'esatto compenso della riduzione di prezzo che le vecchie azioni subiscono in conseguenza della ricapitalizzazione. 2438 -2441 c. ma anc he alla spiegazione di come consultare un prospetto informativo per decidere se aderire o meno a un aumento di capitale.Borsi. pur essendo solitamente proposto dal Consiglio di Amministraz ione della Società.c. oppure gratuito. art. 2441 c. 18 . Un aumento di capitale sociale può essere a pagamento. per garantire la continuità aziendale in tempi difficili.c. In pratica. 2328 e 2332 del codice civile).) entro cui gli amminis tratori potranno attuarne l'esecuzione sul mercato. L'aumento di capitale a pagamento E' lo strumento con cui l'assemblea dei soci delibera un incremento del capitale sociale tramite emissione di nuove azioni a pagamento da offrire in prelazione ai vecchi soci. settembre 2009 Il "capitale sociale" è il valore in denaro inizialmente conferito dagli azionisti all'atto della costituzione di una Società. a tutti coloro che a una certa data erano azionisti viene consegnato un altro strumento finanziario negoziabile. Proprio per questo. o ancora per rip ianare perdite. Se l'azionista intende aderire deve esercitare il diritto.).c. 2443 c. Le azioni di nuova emissione vengono offerte in prelazione ai soci in proporzione al numero di azioni da loro possedute. altrimenti può venderlo in Borsa come un qualsiasi altro titolo e incassarne il controvalore a compenso della riduzione percentuale della sua quota. chiamata a stabilirne l'ammontare massimo e il termine massimo (non superiore ai 5 anni. In seguito ci dedicheremo all'analisi di ognuna di queste diverse possibilità. Si possono identificare almeno 5 tipologie di aumento del capitale sociale: aumento gratuito di capitale con assegnazione di azioni o altri tito li aumento del capitale a pagamento con emissione di azioni della stessa categoria (eventualmente anche a godimento differenziato) aumento del capitale a pagamento con emissione di azioni con warrant aumento del capitale a pagamento con emissione di obbligazioni convertibili e /o warrant aumento del capitale a pagamento con emissione di titoli di categoria diversa. Non può essere modificato senza una corrispondente variazione dell'atto costitutivo. che dà la possibilità al possessore di scegliere se aderire o no all'aumento di capitale. La formula è: patrimonio netto = capitale sociale + riserve.). per rimborsare prestiti obbligazionari. 2365 c. Il capitale sociale è minore e non va confuso con il patrimonio netto della Società. che varia tutti gli anni in conseguenza degli utili o delle perdite dell'esercizio.c. oppure per restituire equilibrio finanziario alla società. chiamato diritto (art. 2443 c. del quale è elemento essenziale (art.

Il principio degli interventi di rettifica sui contratti derivati è il manteni mento dell'equivalenza finanziaria. secondo lo schema illustrato nella seguente tabella: A = NUMERO AZIONI ANTE-AUMENTO B = NUMERO AZIONI OGGETTO DELL'OFFERTA A + B = NUMERO AZIONI POST-AUMENTO in caso di intera sottoscrizione CUM = ULTIMO PREZZO DELL'AZIONE PIENA. I calcoli dei valori di rettifica sono effettuati dall'AIAF. cambiando l'oggetto del contratto concluso in precedenza cambia anche il numero di azioni corrispondenti al singolo lotto (Opzioni e Stock Futures si negoziano a lotti). Per le Opzioni. al prezzo di 2 euro. di solito alle ore 18. Equity Protection etc).5 milioni di azioni (quelle che saranno in circolazione post-aumento) si ottiene un valore di 4 euro.8. per i quali si rende necessaria una corrispondente rettifica dei valori di strike price. Se si dividono 6 milioni di euro (la capitalizzazione post -aumento) per 1. ma anche quelli delle Opzioni e degli Stock Futures di cui l'azione è sottostante. Una Società ha un capitale composto da 1 milione di azioni. poiché saranno emesse 500 mila nuove azioni (1 ogni 2 vecchie) a 2 euro l'una. che sono quotate in Borsa a 5 euro. che ante-aumento è di 5 milioni di euro (5 x 1 milione). cioè del controvalore della posizione in Opzioni o altri strumenti derivati preesistente all'aumento di capitale. epurato dallo stacco del diritto stesso. mentre il multiplo si divide per il valore di rettifica. indicando con EX il prezzo dell'azione rettificato: CUM . Ciò significa che se ho in portafoglio ante-aumento 10. Il coefficiente di rettifica determinato da Borsa Italiana non riguarda solo il prezzo dell'azione. alla data di partenza dell'operazione avrò 19 .EX = Valore di riferimento del diritto (D) Effetto diluitivo dell'aumento di capitale Cerchiamo di spiegarlo semplicemente con un esempio. post aumento sarà di 6 milioni di euro. e vara un aumento di capitale nel rapporto di una nuova azione ogni 2 vecchie possedute. differenza tra il prezzo dell'azione prima (5 euro) e dopo (4 euro) la partenza dell'aumento di capitale. si moltiplica lo strike per il fattore di rettifica.00 a mercati chiusi. Cambiano anche i parametri di tutti gli strumenti quotati al Sedex (Covered Warrant. sia il valore teorico del diritto. Inoltre. i Covered Warrant e gli altri prodotti quotati sul Sedex.1. l'Associazione Italiana degli Analisti Finanziari.La sera precedente l'inizio di un aumento di capitale la Borsa Italiana comunica. per un ulteriore controvalore di 1 milione di euro. che sarà il prezzo di riferimento dell'azione nel momento in cui verrà staccato il diritto. La capitalizzazione di questa Società.000 Covered Warrant con strike price 6 euro e multiplo 0. sia il coeffici ente di rettifica da applicare all'azione per ottenerne il nuovo prezzo di riferimento. che incorpora ancora il diritto S = PREZZO DI SOTTOSCRIZIONE DELLE NUOVE AZIONI A x CUM = CAPITALIZZAZIONE ANTE-AUMENTO A x CUM + B x S = CAPITALIZZAZIONE POST-AUMENTO in caso di intera sottoscrizione Ne deriva. Il fattore di rettifica sarà dunque 0. Il diritto avrà perciò un prezzo di partenza di 1 euro.

in proporzione alle quantità già possedute. Viene spesso costituito un consorzio di garanzia. vale a dire che se un azionista possiede ante-aumento 15. che però corrisponderanno solo all'1% del nuovo capitale (pari a 1.000 x multiplo 0. Contiene informazioni sul piano di utilizzo delle risorse raccolte e sull'eventuale impegno. che dettagli le finalità dell'operazione e i rischi connessi alla sua sottoscrizione. all'aumentare delle azioni circolanti il prezzo di Borsa del titolo subirà una diminuzione.8) a 4. Può anche essere realizzato aumentando il valore nominale delle azioni. Viene così salvaguardata l'equivalenza finanziaria con l'operazione originaria. tipicamente due settimane. altrimenti l'operazione non andrà a buon fine nemmeno per la parte che era stata sottoscritta.ancora in portafoglio lo stesso numero di Covered Warrant. Questa farà un ulteriore tentativo di collocare i diritti inoptati (così si definiscono) in un'asta specifica per 5 giorni consecutivi di contrattazione. che sarà negoziabile sul mercato come un qualsiasi titolo per un tempo determinato. il capitale è aumentato solo dell'importo delle sottoscrizioni raccolte. Tipicamente il prospetto informativo fornisce un aggiornamento della situazione di bilancio e una breve storia della Società. se l'asta degli inoptati si conclude con una sottoscrizione parziale. anche il diritto. che torna nella disponibilità del la società emittente. invece. ossia. e non partecipa all'aumento di capitale. Dal giorno d'inizio dell'operazione l'azionista a vrà quindi in portafoglio. da parte degli azionisti di riferimento. Se invece l'aumento di capitale è "inscindibile". generalmente composto da una o più banche. se non lo esercita in questa fase.8 euro. senza bisogno di emettere nuove azioni. avrò un'opzione per comprare 1250 azioni (10. In assenza di un consorzio di garanzia.8 = 4. Al termine della fase di libera negoziazione. L'aumento gratuito del capitale sociale (art.5% del capitale sociale).) è un'operazione conta bile e si attua solitamente mediante l'emissione di nuove azioni da assegnare gratuitamente agli azionisti. In questa particolare asta ci sarà quindi un solo ordine di vendita al meglio e svariate proposte di acquisto dei compratori. aderendo all'aumento di capitale con il pagamento del corrispettivo richiesto per ricevere le nuove azioni.000 azioni. così da completare l'aumento di capitale. Occorre precisare che gli aumenti di capitale sono generalmente "scindibili". approvato dalla Consob. oltre all'azione. anche l'aumento di capitale verrà realizzato solo par zialmente.5 milioni di azioni). 20 . è necessario che la raccolta dei fondi sia completa.125. anziché avere un'opzione per comprare 1000 azioni (10.1) a 6 euro. ne perde il controvalore. esattamente il 33% in meno della quota che controllava in precedenza. che si fa carico di sottoscrivere i diritti rimasti eventualmente invenduti. Viene inoltre specificato se è stato costituito un Consorzio di Garanzia per assicurare l'integrale collocamento dell'offerta.000 x multiplo 0. Una Società che offre ai propri azionisti di partecipare a operazioni sul capitale deve predisporre un prospetto informativo. mentre il multiplo sarà di 0.c. Ogni giorno verrà immesso nel book un ordine di vendita pari al 20% dell'inoptato. sicché se entro i termini fissati un aumento di capitale non si completa. chi possiede il diritto solitamente dispone di una settimana per decidere se esercitarlo.125) a 4. anche dopo l 'aumento manterrà in portafoglio 15. Nel primo caso. effettuata ante-aumento. 2442 c.000 azioni (pari all'1. poiché senza l'apporto di nuovi fondi la capitalizzazione della Società non cambia ed è solo suddivisa in un maggior numero di azioni. L'effetto diluitivo è del 33%. ma lo strike price sarà stato rettificato (6 x 0. a sottoscrivere le quote di loro spettanza.8 euro.

impianti e macchinari .informazioni finanziarie selezionate relative agli ultimi esercizi . In questo documento troviamo : . Nota Informativa sugli Strumenti Finanziari e Nota di Sintesi.. in corso di realizzazione e futuri .immobili. Alla prossima.revisori legali dei conti . politica dei dividendi ed eventuali cambiamenti significativi nella situazione finanziaria successivi alla chiusura dell'ultimo esercizio .resoconto della situazione gestionale e finanziaria .organi di amministrazione.principali azionisti .informazioni provenienti da terzi.informazioni finanziarie relative al Gruppo. sotto forma di bonus per i sottoscrittori.operazioni con parti correlate .contratti rilevanti . brevetti e licenze . per prospetto informativo si intende la documentazione informativa predisposta ai fini di informazione del pubblico degli investitori. pareri di esperti e dichiarazioni di interessi 21 .struttura organizzativa .ricerca e sviluppo. Solo leggendo con attenzione il prospetto informativo si possono conoscere in dettaglio le caratteristiche di questi Warrant. Secondo la disciplina attualmente vigente il prospetto informativo si compone di : Documento di Registrazione dell'Emittente. di direzione o di vigilanza e principali dirigenti.descrizione delle attività e posizionamento sul mercato dell'Emittente . nonché loro remunerazioni e benefici .risorse finanziarie .previsioni e stime degli utili . Il Prospetto informativo a cura di Giovanni Borsi.In alcuni casi l'aumento di capitale può prevedere il collocamento.. Il Documento di Registrazione ha la funzione di dare al pubblico degli investitori informazioni precise e aggiornate circa il soggetto che ha emesso (il cosiddetto Emittente) gli strumenti finanziari.informazioni supplementari .fattori di rischio -informazioni relative all'Emittente riguardo a investimenti effettuati. di Warrant abbinati alle nuove azioni emesse.persone responsabili . novembre 2009 Nell'ambito dei mercati finanziari.dipendenti .

che. Di fatto la Nota di Sintesi contiene le stesse informazioni contenute negli altri documenti facenti parte del prospetto informativo. redatta ai sensi del regolamento 809/2004/CE.spese legate all'offerta .fattori di rischio . riporta sinteticamente i rischi e le ca ratteristiche essenziali connessi all'Emittente.informazioni sulle partecipazioni.informazioni fondamentali . caratteristiche dell'offerta in opzione: quante azioni.possessori di strumenti finanziari che procedono alla vendita .documenti accessibili al pubblico . così da poterne determinare le parità matematiche alla data di inizio delle contrattazioni del diritto 5. La Nota Informativa serve principalmente a dare informazioni sugli strumenti finanziari oggetto dell'offerta. viene solitamente inserita la Nota di Sintesi.informazioni riguardanti gli strumenti finanziari da offrire/da ammettere alla negoziazione . ma in un'esposizione più concisa e più facilmente le ggibile. anche se ripete alcune informazioni già presenti nel documento di registrazione. al Gruppo e alle Azioni oggetto dell'Offerta. calendario dell'offerta 6.diluizione .fattori di rischio (soprattutto se è a rischio la continuità aziendale) 2.condizioni dell'offerta . Al fine di effettuare un corretto apprezzamento dell'investimento. 22 . composizione dell'azionariato 3. In questo documento infatti troviamo: . effetti diluitivi dell'aumento di capitale 8.persone responsabili . inoltre.ammissione alla negoziazione e modalità di negoziazione . All'inizio del prospetto.. stima del ricavato netto e sua destinazione ( l'utilizzo per nuovi investimenti o acquisizioni è differente da quello destinato a tamponare qualche falla di bilancio o il rientro dal debito con le banche). Le informazioni più importanti per l'investitore solitamente sono: 1. a che prezzo e in che rapporto con le vecchie azioni. principali dati di bilancio 4.informazioni supplementari. gli investitori sono invitati a valutare le informazioni contenute nella Nota di Sintesi congiuntamente alle altre informazioni contenute nel Prospetto Informativo. impegni di sottoscrizione degli azionisti di maggioranza e garanzia del buon esito dell'operazione (se c'è un Pool di banche che ne garantisce l'esito) 7.

potrebbe comportare effetti diluitivi nella compagine azionaria : per questo motivo le obbligazioni convertibili devono essere offerte in prelazione ai vecchi soci e anche agli eventuali possessori di altri prestiti obbligazionari convertibili non ancora scaduti . gli investitori saranno dunque in vogliati all'acquisto e pronti ad accettare anche una bassa remunerazione della componente obbligazionaria pur di impossessarsi di una siffatta opzione. che consente loro di puntare al rialzo sull'azione sottostante senza correre i rischi dell'investimento diretto in azioni dell'Emittente. o eccessivamente oneroso. Aumento del capitale sociale con emissione di obbligazioni convertibili a cura di G. spesso questo comporta forti oscillazioni dei diritti di opzione nei primi giorni di contrattazione proprio per la difficoltà che ha l'investitore a prezzare la futura obbligaz ione convertibile. Solitamente il fattore di rettifica calcolato da Borsa Italiana nei casi di emissione di obbligazioni convertibili è sottostimato. Ogni aumento di capitale ha caratteristiche uniche. al contrario delle semplici emissioni obbligazionarie. tanto maggiore sarà il valore dell'opzione incorporata dall'obbligazione. richiede una specifica delibera dell'assemblea straordinaria dei soci. ma di fatto questo potrebbe trasformarsi in un aumento di capitale diluito nel tempo mano a mano che i possessori delle obbligazioni ritengano conveniente procedere alla conversione delle obbligazioni (debito) in azioni (capitale) della società. etc. e solo andando a leggere il pro spetto nella sua interezza se ne capiscono appieno i dettagli. spesso le Banche garantiscono la totale sottoscrizione dell'aumento . notizia questa solitamente apprezzata dal mercato in quanto indice della fiducia riposta dal sistema bancario nel buon esito dell'operazione.Solo leggendo interamente il prospetto si ha una comprensione completa del significato di determinate informazioni: ad esempio. ossia valorizza poco la componente azionaria dell'obbligazione. che dovrà deliberare un aumento di capitale che si dice essere al servizio del prestito (o "riservato"). In base al prezzo del diritto si può facilmente calcolare il costo dell'obbligazione convertibile per il sottoscrittore che compra i diritti sul mercato. così da consentire l'emissione delle nuove azioni nel momento in cui ci fosse la richiesta di conversione anche di un solo possessore dell'obbligazione convertibile.etc. o al contrario particolarmente interessante. dicembre 2009 L'emissione di obbligazioni convertibili. per la sua struttura che unisc e a una semplice obbligazione con cedola (fissa o variabile) un'opzione di acquisto su un quantitativo di azioni della Società Emittente. occorre riuscire ad attribuire un prezzo ipotetico alla nascitura obbligazione. in quanto l'appetibilità dell'obbligazione è insita nella sua convertibilità : quanto più sarà basso il livello a cui viene fissata la conversione. altre volte ci sono altri investitori che si sono impegnati a sottoscrivere eventuali diritti inoptati . L'obbligazione convertibile. In altri casi si legge che l'azionista di controllo non sottoscrive interamente le azioni rivenienti dai diritti in suo possesso e in questo caso si sa a priori che c'è un soggetto importante che sarà venditore di diritti sul mercato. L'azienda ottiene subito le risorse di cui necessita sotto forma di prestito (quindi ricorrendo all'indebitamento). Solitamente l'azienda ricorre al prestito convertibile per potersi finanziare a tassi decisamente più contenuti. alcuni dei quali potrebbero risultare determinanti nel condurre alla giusta scelta di investimento.Borsi. cosa molto più difficile: il mio consiglio è di 23 . ma di fatto poi si può scoprire che le stesse banche hanno già finanziato la Società e i soldi dell'aumento servono a rientrare da questi finanziamenti. per capire invece se questo prezzo è congruo.

Anche nei casi di aumenti di capitale con emissione di obbligazioni convertibili è sempre bene leggere attentamente ogni parte del prospetto informativo. mentre in caso di scadenze più lunghe è decisamente più difficile. più in dettaglio. dovremo valutare quanto il mercato possa pagare un'opzione su UBI con strike 12.05 x 51 : 4) per il diritto. Aumento del capitale sociale a pagamento con emissione di warrant a cura di G.3875. possiamo considerare quasi 104 il valore della componente obbligazionaria. per ogni obbligazione si sarebbero spesi 0. proprio per il motivo sopra evidenziato. con 4 an ni di vita e uno strike distante dal prezzo del sottostante di circa il 20%. Prendiamo ad esempio la convertibile emessa quest'anno da UBI Banca: l'offerta era di 4 obbligazioni del valore nominale di 12. Ora. Per quanto concerne l'opzione . se i nostri calcoli sono esatti. possiamo valutare tranquill amente un prezzo superiore a 100 per la componente obbligazionaria di UBI. anche se in base alla volatilità storica del titolo si può ricavare un range ipotetico di prezzi: in questo caso. 24 . se rende un punto in più all'anno per 4 anni rispetto a investimenti similari. l'obbligazione quota poco più di 110 (anche se io avevo calcolato in circa 114 il suo prezzo teorico). decorsi 18 mesi dall'emissione. si può dedurne che comprare il diritto a 0.05 per sottoscrivere l'obbligazione a un costo di 105 sia decisamente conveniente.275) arriveremo a un prezzo complessivo dell'obbligazione di circa 114 (104 per la componente obbligazionaria + 10 punti per l'opzione). con attribuzione di un premio pari al 10% del valore nominale delle obbligazioni convertibili.75% lordo). ogni 51 azioni possedute. pagando 0.3875 : 12. che rende circa il 5% netto (5. med iante pagamento in denaro e/o consegna di azioni UBI. dicembre 2009 Il warrant è uno strumento finanziario che permette a chi lo possiede di sottosc rivere delle azioni di nuova emissione a un determinato prezzo entro una scadenza prefissata.Borsi. che si dice essere al servizio delle eventuali conversioni dei warrant in azioni. se ipotizziamo un premio del 10% (12. ad esempio. che sommati ai 12. ossia il 100% del suo valore nominale).considerare l'obbligazione convertibile come se fosse una semplice obbligazione (a tasso fisso o variabile) cum warrant (l'opzione di convertibilità) e prezzare singolarmente le due componenti. considerato che le obbligazioni vengono quotate in borsa assumendo sempre 100 come valore nominale (nel caso di UBI significa che se vendo un'obbligazione in borsa a 100 incasso 12.75 euro. la Banca si è riservata la facoltà di rimborsare il prestito.75%. Sarebbe molto semplice in caso di scadenze vicine. ogni Società che abbia emesso dei warrant deve quindi aver precedentemente deliberato un aumento di capitale. e in particolare il regolamento delle obbligazioni offerte.75).6375 euro (0. avrò in carico l'obbligazione a 105 (13.3875 euro per ogni singolo titolo. al tasso di interess e nominale annuo lordo del 5. avendo pagato complessivamente 13.75 euro della sottoscrizione danno un totale di 13. potendosi trovare sul mercato opzioni analoghe (isoalfa).75+1.75 (prezzo di conversione dell'obbligazione) e scadenza giugno 2013. come fare a capire se sottoscrivere l'obbligazione convertibile a 105 sia da ritenere conveniente? Per quanto concerne la parte obbligazionaria . Nel caso della UBI 2009/2013.05 il diritto di opzione (dovendone comprare 51 per avere 4 obbligazioni). andremo a vedere sul mercato le obbligazioni di banche con lo stesso rating di UBI e con scadenza analoga: se ad esempio riscontriamo che obbligazioni con rendimento 4% netto quotano 100. occorre dunque tener presente che l'ipotesi di rimborso anticipato (a 110 nel caso della UBI) potrebbe limi tare la crescita di prezzo nei primi 18 mesi di vita (chi comprerebbe a 115 questa obbligazione con il rischio di essere rimborsato a 110 dopo qualche mese?): non a caso oggi. 29/12/2009.75 euro.

25 . come hanno fatto nel corso del 2009 prima UBI Banca e poi Mediobanca (in entrambi i casi i warrant sono stati corrisposti a parziale sostituzione del dividendo). con facoltà di conversione immediata o solo in determinati periodi. 1 azione Mediobanca ogni 7 warrant al prezzo di 9 euro.30 euro. 1 azione Aedes ogni warrant al prezzo di 0. Le tabelle dei prezzi dei warrant regolarmente pubblicate sui giornali finanziari utilizzano i modelli matematici di Black & Scholes per determinarne un valore teorico e di conseguenza lo scostamento rispetto ai prezzi reali. dal 1° gennaio 2010 al 18 marzo 2011. che solitamente è riportato tra gli allegati in calce al prospetto informativo. dal 1° gennaio 2012 al 31/12/2013. per poterlo fare deve prima deliberare un aumento di capitale di importo pari al massimo introito possibile nell'ipotesi in cui tutti i warrant emessi vengano poi convertiti in azioni . si è osservata la tendenza di questi scostamenti a permanere nel tempo. Tra i warrant emessi quest'anno si trova un po' di tutto: warrant con prezzi di esercizio fissi o variabili. In operazioni di questo genere.70 euro e. 59 azioni Interpump ogni 96 w arrant rispettivamente al prezzo di 4. mentre è molto frequente che i warrant siano abbinati ad azioni di nuova emissione con il manifesto scopo di invogliare l'azionista ad effettuare l'operazione di ricapitalizzazione della società (solo nel 2009 abbiamo assistito a diversi aumenti di capitale di questo tipo: Aedes. dal 1° luglio 2011 al 16 dicembre 2011. 3 azioni Camfin ogni 7 warrant al prezzo di 0. 5) Warrant Camfin 2009/2 011: i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere.80 euro. Poiché storicamente.80 euro (nel 2011) e 5. 2011.. Si tratta peraltro di casi sporadici.23 euro. 2) Warrant UBI Banca 2009/2011 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. 1) Warrant Aedes 2009/2014: i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere in qualsiasi momento. 4. 4) Warrant Gabetti 2009/2013 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. Interpump. nei mesi di ottobre 2010. può essere difficile costruirsi una tabella con le parità matematiche del diritto e dell'azione ex. 6) Warrant Mediobanca 2009/2011 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. Tiscali. 7) Warrant Interpump 2009/2012 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. dal 5 ottobre 2009 sino al 31/12/2011. 2012. Camfin). 1 azione Gabetti ogni warrant al prezzo di 0.Anche nel caso in cui una Società decida di regalare dei warrant ai propri azionisti . 3) Warrant Pmi 2009/2013 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. dal 1° maggio 2013 al 1° giugno 2013. 1 azione UBI Banca ogni 20 warrant al prezzo di 12. 8) Warrant Tiscali 2009/2014 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. oltre a leggere il prospetto informativo con le caratteristiche principali dell'offerta. Gabetti. come si vede nell'elenco che segue. Si tratta di una precisazione doverosa per evitare che si incorra nell'errore di comprare un warrant unicamente per aver letto che è a sconto rispetto alla sua parità "teorica". analizzare nei dettagli il regolamento dei warrant. salvo rare eccezioni. personalmente preferisco non usare le formule sopra citate.75 euro. dal 1° giugno 2011 al 30 giugno 2011. 1 azione Tiscali og ni 20 warrant al prezzo di 0. dal 1° dicembre 2009 al 15 dicembre 2014. 9 nuove azioni PMI ogni warrant al prezzo di 8 euro.. 1 azione Gabetti ogni warrant al prezzo di 0.10 euro (nel 2012).26 euro. quando una parte consistente dell'offerta è costituita da warrant di cui non si riesce a conoscere il valore se non utilizzando modelli matematici imperfetti. Negli aumenti di capitale in questione è dunque importante ..50 euro (nel 2010). dal 1° settembre 2009 sino al 31 agosto 2014.

26 . ma anche la stessa Mediobanca. proprio perché si vuol essere quasi sicuri della conversione in azioni e quindi dell'entrata di risorse finanziarie fresche (Camfin e Gabetti. altri sono particolarmente "in the money". così da fornire strumenti comunque appetibili agli investitori. dal 31 maggio al 30 giugno dell'anno di scadenza. per alcuni (i due warrant Creval) il prezzo di sottoscrizione non è predeterminato. ma addirittura a sconto rispetto alle quotazioni che si dovran no calcolare in un periodo antecedente alla scadenza (la società in questo modo si è quasi assicurata la sottoscrizione in qualsiasi futura condizione di mercato). 1 azione Creval ogni 1 warrant a un prezzo scontato del 10% (del 15% per i warrant 2014) rispetto alla media dei prezzi calcolati nel periodo di rilevazione antecedente il periodo di esercizio. mentre il più delle volte i prezzi di esercizio sono superiori al valore dell'azione sottostante (ma compresi in un range tra +10% e +30%). che ha emesso i warrant con prezzo di esercizio 9 euro quando l'azione valeva quasi 10 euro). quasi come se non ci fosse interesse da parte della società a vederne attuato l'esercizio (Tiscali). alcuni prezzi di esercizio sono volutamente " out the money". Come si può notare.9) Warrant Creval 2009/2010 e 2009/2014 : i portatori dei warrant potranno richiedere di sottoscrivere. ma al tempo stesso infondere nei vecchi azionisti l'idea che gli amministratori credono nella rivalutazione dei prezzi dell'azione.

e quindi di aggiornamento del prezzo teorico di asta. qualora anche lo stesso quantitativo in surplus (non scambiabile) sia raggiunto a più livelli di prezzo.INFORMAZIONI sul MERCATO ASTA DI APERTURA a cura di G. termini in un istante compreso nell'arco temporale dell'ultimo minuto della fase di pre-asta. Determinazione del prezzo teorico di asta (PTA). se lo stesso quantitativo massimo scambiabile è raggiunto a più livelli di prezzo. possono essere immessi con varie modalità (al prezzo d'asta. o a prezzi uguali o migliori rispetto al PTA. Prende il nome di asta in quanto la regola di funzionamento fondamentale di un'asta consiste nell'abbinamento degli ordini dei compratori disposti a pagare i prezzi più elevati con gli ordini dei venditori disposti ad accettare i prezzi più bassi. L'asta telematica si articola in tre fasi: pre-asta o pre-apertura validazione apertura vera e propria Nella fase di pre-apertura gli ordini entranti relativi a ciascun titolo vengono registrati e non hanno esecuzione immediata. la modifica e la cancellazione di proposte di negoziazione in un determinato intervallo temporale (pre-asta). o con il prezzo più basso se la maggior pressione è sul lato delle vendite. ovvero la sommatoria del numero di strumenti corrispondenti agli ordini senza limite di prezzo. La continua interazione tra ordini di a cquisto e di vendita permette la fissazione di un prezzo che sia espressione della domanda e dell'offerta presenti sul mercato in un determinato istante. Per i titoli dei segmenti Blue Chips e Star la pre-asta ha luogo dalle 8:00:00 alle 9:00:59 e la chiusura. grazie a questo meccanismo risulta quindi aumentata la regolarità del processo di formazione dei prezzi. avviene ora in modo casuale nell'arco del minuto che va dalle 9:00:00 alle 9:00:59. valido in tutti i periodi di pre -asta. Expandi) è la fase di mercato che prevede l'immissione. L'algoritmo di calcolo. al fine di garantire la formazione di un prezzo di inizio giornata (prezzo di ap ertura) per ogni singolo titolo il più possibile corrispondente a quanto il mercato nel suo complesso ritiene equo. scelto in modo casuale da un apposito algoritmo di calcolo. al fine della conclusione di contratti in un unico momento futuro (apertura) e a un unico prezzo (prezzo di asta di apertura o prezzo di apertura).Borsi. ha inserito nei suoi regolamenti un sistema di norme per il funzionamento delle aste di apertura e chiusura. Borsa Italiana.) e sino all'ultimo momento di questa fase posson o essere revocati o modificati. e determina il prezzo definitivo d'asta abbinando tutte le proposte che si incrociano al prezzo d'asta e trasformandole in contratti. 27 . che non possono più inviare proposte di negoziazione o revocare quelle precedentemen te inserite. Nell'asta telematica le proposte di negoziazione dei partecipanti sono inviate a un sistema telematico che le ordina secondo criteri predeterminati e che aggiorna continuamente il prezzo teorico d'asta. Si pensa che in questo modo sia più difficile manipolare l'asta.. non essendo noto a priori l'esatto istante in cui si conclude.. con limite di prezzo. in seguito a una modifica regolamentare introdotta nel 2009. il PTA coincide con il prez zo più alto. se la maggior pressione è sul lato degli acquisti. prevede che il PTA venga determinato come segue: il PTA è pari al valore che assicura la massimizzazione del numero di azioni scambiabili. gennaio 2010 L'asta di apertura (nei mercati MTA. il PTA è pari al valore che minimizza il numero di strumenti in surplus (chiamato anche sbilancio. questa innovazione comporta che la possibilità di inserimento ordini. che non trovano contropartita). Al momento del fixing il sistema diventa inaccessibile agli operatori.

00 9.00 9. validazione e apertura) 09.00 17. Il prezzo teorico di asta è considerato valido se non supera i limiti di prezzo statici (LPS): in tal caso il prezzo teorico di asta diventa il prezzo di asta effettivo.30 negoziazione continua MERCATO IDEM Segmento IDEM Equity (Contratti Futures sull'indice FTSE MIB.00 09.00 9. Al termine dell'asta di apertura o dell'asta di volatilità le proposte con limite di prezzo ineseguite.00 09.30.00 16.59) asta di apertura (pre-asta. in tutto o in parte.00 17.30 (16. Futures su azioni. MERCATO SEDEX 08.59) asta di apertura (pre-asta.30 (17.25 negoziazione continua 17.00.00 11. che viene utilizzato per la valorizzazione dei contratti eseguiti all'inizio del periodo di asta.30 (17.00.25 negoziazione continua 17. validazione e chiusura) La fase di negoziazione continua ha inizio al termine della fase di asta di apertura. validazione.40 negoziazione continua 28 .se la pressione di mercato sugli acquisti è pari a quella del lato delle vendite.00.30.00.00 16.30.00 (11.00 17. chiusura) La fase di pre-asta di chiusura ha inizio al termine de lla fase di asta di apertura.59) asta di apertura (pre-asta.00 (9.00 09.00.00 11.30. chiusura) La fase di negoziazione continua ha inizio al termine della fase di asta di apertura. il PTA è il prezzo più basso tra quelli risultanti dal passo precedente.59) asta di chiusura (pre-asta. Classe 2 08.00.59) asta di apertura (pre-asta.00 20. Dal 29 settembre 2009 questi sono gli orari di negoziazione dei vari comparti: Segmento blue-chips MTA 08. Nel caso in cui lo scostamento del prezzo teorico d'asta superi la percentuale di variazione massima stabilita da Borsa Italiana. MiniFutures sull'indice FTSE MIB.30.00 17.00.00 11.00.00 17.00 17.59) asta di chiusura (pre-asta.00 16.25 negoziazione continua 16.30 (16.30 (17.00 17. sono trasferite automaticamente alla negoziazione continua come proposte con limite di prezzo e con il prezzo e la priorità temporale della proposta originaria. apertura) 11. Segmento standard MTA Classe 1 08.00 11. Le proposte senza limite di prezzo ineseguite sono automaticamente cancellate al termine dell'asta.00.25 negoziazione continua MERCATO TAH 18. Segmento Star MTA 08.25 negoziazione continua 17. validazione.59) asta di chiusura (pre-asta.00 17.00 16.00 cancellazione proposte 09.25 17.00 (9.00 (9.30. validazione e apertura) 09. apertura) 11. Opzioni su azioni) 09.30. se non esiste un prezzo di riferimento. validazione e apertura) 09.25 17.59) asta di chiusura (pre-asta.25 16.59) asta di apertura (pre-asta.25 17.30. il prezzo teorico di apertura non viene validato e si attiva la fase di asta di volatilità. il PTA è pari al prezzo più prossimo all'ultimo contratto valido. validazione e chiusura) La fase di negoziazione continua ha inizio al termine della fase di asta di apertura. Opzione sull'indice FTSE MIB. Segmento MTA International 08.00 (11. validazione.30. validazione e chiusura) La fase di negoziazione continua ha inizio al termine della fase di asta di apertura.30. validazione.00.59) asta di chiusura (pre-asta.00 09.

.30 più in basso a 7.oppure si organizzi per attendere più a lungo.... e le azioni quando son sospese non si trovan manco a pagarle oro.000 euro.. E Tizio non ha motivo di contestare questo modo di procedere perché se.. come si sarebbe regolato il broker col conto? Meno male che succede solo ogni qualche anno. 1. per comperare da qualcuno 1.. Che gli mandavo come la differenza la sera? Ma se nessuno era in grado di prevedere il prezzo. poniamo del lunedì.. perché potrebbe succedere un caso come quello di tre anni fa con le Schiapparelli (chi non se la ricorda la somatostatina?).. Ma se invece vanno su.. allora le mie Enel dan la scossa. 29 .000 Fiat giovedì e fino ad allora "deve" aspettare. poi a chiudere la posizione ne servivan 135 di milioni. ci rimette il broker? Ma no. me ne vendo mille a 7..... se ha venduto. che da 200 lire balzaron a 1.. e poi l'inverso al ribasso? Puta caso ne avessi vendute per 20 milioni quel mattino.. Però il 50% sembra tanto.. che per 3 4 giorni le azioni rimasero sospese per eccesso di rialzo.o magari..l'ordine di vendita non può essere accettato.. allora non basterà comperare in fretta 1.tre giorni dopo .. magari anche nell'after hours.000 Fiat in apertura a Tizio. come la sedia elettrica. senza stare a vedere l'ora dell'operazione...20..000 nel mio con to... vengono "sistemati" tutti insieme il giovedì successivo..000 Fiat e ne possiede solo 500. quello me ne congela 15. per ricomprarle entro le 18.. il programma dirà qualcosa come: "disponibilità titoli insufficiente ."me le presti giovedì e te le ridò venerdì. uno può anche vendere il lunedì mattina e comperare il pomeriggio: l'importante è che "alla fine" della giornata.all'acquirente. Basta che il broker TOL rimuova questo controllo ed ecco che l'investitore può "vendere allo scoperto". Ovviamente il problema è che una volta che uno "ha venduto" 1.40 durante la giornata. per un mese... Quindi il venditore ha tutto il diritto di temporeggiare per ricoprirsi fin quasi alla chiusura." . Qualsiasi sistema TOL normalmente impedisce le vendite allo scoperto: se un investitore cerca di inserire un ordine di vendita di 1.000 Fiat deve poi anche preoccuparsi di consegnarle ..000 Fiat.com'è richiesto dalla gran parte dei broker TOL che consentono la vendita allo scoperto . che se mi espongo a vendere per 10. resa diversa di solito dal fatto che chi la fa non possiede ancora i titoli che sta vendendo.LA VENDITA ALLO SCOPERTO di Mario Fabbri introduzione di Eugenio Maccarinelli Brutta bestia lo scoperto.. e quindi rimarrebbe in ogni caso il buco di un giorno. Se penso che le Enel vadan giù. in realtà ha ottenuto solo una "prenotazione" a ricevere dal venditore 1.. riceve l'eseguito che gli sono state vendute 1. e qui si possono proporre due scenari..... Poniamo però che il titolo venga sospeso alle 16 (e se per eccesso di rialzo son dolori per gli "scopertisti"). malaugurato caso per il ribassista. Sembra tutto così facile. perché queste verrebbero consegnate solo il venerdì... così le piume me le brucio io. se si opera su scale temporali più lunghe. E se ci perdo dei soldi che non ho. in modo che il giovedì sia in grado di consegnare a Tizio i 1. una schiapparellata così.000 Fiat e che le presti per un giorno .. Bisognerà invece trovare qualcuno che possieda 1...000 Fiat che gli saranno consegnate anch'esse giovedì "contemporaneamente". poniamo alle 10 di lunedì mattina. e ci guadagno la differenza...... ne abbia ricomperate altrettante da Caio..350 circa. poniamo. Siccome le vendite e gli acquisti.000 Fiat martedì mattina.000 titoli che questi si aspetta."... a seconda che l'investitore "si ricopra" con un acquisto in giornata . ma a volte potrebbe non bastare.. Il Genio Come si effettua la vendita allo scoperto? Una "vendita allo scoperto" è una normalissima vendita.

o vendita allo scoperto. Qualora venga a mancare la disponibilità dei titoli da parte del broker.se il titolo arriva malauguratamente proprio a zero . Mario Fabbri (Amministratore Delegato di Directa SIMpA) Le vendite allo scoperto (short selling): storia recente e approfondimenti a cura di G. oltre a congelare i fondi provenienti dalla vendita allo scoperto. Per questo il broker. chi presta immobilizza dei fondi che avrebbe invece potuto mettere a interesse. verifica e blocca normalmente un ulteriore importo detto "margine" .o di un mese . quindi.per assicurarsi che la ricopertura sia possibile anche se i prezzi divenissero più alti. rende in certo modo "simmetrica" l'operatività e più efficiente il mercato. così da poter essere consegnata al compratore. ossia a chiudere l'operazione con l'acquisto sul mercato dei titoli su cui eravamo scoperti. mentre con il sistema normale al massimo . e. o da un altro cliente dell'intermediario stesso. e qu esti possono arrivare a qualsiasi prezzo. ma questo viene trattato in borsa separatamente dall'azione. ma dovrà comunque ricoprirsi quanto meno dei diritti d'opzione. prevedendone una diminuzione di prezzo. Per contro. operando allo scoperto non c'è un limite all'entità della perdita potenziale: occorre ricomprare i titoli. se il suo broker non consente la vendita allo sc operto. perché.Borsi. potrebbe non avere problemi a mantenere il prestito titoli sull'azione. perché. operando con profitto anche in un mercato al ribasso.ad esempio un ulteriore 50% del valore della vendita . quando il venditore di uno stock (azione) non possiede ciò che vende.si può perdere l'intero importo investito nell' acquisto. scoperto sia dell'azione che del diritto d'opzione. come minimo. lo scalper potrà operare solo su titoli in salita. se lo fa prestare dal broker per poterlo vendere. che verserà il normale corrispettivo dell'intermediazione. 30 . La vendita allo scoperto è fatta da chi spera in un ribasso del titolo: uno scalper che percepisce l'inizio di un movimento negativo improvviso può vendere allo scoperto e ricoprirsi dopo pochi minuti. è previsto un interesse da corrispondere al datore del prestito. Uno dei momenti in cui spesso si è costretti a ricoprire l'operazione è quello dello stacco del dividendo. oltre alla liquidità necessaria a ricomprare il titolo. La vendita allo scoperto si configura quindi come un prestito non di denaro. come solitamente accade per quello di denaro. ma.del controvalore. in quanto l'azione venduta stacca un diritto che non è negoziabile in borsa e di cui non ci possiamo coprire. potremo essere costretti a ricoprirci. L'azione verrà prelevata dal portafoglio titoli dell'intermediario. Questa simmetria vale peraltro fino a un certo punto. all'avvio dell'aumento di capitale. ci addebiterà inoltre una commissione per il prestito titoli (o interesse). a garanzia e copertura del successivo riacquisto. A fronte della vendita allo scoperto il broker ci verserà il ricavato sul nostro conto. o da un'altra società di brokeraggio.Si chiama "prestito titoli" e si può sicuramente organizzare. La possibilità di vendere allo scoperto. diverso è invece il caso in cui l'azione che abbiamo venduto allo scoperto sia oggetto di aumento di capitale: anche in questi casi il titolo stacca un diritto. ma nessuno lo fa gr atis: occorre come minimo pagare gli interessi di un giorno . aprile 2010 Si parla di short selling. una percentuale della stessa come margine di garanzia per coprirsi da eventuali oscillazioni del titolo a noi sfavorevoli. bensì di titoli. e quindi chi è scoperto prece dentemente si troverà. ma al tempo stesso ci addebiterà.

alla luce dell'esperienza maturata nel 2009.finalità speculative 2 . e forse proprio per questo la tecnica dello short selling viene abitualmente considerata come un'operatività finanziaria tipicamente speculativa (c'è chi la definisce addirittura amorale. 17078 del 26 novembre 2009). sembra che le misure restrittive adottate non abbiano apportato sostanziali benefici al mercato. Successivamente. eccezion fatta per le azioni di società che avessero deliberato un aumento di capitale entro il 30 novembre 2009. Inoltre. non disponendo di un prestito titoli. In attesa che la materia possa essere armonizzata quanto meno a livello europeo. temendo che le vendite allo scoperto potessero contribuire ad acuire le tensioni sui mercati. Assosim). Sono giunte varie osservazioni degli addetti ai lavori: in generale l'attività di short selling viene ritenuta portatrice di effetti benefici per il mercato. diversamente modulati a seconda delle condizioni di mercato. le Autorità di Vigilanza dei principali paesi hanno varato una serie di misure volte a limitare. In tale contesto è intervenuta la Consob. adottando una serie di provvedimenti restrittivi di natura temporanea.Solitamente le fasi ribassiste dei mercati hanno durata più breve e sono meno numerose delle fasi ascendenti. ed eviterebbe situazioni estreme come quelle verificatasi nel 2009 (si vedano i prezzi di azioni e diritti Seat. ma solo costi. nel corso di tutto il 2009.finalità di hedging (copertura). nonché parte integrante delle politiche di investimento e delle strategie di risk management degli operatori. a seconda delle regole dell'intermediario stesso. consente il riallineamento dei valori e quindi una riduzione delle distorsioni nella dinamica dei prezzi. la Consob ha pubblicato un documento di consultazione nel quale sono state individuate le diverse opzioni regolamentari potenzialmente idon ee a disciplinare il fenomeno delle vendite allo scoperto in via permanente. l'operazion e dovrà essere chiusa entro un certo orario della seduta di borsa o al più tardi in asta di chiusura. lo short selling favorisce un effi ciente processo di formazione dei prezzi sia delle azioni che dei diritti di opzione . Normalmente le finalità che gli operatori perseguono attraverso la pratica dello short selling sono le seguenti: 1 . gli ulteriori provvedimenti sono stati diretti a eliminare via via i vincoli temporanei all'attività di short selling. in termini di ridotta liquidità e minore efficienza informativa sui prezzi (Abi. Il divieto di vendere allo scoperto azioni di società oggetto di aumenti di capitale non è stato ulteriormente rinnovato (vedi Delib era n. Pirelli Real Estate e Tiscali in occasione degli aumenti di capitale): infatti la possibilità di porre in essere operazioni di arbitraggio attraverso la vendita di azioni e il contestuale acquisto dei diritti corrispondenti. per quanto riguarda l a liquidità e l'efficienza informativa sui prezzi. In Italia. Per quanto concerne in particolare gli aumenti di capitale. in vari modi. a queste ultime era stata data inoltre la possibilità di chiedere di essere escluse dall'applicazione di tali disposizioni. a seguito della crisi finanziaria scatenatasi dall'insolvenza di Lehman Brothers nell'ottobre 2008. nell'ipotesi che le azioni siano sopravvalutate o che i diritti di opzione siano sottovalutati.finalità di arbitraggio 3 . i mercati hanno sperimentato tensioni e volatilità eccezionali. 31 . in quanto mirata a distruggere ricchezza) e orientata su un orizzonte di breve periodo. Alcuni broker consentono anche un'attività di short selling intraday: in questi casi. la pratica delle vendite allo scoperto.

.. anche se dovessi rinunciare alla polenta e osei. come quando lo short selling viene trasformato in strumento per perpetrare abusi di mercato (diffusione di notizie false allo scopo di affossare i mercati e generare panic selling)..... operatori che hanno acquistato un'obbligazione convertibile.5% . che pur di non restituirmele. del risparmio gestito. Siccome io le minus le conosco bene..... si ha una perdita o minusvalenza. possono vendere allo scoperto il titolo sottostante... gli operatori di mercato possono acquistare e vendere simultaneamente strumenti finanziari collegati.. Se si ipotizzano condizioni normali di mercato. Su di esso grava l'imposta del 12. o in circostanze eccezionali di crisi. LA TASSAZIONE DELLE PLUSVALENZE di Eugenio Maccarinelli aggiornato al febbraio 2010 Un argomento che sta a cuore a tutti i trader.. almeno per quattro anni. Le vendite allo scoperto possono essere realizzate anche con finalità di arbitraggio: ad esempio. del risparmio amministrato. la differenza (110 -100) costituisce una plusvalenza. che le mie hanno tanti zeri. ma anzi contribuisce all'efficiente funzionamento dei mercati. in base alle informazioni in loro possesso. 32 .. come azioni e derivati. mi son detto che forse a capirci qualcosa in più ci sarebbe solo da guadagnarne....... e faccio domanda di residenza sulla Luna. mentre quando sono loro che devono restituirti le minus.... determinando un incremento dei volumi e una riduzione dei costi di transazione (misurati attraverso lo spread denaro/lettera).... Quando invece il prezzo di vendita è inferiore a quello di acquisto... li faccio scappare a colpi di minus. quando si vuole approfittare dell'accentuata volatilità e fragilità del mercato. Su NG e ML se n'era fatto un gran parlare.Di norma le vendite allo scoperto sono motivate da fini speculativi: gli short sellers vendono allo scoperto titoli che.. che se ho ben capito lo Stato si comporta come i giocatori delle tre carte..che va pagata secondo le modalità dei diversi regimi di risparmio. se ho capito bene. entrato in vigore il 01/07/98 . Il Genio Che cos'è il capital gain... che magari quando il fisco viene a pignorarmi la pensione. o venduto un'opzione put. quelli se ne vanno.introdotta col Decreto Legge 461/97. Infine l'attività di short selling aumenta il numero di potenziali venditori e futuri acquirenti.. che ho deciso di vederci più chiaro.. Il capital gain è la differenza fra guadagni e perdite derivanti dalla compravendita di azioni o altri valori mobiliari. in parole semplici? Se si compra un'azione a 100 e la si rivende a 110.. Questi benefici vengono meno in situazioni "patologiche"... per sfruttare eventuali disallineamenti nei prezzi dei titoli.. ritengono sopravvalutati.. e così ho raccolto tutti gli interventi.. ti dicono che se le vuoi devi giocare ancora.. sono le tasse sul capital gain. che alla fine se vinci tu le tasse sulle plus gliele paghi sempre. chi diceva bianco e chi diceva nero.. l'attività di short selling condotta con queste finalità non genera effetti negativi. e poi ho chiesto a quelli di Directa che la sanno lunga. Quali sono i regimi di risparmio? I regimi previsti dalla legge sono tre: regime della dichiarazione. allo scopo di ricavare un profitto dalla differenza tra prezzo di acquisto e di vendita. nel senso che sul cuore ci sta il portafoglio. Inoltre lo short selling è spesso utilizzato per coprire eventuali posizioni lunghe su un titolo: ad esempio.... dove il LIFO sarà come da noi è il LIPU. che adesso è proprio tutto chiaro.

Va mantenuta evidenza di tutti gli acquisti e si compensano i risultati delle operazioni di vendita procedendo a ritroso. ma delega gli adempimenti fiscali alla Banca o Sim. è possibile dedurre le minusvalenze dal reddito? 33 . Se alla fine dei conti ci si ritrova con una minusvalenza. la quale agisce quindi come "sostituto d'imposta". servendosi di vari intermediari. era stato introdotto un farraginoso meccanismo detto "equalizzatore". Per chi sceglie invece il regime del risparmio amministrato. ovviamente. trattiene l'imposta del 12. Un investitore può essere titolare di più rapporti. valorizzando i titoli presenti in portafoglio al prezzo dell'ultimo giorno dell'anno. quando invece risulta una minusvalenza. Sulla differenza . Nel regime gestito l'intermediario conteggia le plus/minusvalenze valutando il patrimonio ai prezzi di fine anno e confrontandolo con quello di inizio anno (depurando il calcolo. Come e quando si paga l'imposta sulla plusvalenza? Chi ha scelto il regime della dichiarazione riceve i proventi completi delle vendite di titoli. Importante: le plusvalenze sono redditi a tassazione separata. Tale valorizzazione del portafoglio. L'imposta del 12. Nel regime del risparmio gestito il cliente delega alla Banca o Sim sia l'attività di gestione del proprio capitale. la responsabilità dei calcoli grava su di lui. Per equiparare a tale trattamento fiscale anche gli altri regimi di risparmio.5%. e deve preoccuparsi di calcolare e indicare lui stesso nella dichiarazione dei redditi quanto versare allo Stato come imposta sul capital gain complessivo. che è stato poi abrogato con il Decreto Legge n. anche tra quelli intrattenuti con la stessa Banca o Sim.5% è fissa e indipendente dall'ammontare del reddito. detratte le eventuali precedenti perdite. senza ritenute di imposta. la si può compensare con plusvalenze derivanti dalla chiusura di un rapporto amministrato o gestito.detta "risultato di gestione" . In sede di dichiarazione dei redditi. ricostruendo la movimentazione del suo portafoglio secondo il metodo LIFO (last in first out = l'ultimo a entrare è il primo a uscire). Come e quando si compensano le minusvalenze nei diversi regimi? In tutti e tre i casi la minusvalenza accumulata nel periodo di imposta è compensabile solo nei quattro periodi d'imposta successivi. Nel regime amministrato l'intermediario calcola le plus/minusvalenze a ogni singola operazione di vendita conteggiando il costo con il metodo del prezzo medio d'acquisto. sia a svolgere gli adempimenti fiscali. poiché quelle sulle quali ha già trattenuto l'imposta non rientrano più nel conto.se positiva. peculiare del risparmio gestito. Nel regime del risparmio amministrato il cliente provvede di persona agli investimenti. Se entro tale termine non sono state realizzate plusvalenze sufficienti a compensare la minusvalenza. risulta un utile. A chi utilizza il regime del risparmio gestito l'intermediario addebita l'imposta sulla plusvalenza complessiva a fine anno. Chi lo sceglie deve riportare le plusvalenze o minusvalenze realizzate nella sua dichiarazione dei redditi. la Banca o Sim le utilizzerà per compensare le plusvalenze realizzate entro il quarto anno successivo. e scegliere per ciascun rapporto il regime fiscale che preferisce. che non confluiscono nel reddito complessivo. è la Banca o Sim che preleva l'imposta dalle plusvalenze derivate dalle vendite di titoli. In questi ultimi due casi. Quando. da prelievi e versamenti). se a fine anno restano delle minusvalenze. sia gli adempimenti fiscali relativi ai suoi investimenti. e la ve rsa allo Stato con cadenza mensile. trattiene l'imposta del 12.5%. produce di fatto un'imposta su un guadagno "virtuale". il residuo va perduto. la utilizzerà per compensare le plusvalenze successive. non ancora realizzato. altrimenti sull'intermediario. cioè considerando vendu ti per primi i titoli acquistati per ultimi. oppure "la si mette da parte" per dedurla dalle plusvalenze realizzate nei quattro anni successivi. Se il contribuente ha scelto il regime della dichiarazione.Nel regime della dichiarazione il cliente di una Banca o Sim provvede personalmente sia a decidere gli investimenti. Nel regime della dichiarazione il calcolo deve farlo l'investitore stesso. 350/01.

si possono riportare le minusvalenze nella dichiarazione dei redditi per compensare le plusvalen ze derivanti da rapporti in regime dichiarativo. Non è invece possibile compensare le minusvalenze di un rapporto amministrato con le plusvalenze di un altro rapporto gestito. Disponendo di tale certificazione. le plusvalenze si considerano prodotte in Italia. La norma è l'art. con uno dei due rapporti in utile e l'altro in perdita. Le posizioni in regime amministrato o gestito hanno tutte un trattamento fiscale autonomo. anziché chiudere il rapporto "amministrato". ad esempio stipendi o affitti. E chi opera con due intermediari. 23 del Testo Unico delle Imposte sui Redditi in vigore dal 1/1/2004. mentre quello con la posizione in passivo si limita a registrare le minusvalenze in vista di una compensazione successiva. è di richiedere semplicemente il passaggio al regime dichiarativo. devo pagare l'imposta sulla plusvalenza in Italia o all'estero? Per chi ha residenza fiscale in Italia. solo tra posizioni in regime dichiarativo. In questi casi l'intermediari o rilascia un'apposita certificazione delle plus/minusvalenze o del "risultato di gestione" maturati nel corso del rapporto. Se infine si vogliono riunificare più rapporti soggetti a regimi fiscali diversi. Oppure si possono trasferire le perdite certificate di un rapporto amministrato o gestito in un altro rapporto amministrato e compensarle con eventuali plusvalenze successive. indipendentemente dalla nazionalità dell'intermediario e della società che ha emesso le azioni. Solo in caso di chiusura di un rapporto si possono utilizzare le minusvalenze certificate per compensare le plusvalenze ottenute successivamente con un diverso intermediario. il vecchio intermediario deve certificare il prezzo di carico originario dei titoli.Le minusvalenze possono essere compensate esclusivamente con plusvalenze della stessa natura. si devono liquidare quelli in regime amministrato e gestito richiedendo le relative certificazioni. Se invece. può compensare le minusvalenze di un rapporto con le plusvalenze di un altro? La compensazione di minusvalenze e plusvalenze è normalmente possibile. Consegnandola alla nuova Banca o Sim si potranno compensare le perdite pregresse c on le plusvalenze successive. 34 . Chi ha aperte più posizioni con diverse Banche e Sim. In nessun caso possono essere dedotte da redditi di altra natura. se oltre ai soldi si trasferiscono anche dei titoli. ad esempio. infatti. cioè con guadagni su compravendite di titoli. in modo da consentire a quello nuovo di calcolare correttamente il capital gain. si vende tutto e si trasferiscono solo liquidi. La sua certificazione permetterà di compensare le plusvalenze di rapporti in regime dichiarativo o di altri rapporti ammin istrati intestati al contribuente. Se opero con un intermediario estero su titoli esteri. Chi decide di cambiare Banca o Sim può trasferire le minusvalenze del vecchio rapporto su quello nuovo? Innanzitutto va ricordato che. opera per conto proprio: quello con la posizione in attivo deve versare allo Stato l'imposta sulle plusvalenze che lui registra. Sarà allora possibile compensare le minusvalenze nella dichiarazione dei redditi operando in regime dichiarativo. Così le minusvalenze certificate verranno indicate nella dichiarazione dei redditi e sarà possibile compensarle con le plusvalenze già maturate o successivamente ottenute in regime dichiarativo. per compensare le minusvalenze occorrerebbe chiuderlo anche se si opera con un solo intermediario. Un'ultima opzione. può fare qualcosa? In regime amministrato la compensazione tra due rapporti è prevista solo se entrambi sono tenuti con la stessa Banca o Sim. anche per sveltire la pratica. basta richiedere la certificazione della minusvalenza maturata. con la sola eccezione della cessazione del rapporto di custodia titoli mediante la cessione di tutti i titoli posseduti e la chiusura del conto. e nemmeno dal reddito complessivo del contribuente. Se uno dei rapporti è in regime gestito. in sede di dichiarazione dei redditi. Ciascun intermediario.

Le plusvalenze dei residenti all'estero sono tassate in Italia? Normalmente no. occorre compilare e allegare alla dichiarazione dei redditi il modulo per il "monitoraggio valutario" convertendo gli importi in valuta estera al cambio medio mensile (mentre per il calcolo del capital gain si utilizza il cambio del giorno di liquidazione delle operazioni). A norma dell'art. 23 del Testo Unico delle Imposte sui Redditi in vigore dal 1/1/2004. le plusvalenze realizzate da soggetti residenti all'estero derivanti da cessioni di azioni negoziate in mercati regolamentati non si considerano prodotte nel territorio dello Stato italiano. indicarla sulla dichiarazione dei redditi. Invece le operazioni che coinvolgono le cosiddette "partecipazioni qualificate" (con quote superiori al 2% del capitale in azioni ordinarie di una società) sono regolate diversamente. se nel periodo d'imposta l'ammontare complessivo dei propri investimenti esteri eccede i 12. 20 lett.500 euro. La stessa disciplina si applica alle plusvalenze derivanti da cessione di derivati o altri strumenti finanziari negoziati in mercati regolamentati . calcolare la plusvalenza. f) punto 3 del T. come stabilisce l'art. Inoltre.Dall'intermediario estero si riceve pertanto la plusvalenza al lordo dell 'imposta.U.I. e infine versare l'imposta allo Stato italiano in sede d i pagamento Irpef. e occorre comportarsi secondo il regime della dichiarazione: richiedere e conservare la documentazione delle operazioni. Eugenio Maccarinelli 35 .R. e dun que non sono tassabili in Italia. ma nello Stato di residenza fiscale.

Dal mondo USA Informazioni sul mercato americano Come funziona L'esecuzione degli ordini Le cancellazioni e le sospensioni OTC (Over The Counter) Class actions Articoli tradotti La SEC dice degli analisti L'esecuzione degli ordini Day trading Studio speciale: ECN e mercato after hours Azioni a micro-capitalizzazione 36 .

Ma chi invia gli ordini al Market Maker? Il broker o i privati? Sul mercato americano gli ordini vengono inviati dai privati al broker. Un ECN. Nei mercati "order driven". Fatto salvo q uesto principio. ma con rallentamenti incompatibili con la velocità che ci si aspetta da un ECN. dove si incrociano automaticamente fra loro quando i prezzi si incontrano. Proprio così. ma le due figure spesso coincidono. ECN). Market Maker o investitori privati. non assicura la "migliore esecuzione". che li trasmette al Market Maker. Che cos'è un ECN? Un ECN è un sistema di incrocio ordini che funziona come un mercato europeo. può soddisfare personalmente l'ordine può inviarlo a un altro Market Maker "specialista" del titolo può inviarlo su una Borsa statale o regionale può inviarlo su una rete elettronic a di comunicazione (Electronic Communications Network. Il mercato americano è tradizionalmente caratterizzato dalla partecipazione di "specialist" o Market Maker (quelli che "fanno il mercato"). La differenza tra i due prezzi costituisce il suo guadagno. a differenza del Market Maker. 37 . invece.eseguendo solo un rapido controllo su altri ECN in grado d i rispondere velocemente. che compra e vende una merce. altrimenti il sistema provvede automaticamente a inserirla nel book. ma la co mpra a un prezzo più basso di quello a cui la vende. Quali criteri segue il broker Usa per eseguire gli ordini? Il broker ha l'obbligo della "best execution" ("migliore esecuzione") dell'ordine. Quando una proposta giunge su quel circuito. Comprano e vendono da privati con il proprio stock di titoli e si scambiano titoli tra loro solo quando debbono approvvigionarsi o liberarsi di azioni. ossia deve cercare di eseguirlo alle condizioni più favorevoli che offre il mercato in quel momento. Questi mercati sono perciò tecnicamente chiamati "order driven" (guidati dagli ordini). senza ritardo. Il Market Maker lavora un po' come il cambiavalute.INFORMAZIONI SUL MERCATO AMERICANO LE INFO SUL MERCATO USA: COME FUNZIONA Che differenza c'è tra i mercati europei e il mercato americano? Nei mercati europei gli ordini di acquisto e vendita vengono trasmessi dagli intermediari alle Borse. trascurando circuiti più lenti che potrebbero in certi casi offrire un prezzo migliore. perché può eseguire gli ordini limitandosi a consultare il proprio book oppure . Non è gestito dai Market Maker e si limita a incrociare le proposte di acquisto e di vendita proven ienti da chiunque. può comportarsi in vari modi: se è anche Market Maker. Allora un broker-Market Maker ha un doppio ricavo: le commissioni di intermediazione e la differenza tra i prezzi d'acquisto e di vendita. che fanno da filtro tra gli investitori privati e il mercato.per migliorare le possibilità di dare un buon prezzo . se ci sono le condizioni viene eseguita immediatamente. i negoziatori non sono normalmente dei Market Maker e guadagnano solo la commissione di intermediazione.

8 500-1999 20. Trenta secondi sono considerati "accettabili" in Usa. il broker può lecitamente ritardare l'esecuzione dell'ordine. Molti credono che nei mercati molto volatili i broker "giochino sui secondi".regola 11 Ac1-5: ogni market center deve rendere disponibili al pubblico rapporti mensili in formato elettronico che riportino rilievi statistici uniformi circa la qualità dei suoi eseguiti. Devono infine rispondere alle richieste dei clienti che chiedono di conoscere dove i loro singoli ordini sono stati inoltrati per l'esecuzione nei sei mesi precedenti.6 2000-4999 72. i Market Maker over-thecounter e i circuiti ECN) che trattano titoli presenti sui mercati nazionali alcuni obblighi nelle scelte di inoltro ed esecuzione degli ordini. Però i prezzi cambiano velocemente e non è detto che il tempo concesso al broker permetta davvero di ottenere condizioni migliori. "grandi". Fonte SEC. . le modalità di esecuzione degli ordini di diverse dimensioni rispetto alle quotazioni pubbliche e la comunicazione non solo degli spread ufficiali.7 32.4 18. ad esempio. che potrebbero generare un conflitto di interessi tra i broker stessi e i loro clienti. emanate il 15 novembre 2000. e per gli ordini maggiori an che più. ritardando o anticipando sapientemente le esecuzioni in modo da guadagnare loro qualche frazione di punto al posto del cliente. . numero azioni ordine 100-499 NYSE NASDAQ 5. Come può un investitore sapere se e quando il suo ordine abbia ricevuto la "migliore esecuzione"? Due recenti regole della SEC. Tali regole impongono a tutti i "market center" (i mercati ufficiali. consentono all'investitore privato di conoscere il percorso del proprio ordine dopo che è stato inviato a un broker. "medie" e "piccole".8 21. ma anche di quelli effettivi. Tali informazioni includono.L'ESECUZIONE DEGLI ORDINI Il broker può ritardare l'esecuz ione di un ordine? Per rispettare l'obbligo della "migliore esecuzione" e decidere come cercare di conseguirla.regola 11 Ac1-6: i broker devono rendere pubblico trimestralmente a quali market center inviano una percentuale significativa dei loro ordini. come si vede dalla seguente tabella. PER SAPERNE DI PIU' 38 . Devono anche specificare la natura dei rapporti intrattenuti con i market center.1 Dati 2001 .Tempi di esecuzione in secondi : media non ponderata tra azioni di società "molto grandi". cioè quelli pagati da chi si è servito di quel determinato market center.

senza una localizzazione fisica (come ad esempio il Nasdaq).Dealer (2).). Ciò può avvenire.detti OTC (Over The Counter) .che non richiede requisiti standard alle società per l'ammissione alla negoziazione e non mantiene rapporti con gli emittenti dei titoli. Nel primo caso la sospensione e la ritardata apertura sono considerati "regulatory". che non sono ad esempio previsti sul Nasdaq. La Securities and Exchange Commission (SEC) può sospendere un titolo? La SEC è esclusa dalle decisioni di sospensione che rigu ardano la negoziazione e particolari circostanze di mercato. 39 . ma per quanto concerne la qualità di ciò che viene venduto e comprato.il più noto mercato USA . OTC (Over The Counter) di Davide Biocchi Se paragonato alla realtà italiana.da mercati come Nyse o Amex. accurate o adeguate.. Che cos'è l'OTC BB? Un mercato "over-the-counter" è un mercato unicamente telematico. Per un'azienda americana scegliere dove quotarsi è una decisione che la qualifica. L'OTC BB è un mercato .si può verificare come i requisiti richiesti alle società per quotarsi siano tali da offrire "garanzie" piuttosto consistenti sull'affidabilità delle società listate (Enron a parte. ad esempio: per permettere a una società di emanare importanti annunci che la riguardano ("news pending") oppure se c'è incertezza sul possesso dei requisiti richiesti per la negoziazione qualora si riscontri un eccessivo sbilanciamento tra gli ordini in acquisto e quelli in ven dita di un titolo. Può decidere una sospensione del titolo fino a 10 giorni.LE CANCELLAZIONI E LE SOSPENSIONI Che cos'è il "delisting" di una società? Per essere ammessa alla quotazione sul Nyse o sul Nasdaq una società deve possedere precisi requisiti. Nel secondo caso si parla di interventi "non-regulatory". su cui mancano i controlli e le garanzie assicurate . dove esiste la borsa di Milano presso la quale si concentrano praticamente tutte le contrattazioni. in cui si scambiano gli strumenti finanziari. Una sospensione "regulatory" è osservata anche da tutti gli altri mercati in cui il titolo è scambiato.dove questi strumenti finanziari non listati sui principali mercati (e perciò detti "Unlisted") possono essere scambiati tra privati tramite i Broker-Dealer. esistono negli USA dei circuiti . Non comportano vincoli per gli altri mercati su cui il titolo è quotato. ad esempio quando le informazioni su una società non sono aggiornate. La perdita degli stessi produce il "delisting" del titolo. il sistema finanziario americano è enorme e complesso.ad esempio .ben distinto dal Nasdaq . Poiché sono numerose le società che non raggiungono i requisiti per quotarsi su uno dei mercati regolamentati. E' invece chiamata a intervenire a tutela degli investitori nei casi di irregorarità. Per esempio sul sito del NYSE . Quando si verifica la sospensione di un titolo? In particolari circostanze Nyse. Questi mercati sono "non regolamentati" non tanto rispetto all'attività dei Broker . durante i quali svolgerà un'indagine preliminare. il suo passaggio alla negoziazione su mercati minori.. ognuno con le proprie regole e caratteristiche. poiché il mercato su cui si è listati rappresenta un vero e proprio biglietto da visita. che è in ogni caso soggetta a monitoraggio da parte della NASD (3) (l'ente preposto che fa capo alla SEC). Nasdaq e Amex possono decidere la sospensione o la ritardata apertura di un titolo. Esistono infatti numerosi mercati (1). che sono gli abituali intermediari. come l'over-the-counter Bulletin Board (OTC BB) e il Pink Sheets.

Kansas City Board of Trade Minneapolis Grain Exchange Nasdaq National Stock Exchange New York Board of Trade New York Mercantile Exchange New York Stock Exchange .[Exchange Profile] OneChicago . sono relativi all'elevata volatilità di strumenti finanziari poco scambiati e pertanto soggetti ad ampi spread denaro-lettera e. con prezzi di acquisto e vendita. Il Nasdaq. These markets are operated by faculty at the University of Iowa Tippie College of Business as part of our research and teaching mission. eight currency options. come si può facilmente constatare in molti casi concreti. Nell'era di Enron e Parmalat nessuno si sorprenderà che "inviti" di questo genere siano seguiti quasi sempre da veri e propri crolli delle azioni. options on the NASDAQ Composite Index[174]. il Nasdaq permette infatti anche la compravendita di un certo numero di "Unlisted". diffusione e analisi di informazioni time sensitive comunicate dalle società all'agenzia". e lo Yellow Sheet.Single Stock Futures Pacific Stock Exchange Philadelphia Stock Exchange .world's largest equity options exchange Iowa Electronic Markets .Quindi i maggiori rischi per chi investe sui mercati OTC.real-money futures markets in which contract payoffs depend on economic and political events such as elections. relativo ai Corporate Bonds non listati.trades approximately 2. and six currency futures. ai quali fanno normalmente riferimento gli intermediari quando viene loro richiesta una compravendita. cioè dei veri e propri listini telematici a cadenza quotidiana.500 equity options. che ha una sua sezione di azioni OTC. Il National Quotation Bureau. società quotate ed economia in generale. Sebbene la SEC abbia istituito un'apposita sezione sul proprio sito. per azioni di società OTC.[Exchange Profile] Archipelago Arizona Stock Exchange Boston Stock Exchange Chicago Board of Trade Chicago Board Options Exchange Chicago Mercantile Exchange International SECurities Exchange . San Diego Stock Exchange 40 . che pubblica il Pink Sheet. oltre a quelli "scontati" e propri di ogni investimento finanziario. Seguire i consigli degli "Spammers" conduce spesso a crearsi ragguardevoli minusvalenz e. Le principali opportunità di scambio di strumenti finanziari OTC sono offerte da: Il Bulletin Board. all'assenza di garanzie sulla reale "consistenza" e solidità di ciò che si acquista. accelerando la ricezione. chiamata EDGAR. con il dichiarato intento di "incrementare l'efficienza e trasparenza dei mercati finanziari a beneficio di investitori. more than 1. A fianc o delle società listate e soggette alle regole di "compliance". (1) Principali mercati regolamentati USA: American Stock Exchange.000 stocks. accettazione. 18 SECtor index options. che è un circuito di quotazione elettronica in cui vengono scambiati azioni e strumenti finanziari non listati e comunque non appartenenti al NASDAQ. IMPORTANTE: Su Internet sono molto diffuse e-mail di Spam che suggeriscono con calore l'acquisto di società OTC. soprattutto. nei fatti reperire informazioni affidabili sulle azioni OTC risulta un'impresa ardua. evidenziando opportunità di "ritorni" rapidi e sbalorditivi.

Per le vittime di queste situazioni la legislazione statunitense prevede la possibilità di azioni legali collettive attraverso le quali è possibile far valere i propri diritti e vedersi riconosciuto il danno senza sobbarcarsi costi e lungaggini: sono le " Securities Class Actions" (azioni collettive nei confronti di società quotate). e che non sono imputabili alla normale volatilità delle borse. L'unica spesa .agli accordi raggiunti. Nel corso del 2003. . in particolare dall'acquisto del titolo in un determinato periodo. Una qualche consolazione può scaturire dal fatto che le somme non richieste in tempo utile vengono integralmente devolute in beneficenza.. diventate popolari con le celebri battaglie degli anni '80 contro le multinazionali del tabacco. Per chi volesse approfondire l'argomento o controllare l'elenco delle Securities Class Actions in essere. come Dealer esegue invece negoziazioni per proprio conto. Per ottenere l'indennizzo i danneggiati sono tenuti semplicemente a richiederlo nei modi e tempi debiti. è disponibile una rubrica aggiornata sul sito Tradingweek. oltre 150 milioni di dollari di indennizzi stanziati non sono stati riscossi. In questi anni parecchi hanno di conseguenza subito perdite notevoli per crolli imprevedibili che hanno coinvolto anche società che sembravano solidissime.tramite stampa. La possibilità di prender parte a una Class Action dipende esclusivamente dal possesso dei requisiti previsti.è il pagamento di una percentuale prefissata allo studio legale che ha seguito la causa.net 41 . in Italia ed in Europa l'i nformazione in proposito è ancora scarsa. .ai danni degli azionisti da parte degli amministratori delle società. inserzioni etc. scelgono spesso di diventare azionisti di società americane. CLASS ACTIONS di Davide Biocchi Oggi gli investitori. hanno a portata di "click" le borse di tutto il mondo e. Gli strumenti finanziari acquistati per conto dell'azienda (quindi come Dealer) possono essere venduti ai clienti o ad altre società oppure entrare a far parte delle proprietà della Holding.che si affronta solo se l'indennizzo è effettivamente riscosso . Ciò nonostante. attratti dalle prospettive di guadagno e dalla volatilità di mercati come il Nasdaq. molte hanno già prodotto accordi e transazioni. Le "Securities Class Actions" in essere sono numerose. ma piuttosto alla consumazione di veri "reati" brogli. infatti.(2) BROKER-DEALER E' un privato o società che svolge compravendita di strumenti finanziari per proprio conto o per la propria società e deve essere autorizzato dalla SEC. (3) NASD: National Association of Se curities Dealers.. Quando agisce come Broker esegue ordini per conto dei suoi clienti. falsificazioni di bilancio. o più semplicemente "Class Actions". TV. Uno degli adempimenti degli studi legali impegnati in Class Actions consiste proprio nel dare la massima diffusione . grazie al trading on line. come Enron e Worldcom. in prevalenza da investitori non statunitensi. allo scopo che il maggior numero possibile di danneggiati riceva effettivamente l'indennizzo.

titoli che seguono. Molti dei più noti analisti sell-side lavorano per importanti società di intermediazione che forniscono anche servizi di investment banking per clienti istituzionali. In linea generale gli investitori non dovrebbero basarsi unicamente sulle raccomandazioni di un analista per decidere se comprare. I più si specializzano in una particolare industria o settore dell'economia. gli investitori dovrebbero comprendere i potenziali conflitti d'interesse con cui essi possono trovarsi a fare i conti. accumula nel breve o nel lungo. o consulenti di investimento che acquistano titoli per proprio conto. Per dare raccomandazioni gli analisti usano una varietà di termini: compra (buy). sovra performa (over-perform) o sottoperforma (under-perform) nel breve o nel lungo. mantieni (hold). In generale gli analisti possono essere classificati in una delle tre seguenti categorie: . Chi sono gli analisti e per chi operano Storicamente gli analisti hanno ricoperto un ruolo importante nel promuovere l'efficienza dei nostri mercati. Danno ai propri datori di lavoro raccomandazioni sui titoli da 42 . Alcuni analisti.analisti buy-side (del lato degli acquisti) : lavorano tipicamente per money manager istituzionali come fondi di investimento (mutual funds). tenere o vendere un'azione. anche se nulla è cambiato nelle prospettive o nei fondamentali. Gli analisti esercitano un'influenza considerevole sui mercati: le loro raccomandazioni e report possono influire sul prezzo delle azioni di un'azienda.analisti sell-side (del lato delle vendite): operano tipicamente per broker dealer che offrono un servizio completo. La sola menzione di un'azienda da parte di un analista molto noto ne può far salire o scende re il corso delle azioni sul momento. Dovrebbero invece svolgere anche delle ricerche per proprio conto: leggere i prospetti informativi per le nuove aziende. operano in società finanziarie che sottoscrivono o possiedon o titoli delle aziende da loro studiate. . neutrale. Uno studio ha mostrato che nel 2000 meno dell'1% dell e raccomandazioni degli analisti delle brokerage houses sono state raccomandazioni di vendi (sell) o vendi con decisione (strong sell ). compra con decisione (strong buy).LA SEC DICE DEGLI ANALISTI Chi sono gli analisti e come operano traduzione da testo inglese Gli analisti finanziari studiano le società quotate in Borsa e danno consigli di acquisto e vendita sulle loro azioni. specialmente quando hanno ampia risonanza con apparizioni in televisione o su altri media elettronici e di stampa. Gli stessi analisti talvolta possiedono. in modo da verificare se uno specifico investimento si può ritenere adeguato. alla luce della loro posizione finanziaria individuale. Questa alert discute dei potenziali conflitti di i nteressi con cui gli analisti si confrontano e fornisce indicazioni per analizzare gli investimenti. Anche se gli analisti sono un'importa nte fonte di informazione nei mercati attuali. ad esempio. direttamente o indirettamente. ad esempio tramite gruppi di acquisto azionari cui partecipano con i propri colleghi di lavoro. E' raro però che consiglino direttamente gli investitori di vendere i titoli di cui si occupano. E quindi molti esperti del settore interpretano un hold come se significasse sell. incluse le aziende seguite dagli analisti. nel portare alla luce fatti non evidenti e nell'offrire validi punti di vista sulle aziende e sui trend generali dell'industria. hedge funds . sia di intermediazione che di consulenza. i report annuali e trimestrali consegnati alla SEC per le aziende quotate.

Alcune società finanziarie.comprare. Un'equipe di ricerca d'investimento di qualità svolge un ruolo importante per i clien ti. report di ricerca favorevoli e raccomandazioni positive possono "dare sostegno" a nuove emissioni di azioni da parte dei clienti dell'investment banking di una società finanziaria. e sottolineano il maggior valore del proprio servizio offerto in assenza di conflitti d'interesse. Report positivi attraggono nuovi clienti . E' improbabile che per vendere le proprie azioni un'azienda dia tale incarico a una società il cui analista le valuta negativamente. Al tempo stesso. 3. esistono molti fattori di pressione che possono turbare l'indipendenza e l'obiettività di un analista. 2. sia per la propria reputazione . In questo caso la società ha un interesse sostanziale . -analisti indipendenti: si distinguono per no n essere collegati a società che partecipano aziende da loro seguite. rendendolo talora tendenzioso: gli investitori dovrebbero tenerli in considerazione prima di decidere un investimento. La società dell'analista può essere fra le collocatrici dell'offerta. Potenziali conflitti di interesse traduzione da testo inglese Molti analisti lavorano in situazioni in cui sono strutturalmente presenti conflitti d'interesse e pressioni da parte del mercato. Le società finanziarie debbono competere fra loro per il business di investment banking. dopo aver dismesso le operazioni di investment banking. però. Collocare emissioni di titoli di un'azienda e fornirle altri servizi come banca di investimento può procurare alle società finanziarie più denaro di quanto se ne ricavi dalle operazioni di brokeraggio o dai report di ricerca. Ecco che cosa può significare una "relazione di investment banking": ''1. tenere o vendere e la loro funzione è di procurare un utile fornendo raccomandazioni corrette.nell'assicurare che l'offerta abbia successo. Ne forn iamo alcuni esempi: . Gli analisti sono spesso parte integrante dell'equipe di investment banking per le IPO e forniscono la loro assistenza con ricerche di due diligence nell'azienda. si presentano al mercato come entità più indipendenti rispetto alle società che invece offrono un'ampia gamma di servizi. acquistano i servizi di "banchieri di investimento" per essere consigliate su come strutturare l'emissione e aiutate nel suo svolgimento. Report di ricerca negativi possono danneggiare gli sforzi di una società di mantenere un lucroso rapporto di investment banking che duri nel tempo.relazioni di investment-banking Quando le aziende emettono nuovi titoli. perché la soddisfazione nel lungo termine degli investitori è necessaria per la reputazione e il successo di una società. Da un lato le società sell-side vogliono che i propri clienti abbiano successo nel tempo.sia finanziario. Le società clienti preferiscono report di ricerca positivi. Dopo che l'offerta è definita. Vendono i propri report di ricerca su abbonamento o con altre modalità. Un report sfavorevole può irritare il cliente reale o potenziale della società e far sì che un'azienda si rivolga altrove per i suoi futuri servizi di investment banking. partecipano ai road shows per gli investitori e aiutano a realizzare forma e consistenza dell'operazione. Un'analisi favorevole da parte degli analisti di una società finanziaria può indurre un'azienda a darle l'incarico di collocatrice di una propria emissione di titoli. 43 .

quando raccomandano l'acquisto o la vendita di un determinato titolo. Le "disclosures" traduzione da testo inglese Le regole dell'Associazione Nazionale dei Dealers di Titoli (NASD) e del New York Stock Exchange (NYSE) richiedono che gli analisti in alcune circostanze. al numero di accordi di investment banking in cui l'analista è coinvolto o all'utile del settore di investment banking della società stessa.le commissioni di brokeraggio Le società di intermediazione normalmente non fanno pagare per i loro report di ricerca. rendano pubblici certi conflitti d'interessi. partecipando in pool di acquisto tra dipendenti o in altri modi. nelle interviste sui media. possiedono certi tipi di partecipazione in un titolo raccomandato. Nei report di ricerca stampati appaiono normalmente nelle note o nel testo in piccoli caratteri dell'ultima pagina. dal possesso di azioni di aziende che essi trattano. generando più acquisti e vendite dei titoli trattati.partecipazioni nell'azienda Un analista. Gli analisti devono anche fornire disclosures se la loro società è market maker del titolo o se ha svolto un lavoro di investment banking con l'azienda in questione negli ultimi tre anni. altri dipendenti della società e la stessa società finanziaria possono possedere quote cospicue delle aziende che seguono. Gli analisti possono anche partecipare a pool di acquisto azionari costituiti da dipendenti della società che investono in aziende da loro seg uite. . Quando si trova una di queste disclosures è importante comprendere che cosa può significare. ad esempio.. possono operare contro le proprie stesse raccomandazioni. Queste pratiche permettono agli analisti di ricavare un profitto. direttamen te o indirettamente. Occorre peraltro essere consapevoli che l'assenza di una disclosure non sempre significa inesistenza di conflitti d'interesse. le società finanziarie e gli analisti possono acquistare una quota in una start-up ottenendo azioni pre-IPO scontate. gli analisti devono in generale rendere noto se essi stessi.i compensi degli analisti Le forme di compenso delle società finanziarie possono indurre gli analisti alla produzione di report di ricerca positivi. opzioni sui titoli o altri investimenti degli emittenti qui menzionati" 44 . e sulle cui prospettive pubblicano un report positivo. Queste pratiche possono fornire all'analista un incentivo per sforzarsi di assicurare che l'emittente mantenga la sua relazione di investment banking con la società finanziaria. e quindi un incremento delle commissioni percepite. Ad esempio. Altre società legano il compenso o i bonus al giro d'affari realizzato con un particolare emittente. "la società e/o le affiliate e i dipendenti hanno o possono avere una posizione in vendita o acquisto o di investimento in titoli. . dato che raramente le disclosures vengono fornite. o la società finanziaria per cui lavorano. Altri osservano che chi possiede delle azioni di solito desidera vederle salire. Per di più gli analisti. Ad esempio. vendendo azioni di un'azienda per la quale continuano a reiterare indicazioni "co mpra" o altri rating favorevoli. Secondo una tendenza recente detta "venture investing". alcune società legano compensi e bonus... direttamente o indirettamente. Un disclaimer che dice. ma un report con commenti positivi può aiutare indirettamente un broker a guadagnare. Alcuni dicono che per gli analisti possedere azioni di aziende di cui si occupano "mette i loro soldi dove sta la loro lingua".

. c) un pool di acquisto azionario a cui appartengo possiede azioni di ABC. f) io. b) i miei colleghi nella società possiedono azioni ABC. Inc. possano trovarsi in un conflitto d'interesse non comporta necessariamente che le sue raccomandazioni siano errate o poco fondate. i miei colleghi o la mia società abbiamo posizioni in vendita sullo stock di ABC. ma è un fatto da conoscere e tenere in conto quando se ne valuta l'appropriatezza o l'affidabilità. il ruolo di manager o co -manager in un'offerta pubblica o operato come market maker sui titoli di una o tutte le aziende menzionate" non vi dice se il datore di lavoro dell'anal ista a) è attualmente collocatore di offerte al pubblico dei titoli raccomandati b) ha ricoperto negli ultimi tre anni ruolo di collocatore principale o co -collocatore delle offerte pubbliche di azioni delle aziende raccomandate c) ha tuttora relazioni di investment banking con le aziende emettenti dei titoli raccomandati d) è in posizione tale da guadagnare denaro se gli investitori comprano o vendono azioni delle aziende raccomandate in quanto è market maker di detti titoli. Sta a voi mettervi in grado di verificare che gli investimenti che scegliete siano corrispondenti ai vostri obiettivi e al vostro livello di tolleranza del rischio.". Scoprite i conflitti di interesse traduzione da testo inglese Per un investitore privato è difficoltoso accertare se e in che misura esistono dei conflitti di interesse. a) io possiedo azioni di ABC. ma alcuni passi utili per identificarne certuni sono possibili. Inc. Inc.. "La società può aver svolto. Il fatto che un analista. d) la società per cui lavoro possiede azioni di A BC. e) entità collegate alla società per cui lavoro possiedono stock di ABC. Inc.. Inc. e) una combinazione delle precedenti oppure f) tutte le cose di cui sopra. Un disclaimer che dice.. Inc. negli ultimi tre anni. Identificate il sottoscrittore 45 . Essi non stanno fornendo delle raccomandazioni di investimento personalizzate e non prendono in considerazione la vostra situazione specifica. o la sua società. Inc. g) una combinazione delle precedenti oppure h) tutte le cose di cui sopra.può significare: "Mentre vi consiglio di comprare ABC. Ricordate che gli analisti g eneralmente non fungono da vostri consulenti finanziari quando danno raccomandazioni.

moduli (forms) 3. Oppure verificate la sezione "Quotes" sul sito web del NASDAQ http://quotes. La scheda 13G è una versione molto ridotta della 13D ed è utilizzabile solo da un numero limitato di soggetti. le azioni normalmente saranno soggette a un accordo di lock-up durante e dopo l'IPO 46 .shtml. direttore o possessore di più del 5%. a meno che si tratti di un dirigente. appaia per primo. Se non trovate un modulo su EDGAR. Questo perché le leggi federali sui titoli generalmente non richiedono che gli investitori diano informazione sul fatto di partecipare una qualsiasi azienda. 5 o 144 alcuni dichiaranti scelgono l'invio elettronico.modulo 144: se un analista o una società detengono dei titoli "ristretti" di un'azienda (con ciò intendendo quelli acquistati con una vendita privata non registrata dagli emittenti o da loro affiliati).Prima di acquistare controllate il prospetto che fa parte della documentazione pubblica dell'offerta (registration statement) per sapere se la società dell'analista ha sottoscritto titoli di un'azienda raccomandata. benchè SEC non lo richieda.nasdaq.gov. contattate l'Ufficio SEC al numero di telefono [001](202)942 -8090 o via e-mail publicinfo@sec. Quando invece non sono disponibili né una recente documentazione d'offerta. . In questi casi potete verificare la proprietà controllando i seguenti moduli della SEC: . E' consuetudine che il nome del sottoscrittore principale. Il supplemento finale del prospetto è presente come dichiarazione "424". Ricercate le partecipazioni La documentazione d'offerta (registration statement) di una società e il suo report annuale sul modulo 10-K vi diranno chi sono i proprietari di più del 5% di una classe di titoli azionari. 5: dirigenti. Eccezion fatta per gli emittenti privati di titoli stranieri. Il mistero dei "lock-up" svelato traduzione da testo inglese Se un analista o la sua società acquisiscono una partecipazione attraverso un apporto di venture capital. come le banche. Anche per i moduli 3. i broker-dealer o le compagnie assicurative. i dichiaranti devono inviare le Schede 13D e 13G elettronicamente. 4.sec.com/. la società o altri dipendenti della società possiedono azioni dell'azienda. né un report annuale è molto più difficile verificare in modo autonomo se un analista.schede (schedules) 13D e 13G: qualsiasi persona acquisisca il possesso di più del 5% deve compilare la scheda 13D.gov/edgar. Potete ricercare le documentazioni pubbliche d'offerta utilizzando il database EDGAR di SEC all'indirizzo http://www. allora gli investitori possono verificare se l'analista o la società hanno venduto di recente tali azioni ricercando i loro moduli 144. la società in condizione di ricavare il maggior guadagno dall'affare. Troverete una lista con il sottoscrittore principale ( lead underwriter) e i co-sottoscrittori su entrambe le copertine della versione preliminare e finale del prospetto. Altre società finanziarie che hanno parte nell'affare verranno elencat e solo nelle sezioni "Sottoscrizione" o "Piano di distribuzione" del supplemento finale del prospetto. La documentazione d'offerta vi darà anche informazioni sulle vendite private di azioni dell'azienda durante gli ultimi tre anni.4 e 5. direttori e possessori di più del 10% devono dichiarare i loro possessi e tutte le relative variazioni alla SEC sui moduli 3. 4. mentre gli altri co-sottoscrittori saranno normalmente listati di seguito in ordine alfabetico. . utilizzando il sistema EDGAR di SEC.

Come potete proteggervi traduzione da testo inglese Raccomandiamo a tutti gli investitori di svolgere bene il loro compito prima di investire. non patrocinati però dalla SEC. Questa è un'informazione importante. potete contattare l'Ufficio di Riferimento per il Pubblico (Office of Public Reference) della SEC allo [001](202)942 -8090 o via e-mail a publicinfo@sec. in particolare della sua IPO. compresi i dipendenti.Imparate quante più cose potete sull'azienda leggendo report e notizie di fonte indipendente.sec. Potete utilizzare anche alcuni siti web commerciali che tengono traccia della fine degli accordi di lock-up delle aziende. e a chi ha apportato venture capital. chiedete aiuto a un professionista di fiducia. Se non potete analizzarli da soli. E' un dato puntuale di cui si può tener conto per valutare i report di ricerca pubblicati subito prima che il periodo di lock-up finisca.Ricercate i report finanziari dell'azienda utilizzando il database EDGAR di SEC all'indirizzo http://www. ma tenete a mente che se la società per cui opera ha pubblicato un report positivo su un'azienda. . controllate le sezioni "Sottoscrittori" o "Piano di distribuzione" del prospetto. all'andamento dell'offerta o ad altri fattori . che non si pronuncia sulle informazioni in essi contenute. Gli accordi di lock-up vietano agli insider dell'azienda. se l'azienda ha presentato il prospetto in formato elettronico.gov/edgar. Questi sono talvolta chiamati "generatori di spinta" (booster shot). database commerciali e raccolte di dati di riferimento. il vostro broker sarà in difficoltà a dire il contrario. Ricordatevi anche di 47 . potreste procurarvi un grosso danno da soli. la società o l'analista sono in condizione di poter vendere le azioni. farete bene a verificare se è in vigore un accordo di lock-up e quando ha termine.dell'emittente. Potete contattare l'unità aziendale che segue le relazioni con gli azionisti per richiedere il prospetto informativo oppure.Verificate se di recente la società dell'analista è stata sottoscrittrice di una offerta di azioni di un'azienda.Parlate con il vostro broker o consulente finanziario e chiedete informazioni sull'azienda e sulle sue prospettive.in base alle condizioni di mercato. prendete tempo per analizzare.gov. . Se comprate un titolo unicamente perché un analista ha detto che la società era una delle sue scelte top. . utilizzare il database EGDAR della SEC. . o se il sottoscrittore ha cancellato tutte le restrizioni di lock-up. può cambiare la prospettiva sulle raccomandazioni di un analista. Specialmente s e di quell'azienda non avete mai sentito parlare. Dopo la fine del periodo di lock-up. . Per verificare se un'azienda ha un accordo di lock-up.shtml o chiamate la società per averne una copia. Se state considerando di investire in un'azienda che ha effettuato un'IPO di recente. i loro parenti e gli amici. La vostra biblioteca locale può disporre di queste e di altre risorse. Anche se il sottoscrittore può scegliere di far terminare il periodo di lock-up in anticipo . perché il prezzo delle azioni di un'azienda può essere influenzato dalla prospettiva che le azioni sottoposte a lockup siano vendute nel mercato quando il lock-up termina. di vendere le proprie azioni per un determinato periodo di tempo senza il consenso del sottoscrittore. Anche se questo non tocca necessariamente la vostra decisione di comprare.Indagate se sta per terminare un periodo di lock-up o se il sottoscrittore lo ha cancellato. Per le aziende che non l'hanno inviato su EDGAR. nelle quali le aziende devono fornire tale informazione.i lock-up generalmente durano 180 giorni dall'offerta al pubblico.

domandargli se un determinato investimento è adeguato per voi in funzione delle vostra specifica situazione finanziaria. GLOSSARIO alert: avvertimento brokerage house: società di intermediazione mobiliare broker dealer: intermediario negoziatore buy: raccomandazione di acquisto buy-side: lato degli acquisti disclosure: dichiarazione pubblica due diligence: accuratezza oggettiva hedge fund: fondo speculativo hold: raccomandazione di tenere investment banking: servizi bancari di investimento lead underwriter: sottoscrittore principale lock-up: vincolo market maker: specialista che fa mercato su un titolo money manager: gestori di capitali mutual fund: fondo d'investimento over-perform: sovraperforma registration statement: documentazione dell'offerta road-show: presentazione pubblica sell: raccomandazione di vendita sell-side: lato delle vendite start-up: società debuttante stock-purchase pool: gruppo di acquisto azionario strong buy: forte raccomandazione di acquisto strong sell: forte raccomandazione di vendita under-perform: sottoperforma venture capital: capitale di rischio 48 . domandatevi se la decisione è in accordo con i vostri obiettivi di investimento. Ma soprattutto ricordatevi sempre che anche le migliori raccomandazioni dell'analista più affidabile possono non rappresentar e una buona scelta per voi. Questa è la ragione principale per cui consigliamo fortemente agli investitori di non basarsi unicamente sulle raccomandazioni di un analista quando comprano o vendono azioni. Sforzatevi di conoscere quello che state acquistando o vendendo. il vostro orizzonte temporale e la vostra tolleranza al rischio. e anche le vostre motivazioni a farlo. Prima di agire.

venture investing: investimento a rischio 49 .

Anche molti market maker del Nasdaq pagano i broker per il flusso di ordini. . per eseguire la vostra transazione. Questa operazione viene definita "internalizzazione": così la società di brokeraggio può guadagnare sullo "spread". Per attirare gli ordini dei broker. che a sua volta decide a quale mercato inviarlo per l'esecuzione. Lo stesso avviene quando comunicate al vostro broker un ordine per telefono. Ecco allora ciò che dovreste sapere sull'esecuzione degli ordini. oppure a una società chiamata "terzo market maker". Nel tempo che l'ordine impiega a raggiungere il mercato. Per eseguire un ordine il broker fa delle scelte traduzione da testo inglese Proprio come voi potete scegliere fra diversi broker. .soprattutto un ordine "a prezzo limite" . non dovreste preoccuparvi di dove o come il vostro broker eseguirà l'operazione. L'esecuzione della transazione non è immediata. cioè un soggetto disposto ad acquistare o vendere un titolo quotato pubblicamente in una Borsa. soprattutto nei mercati più volatili. ma se i broker pubblicizzano la propria velocità di esecuzione. ha di solito la scelta fra diversi mercati.diverso. Anche se l'esecuzione di un ordine è di norma semplice e veloce. Quando premete il tasto d'invio. gli investitori non sempre spuntano il prezzo visualizzato sui loro schermi o comunicato per telefono dal loro broker. E i prezzi possono variare in fretta. . richiede del tempo. .Come vengono eseguiti gli ordini: quello che ogni investitore dovrebbe sapere traduzione da testo inglese Quando inviate un ordine di vendita o di acquisto di titoli. non devono esage rare nella dilazione od omettere di dire agli investitori che sono possibili ritardi rilevanti.a una rete elettronica di comunicazione (ECN). 50 . anche il broker. che è lo scarto tra il prezzo di acquisto e quello di vendita. così da invogliarlo a inviare a loro il vostro ordine. il broker può trasmettere il vostro ordine a un market maker di quel titolo. incluso il prezzo del titolo.Il broker può inoltre inviare il vostro ordine . ma non è così. Molti investitori che operano con broker on line pensano di avere una connessione diretta col mercato. che incrocia automaticamente gli ordini di acquisto e vendita a prezzi specificati. alcune Borse regionali o terzi market maker pagheranno al vostro broker forse un centesimo di dollaro o più per azione.Per un titolo quotato in una Borsa come quella di New York (NYSE). può trasmettere il vostro ordine direttamente a quella Borsa. il prezzo del titolo può diventare un po' o molto .Per un titolo trattato in un mercato "over the counter" (OTC). Un ordine "a prezzo limite" è un ordine di acquisto o vendita entro un limite di prezzo spec ificato. Nessuna regolamentazione SEC richiede che una transazione sia eseguita entro un lasso di tempo prescritto. il vostro ordine viene trasmesso via Internet al broker. Invece dove e come l'ordine viene eseguito può influire sui costi della transazione. Ciò viene definito "pagare il flusso di ordini".Il broker può infine decidere di inviare il vostro ordine a un'altra divisione della propria società per eseguirlo sul portafoglio della società stessa. Poiché i prezzi del mercato valgono solo per uno specifico numero di azioni. a un'altra (per esempio una Borsa regionale). come il Nasdaq.

market maker o ECN offrono le migliori condizioni di esecuzione.La figura seguente mostra le possibilità del broker di eseguire la transazione. Naturalmente. L'opportunità di un "miglioramento di prezzo" (cioè la possibilità .031. La quotazione attuale è di 20$. il maggior tempo per l'esecuzione richiesto da certi mercati può produrre un prezzo peggiore rispetto alla quotazione corrente. Ecco un esempio di come può avvenire un miglioramento di prezzo. il broker ha il dovere di cercare la migliore offerta ragionevolmente disponibile per gli ordini dei suoi clienti.25$ per la vendita. e periodicamente decidere quali mercati. utilizzano sistemi automatizzati. Poniamo che abbiate inserito un ordine di vendita per 500 azioni a prezzo di mercato. ma questo servizio potrebbe costarvi 51 . ricever este 10. potete contattare il vostro broker e chiedergli di farlo.di eseguire un ordine a un prezzo migliore rispetto a quello quotato pubblicamente) è un fattore molto importante che il broker dovrebbe considerare quando esegue gli ordini dei suoi clienti. Se il vostro ordine fosse eseguito a 20$ e 1/16. Perciò al broker è richiesto di valutare l'alternativa più valida tra offrire agli ordini dei suoi clienti la possibilità .ma non la garanzia .di un prezzo migliore ed evitare il ritardo che questo tentativo può comportare nell'esecuzione. cioè 31. Nel decidere come eseguire gli ordini. Voi avete delle opzioni per indirizzare gli ordini traduzione da testo inglese Se per qualsiasi ragione desiderate indi rizzare un ordine a una particolare Borsa. Le scelte del vostro broker Il broker ha l'obbligo di darvi la "migliore esecuzione" traduzione da testo inglese Molte società. Altri fattori sono la velocità e la probabilità di esecuzione. market maker o ECN.ma non la garanzia . Ciò significa che deve valutare nel complesso gli ordini ricevuti da tutti i clienti.25$ in più di quanto avreste ricavato se il broker avesse ottenuto soltanto la quotazione corrente. soprattutto quando il mercato si muove velocemente. per gestire gli ordini che ricevono dai clienti. Il broker può essere in grado di inviare il vostro ordine a un mercato o market maker dove c'è la possibilità di ottenere un prezzo migliore di 20$.

GLOSSARIO best execution: "migliore esecuzione". e le informazioni sugli spread effettivi. Potendo ormai disporre facilmente di queste informazioni. Potete anche scrivere al vostro broker per conoscere la natura e la fonte di qualsiasi pagamento per il flusso di ordini che abbia ricevuto per un ordine specificato. l'identità dei centri di trading a cui indirizzano una percentuale significativa dei loro ordini. A partire dal 1 maggio 20 01 (termine prorogato rispetto al 2 aprile 2001) tutti i centri di trading ( market centers) che trattano titoli presenti sui mercati nazionali devono ogni mese rendere disponibili in formato elettronico le informazioni base. i centri di trading devono dichiarare l'effettiva quantità delle esecuzioni avvenute a prezzi migliori delle quotazioni pubbliche. compreso il modo in cui gli ordini a prezzo di mercato di varie dimensioni sono eseguiti rispetto alle quotazioni pubbliche. sui quali l'intermediario riesce a eseguire un ordine a un prezzo migliore di quello delle quotazioni ufficiali spread: differenza tra il prezzo di acquisto e di vendita third market maker: terzo specialista che fa da market maker su un titolo 52 . cioè esecuzione di un ordine a carico del portafoglio della stessa società di brokeraggio che l'ha ricevuto limit order: ordine a prezzo limite market maker: specialista che fa mercato su titoli over-the-counter (OTC) market: "mercato telematico" non localizzato.una commissione aggiuntiva. privo di un luogo fisico dove confluiscono gli ordini price improvement: "miglioramento di prezzo" ottenuto su mercati secondari. Alcuni broker ora offrono ai trader attivi la possibilità di inviare gli ordini su titoli del Nasdaq a market maker o ECN di loro scelta. e valutate questa informazione al momento di decidere con chi opererete. cioè il dovere dell'intermediario di eseguire un ordine al le quotazioni di mercato o meglio electronic communications network (ECN): rete elettronica di comunicazione fast-moving market: mercato molto volatile internalization: "internalizzazione". Il 15 novembre 2000 la SEC ha adottato nuove regole per migliorare la pubblica conoscenza dell'esecuzione degli ordini e delle scelte di inoltro per l'esecuzione. siete in grado di conoscere meglio dove e come la vostra società di brokeraggio esegue gli ordini dei clienti e come opera per assicurare la "migliore esecuzione". Le nuove regole prevedono anche che i broker che smistano ordini per conto di clienti dichiarino. chiedete a ciascuna con quale frequenza ottiene di migliorare il prezzo degli ordini dei clienti. impongono inoltre ai broker di rispondere alle richieste dei clienti d i sapere dove siano stati smistati per l'esecuzione i loro ordini nei precedenti sei mesi. l'internalizzazione o le altre modalità di smistamento degli ordini. titolo per titolo. quelli cioè pagati in concreto dagli investitori che hanno trasmesso gli ordini a quel particolare centro di trading. sulla qualit à delle esecuzioni. per gli ordini a prezzo limite. oppure cercate queste informazioni nel vostro contratto. Inoltre. Chiedete al vostro broker quale politica adotta per il pagamento del flusso di ordini. con cadenza trimestrale. Se state confrontando delle società di brokeraggio.

è chiaro che i day trader dovrebbero rischiare soltanto il denaro che possono permettersi di perdere. ma è molto rischioso". I day trader sostengono anche grosse spese. in salita o in discesa. ma correndo così anche il rischio di maggiori perdite. permettendo loro di realizzare dei guadagni immediati. perché pagano molte commissioni di negoziazione agli intermediari.. La maggior parte degli investitori individuali non ha i mezzi finanziari. non dovrebbero mai usare il denaro necessario per le spese quotidiane. causando loro grosse perdite. nella speranza che il loro valore continui a salire o scendere nei secondi o minuti in cui ne sono proprietari. il tempo o il carattere necessari per guadagnare o per sopportare le perdite devastanti che il day trading può comportare. Sul day trading ci sono alcuni fatti che ogni investitore dovrebbe conoscere. . Day trading: dovete sapere che. I veri day trader a fine giornata non possiedono azioni e sono completamente liquidi. per la pensione. traduzione da testo inglese Sul day trading ci sono alcuni fatti che ogni investitore dovrebbe conoscere. . Come il precedente Presidente della SEC Arthur Levitt ha dichiarato nel suo discorso al Senato USA: "il day-trading non è né illegale.I day trader dipendono molto dal denaro preso a prestito o dalle operazioni con margine 53 . Vogliono cavalcare la tendenza del mercato e chiudere l'operazione prima che la direzione si inverta.. e molti non riusciranno mai a diventare "trader capaci di guadagnare".Dovete essere preparati a sopportare grosse perdite finanziarie I day trader normalmente sopportano perdite rilevanti nei loro primi mesi di trading. o utilizzare i soldi della borsa di studio. confidando in profitti più elevati grazie all'effetto leva. . Abitualmente comprano titoli con denar o preso a prestito.Day trading: il vostro denaro è a rischio traduzione da testo inglese I day trader comprano e vendono titoli finanziari ripetutamente nel corso della giornata. Non possono conoscere con certezza l'andamento del titolo.I day trader non "investono" I day trader si siedono di fronte al video di un computer e osservano l'andamento del prezzo di un titolo. ma sperano che si muova in una sola direzione. né immorale. non dovrebbero ipotecare la casa. perché vogliono evitare il rischio che i prezzi cambino radicalmente da un giorno all'altro. .Il day trading è un'occupazione a tempo pieno estremamente stressante e costosa I day trader devono tenere sotto continua osservazione i mercati davanti al video: tenere sotto controllo decine di indicatori e indici per scoprire la tendenza del mercato e' impegnativo e richiede concentrazione . Ogni day trader dovrebbe sapere fin dall'inizio quanto gli occorre per coprire le spese e pareggiare i costi. Date le premesse. oltre alle spese per il training e i computer.

quanto tempo hanno per versare i soldi dalla richiesta di integrazione dei fondi. ..Non credete alle promesse di facili guadagni Non credete agli annunci pubblicitari che promettono guadagni veloci e sicuri con il day trading. . relative.Diffidate delle "informazioni riservate" e dei "consigli degli esperti" rivolti ai day trader sulle newsletter e sui siti Internet Alcuni siti Internet guadagnano sui day trader offrendo a pagamento informazioni riservate e titoli "sicuri". leverage: effetto leva. . Anche in questo caso. cioè. Quest o spiega perché molti day trader perdono tutti i loro soldi e possono anche finire indebitati. Chi vende allo scoperto si impegna comunque a consegnare i titoli a una determinata scadenza. Prima di iniziare a fare trading con un intermediario. Day trading: dovete diffidare di. oppure chiamando la North American Securities Administrators Association al (202) 737 -0900. traduzione da testo inglese . Verificate scrupolosamente questi siti e informatevi se ricevono un compenso per fornire le loro raccomandazioni. 54 . mentre negoziando titoli derivati si commerciano delle "opzioni" di acquisto o vendita di azioni. buying stocks on margin: acquisti di titoli con "margine". Nelle negoziazioni allo scoperto è necessario che almeno una frazione dell'importo in gioco sia effettivamente depositata presso l'intermediario a garanzia della solvibilità dell'investitore.Ricordate che i seminari "didattici". gli intermediari che permettono il day trading devono essere registrati presso la SEC e presso gli Stati nei quali operano. non dovete credere alle dichiarazioni che millantano i facili guadagni del day trading. Le operazioni con il margine amplificano il valore dell'investimento: nella vendita allo scoperto è possibile vendere dei titoli (cioè incassare dei soldi) senza possederli. E' il cosiddetto "margine". short: sono le vendite "allo scoperto". GLOSSARIO day trading: comprare e vendere ripetutamente titoli finanziari nell'arco della giornata borrowed money: denaro preso a prestito. il docente di un corso o l'autore di una pubblicazione s ul day trading ricavano vantaggi dal fatto che voi iniziate a fare trading. I day trader dovrebbero capire bene come funziona il "margine".Prendere a prestito denaro per fare trading sulle azioni è sempre molto rischioso. pensate bene al rischio che correte ignorando queste informazioni. fate in modo di sapere quanti clienti hanno guadagnato e quanti hanno perso.. Potete trovare il numero di telefon o dell'ufficio del vostro Stato nella sezione "Uffici governativi" dell'elenco telefonico. a titoli che ancora non si possiedono. Se l'intermediari o non lo sa o non lo vuol dire. Si usa spesso per acquistare titoli per un importo superiore al proprio capitale.Controllate l'intermediario presso l'autorità statale di controllo Come tutti i broker. Le strategie di day trading richiedono di usare la leva del denaro preso a prestito per guadagnare. i corsi e i libri sul day trading possono non essere obiettivi Verificate se il relatore di un seminario. domandate se l'intermediario ha avuto dei problemi con le autorità di controllo o con i clienti. NASAA fornisce questa informazione anche sul proprio sito. Verificate l'iscrizione telefonando agli uffici statali competenti e. e quali sono le condizioni per cui le loro posizioni possono essere liquidate d' ufficio. nello stesso tempo.

momentum: tendenza di breve durata nel movimento del mercato PER SAPERNE DI PIU' ContentRight 55 .che in quanto tali valgono meno di quelle: per mettono cioè di rischiare molto (nel bene e nel male) investendo poco.

Visione d'insieme degli ECN A. Protezione ed informazione degli investitori 2. Modello NASD di prospetto informativo destinato agli investitori 2. Distribuzione dei volumi 2. Introduzione e visione d'insieme Parte II. Maggiore accesso al mercato after hours da parte dei piccoli investitori B. Volumi dopo le ore 18. Iniziative degli SRO 1.Studio speciale: ECN e mercato after hours Preambolo Parte I.Che cosa sono e quali s ervizi forniscono? II. Gli ECN e il sistema borsistico nazionale B. Iniziative di carattere normativo A. ECN . Programma pilota di orario prolungato del Nasdaq . Regolamenti ATS D. Quantità media di azioni 4.b. Interruzione attività degli ECN 5. Operazioni after hours I. Dinamiche di contrattazione del mercato after hours 1. Collegamenti 2. Visione d'insieme A.Compensazione/liquidazione e problemi operativi 3. Vertice sul mercato after hours e gruppi di lavo ro SRO 1.30 3. Canoni e tariffe Parte III.a. Introduzione B. Carenze di liquidità e instabilità dei prezzi II. Iniziative di carattere normativo A. Struttura del mercato after hours B. Regole di Gestione degli Ordini C. Convenzioni di contrattazione C. Reti elettroniche di comunicazione (ECN) I. Incremento della trasparenza . Recenti sviluppi 1. Programma pilota di E-session della Borsa di Chicago 56 .

Regole per la protezione degli investitori e l'integrità del mercato 1. Sviluppo di nuovi tipi di ordini . Potenziali miglioramenti del programma pilota di orario prolungato del Nasdaq 2. Conclusione Note e allegati 57 . Questioni correnti 1. Regola degli organici 2.a. Sedute after hours nei principali m ercati .b.00 III. Regola della quotazione ferma 3. Mantenimento dei prezzi di chiusura alle ore 16. Regolamento ATS 44 E. Regola di visualizzazione degli ordini con limite di prezzo 5. Alternativa di visualizzazione ECN 4.D.

con una quota di volume media del 3% nei titoli quotati in Borsa e del 30% nei titoli Nasdaq. noti con il termine di Reti di Comunicazione El ettroniche (ECN Electronic Communications Networks). il Rapporto indica che negli ultimi anni sia i mercati consolidati che gli ECN hanno cercato di proporre meccanismi innovativi in grado di rispondere alle esigenze. di una maggiore flessibilità nella collocazione temporale degli scambi e delle sedi di contrattazione. In particolare. Introduzione e visione d'insieme La tecnologia ha cambiato per sempre la nostra vita quotidiana. Il Rapporto esamina i tipi di soggetti del mercato che si abbonano ai s ervizi ECN. il gruppo di specialisti della Commissione ha elaborato un Rapporto che analizza le attuali attività degli ECN e delle contrattazioni after hours. che hanno contribuito a integrare maggiormente le attività ECN nel sistema borsistico nazionale. in particolare. ha inizi almente istituito la propria nicchia di mercato negli anni '70. I progressi tecnologici hanno svolto un ruolo chiave nella recente crescita dei sistemi di contrattazione alternativi. Parte I. Il Rapporto si conclude con l'esame dei problemi che dovrebbero essere affrontati se i principali mercati decidessero di proporre sedute after hours. espresse dagli investitori.00) 1. Su richiesta del Congresso.30 alle 16. e le sempre maggiori possibilità di contrattazione sul mercato after hours. Uno dei maggiori ECN. questi due sviluppi sono collegati tra loro. Per molti aspetti. La seconda parte del Rapporto analizza le attuali dinamiche di contrattazione nel mercato after hours. tenga il passo di un ambiente in rapida evoluzione. soprattutto nei campi della protezione degli investitori e dell'integrità del mercato. Il Rapporto illustra anche le iniziative della Commissione. 58 . il recente sviluppo dei sistemi di contrattazione alternativi..Self-Regulatory Organizations ) e il settore dei titoli per fare sì che la struttura normativa.00. Il Rapporto evidenzia anche le carenze di liquidità e l'instabilità dei prezzi che gli investitori continuano a incontrare in questo mercato e delinea le recenti iniziative tese a migliorare la trasparenza e a estendere le misure essenziali di protezione degli investitori e di integrità del mercato. Nel complesso. il loro impatto sul mercato azionario e le recenti iniziative di carattere normativo intraprese per adeguarsi a questi nuovi sviluppi. quali le Regole di Gestione degli Ordini e il Regolamento ATS. La rivoluzione tecnologica ha riguardato praticamente ogni aspetto della nostra società. il mercato after hours ha indubbiamente contribuito al loro sviluppo. e delinea i recenti sviluppi riguardanti gli ECN. il Rapporto rileva che i volumi di contrattazione after hours rimangono relativamente ridotti e che la maggior parte di questa attività è concentrata nel periodo successivo alla chiusura della seduta ordinaria. Instinet Corp. e delle nuove opportunità di contrattazione dei titoli nel mercato after hours offerte ai piccoli investitori. così come i vantaggi che gli ECN forniscono ai loro abbonati e all'insieme del mercato. noti con il termine di Reti di Comunicazione Elettroniche (ECN). cioè alle ore 16. Gli ECN hanno cercato di estendere il loro ruolo nelle contrattazioni after hours dei piccoli investitori. Se è vero che gli ECN conducono attualmente la maggior parte delle loro operazioni durante le normali sedute di contrattazione (dalle 9. Si segnalano..Studio speciale: reti di comunicazione elettroniche (ECN) e operazioni sul mercato after hours traduzione da testo inglese Giugno 2000 Preambolo La rivoluzione delle tecnologie informatiche ha offerto agli investitori nuove modalità di esecuzione degli ordini. La Commissione riafferma il proprio forte impegno a collaborare con gli organismi autoregolamentati (SRO . fornendo servizi after hours a operatori istituzionali e professionali. I mercati azionari si sono collocati all'avanguardia di questo fenomeno.

quella di Chicago o il Nasdaq. compresa l'accresciuta capacità dei piccoli investitori di contrattare i titoli dopo la chiusura giornaliera dei principali mercati. sia al mercato nel suo complesso. Le analisi della Divisione sulle attività degli ECN e le contrattazioni del mercato after hours sono basate sui dati raccolti dall'OEA (Office of Economic Analysis) della Commissione. che hanno contribuito a integrare maggiormente le attività ECN nel sistema borsistico nazionale. ed evidenzia i recenti sviluppi riguardanti gli ECN. La Divisione analizza anche gli sforzi recentemente compiuti dagli organismi autoregolamentati di Borsa (SRO) per elaborare proposte in grado di migliorare la protezione degli investitori e risolvere i problemi operativi derivanti dalla generalizzazione delle contrattazioni after hours. il Rapporto delinea le recent i iniziative tese a migliorare la trasparenza del mercato after hours e a estendere a questo ambiente i programmi di protezione degli investitori e di integrità del mercato. la Divisione illustra il modo in cui gli ECN funzionano attualmente e il loro impatto sul mercato azionario globale. Più specificatamente. analizza le attuali attività degli ECN e le contrattazioni after hours. l'apparente predominanza delle attività istituzionali durante questo periodo di tempo. elaborato dalla Divisione Regolamentazione del Mercato ("Divisio ne"). la Divisione analizza il mercato after hours.R.Nella relazione H. come la Borsa di New York. il loro impatto sul mercato azionario globale e le recenti iniziative di carattere normativo intraprese per fare fronte a questi nuovi sviluppi. compresa la necessità di nuove tipologie di ordini di compravendita che tengano maggiormente conto delle molteplici sedute di scambi e dei vantaggi offerti dal mantenimento dei prezzi di chiusura dei titoli alle ore 16. in piena evoluzione. La Divisione studia anche le attuali dinamiche di contrattazione del mercato after hours. inclusa la concentrazione delle attività di scambio immediatamente dopo la chiusura della seduta ordinaria.00. 59 . Il Rapporto si conclude con l'esame delle questioni che dovrebbero essere affrontate se i principali mercati decidessero di proporre sedute after hours. nella Parte II del Rapporto. quali le Regole di Gestione degli Ordini e il Regolamento ATS. Sono esaminati i tipi di soggetti del mercato che si abbonano ai servizi ECN. Nella Parte III del Rapporto. Inoltre. nonché le carenze di liquidità e l'instabilità dei prezzi che gli investitori devono affrontare in questo mercato. compreso l'anonimato delle contrattazioni. compresi i piccoli investitori e quelli istituzionali. compresi i ruoli attualmente ricoperti dai mercati consolidati. La Divisione descrive anche le iniziative della Commissione. Il Rapp orto delinea poi alcuni dei vantaggi offerti dagli ECN sia ai loro abbonati. Tale Rapporto. I risultati ai quali è pervenuta la Divisione a tale riguardo sono in linea con le analisi condotte dall'OEA sui dati statistici relativi alla qualità del mercato durante le contrattazioni after hours (cfr Allegato C del Rapporto). Viene esaminata la struttura del mercato after hours. gli operatori indipendenti e gli altri intermediari. 3194 del Conference Committee il Congresso ha invitato la Commissione a stilare un rapporto sulla recente crescita degli ECN e sugli sviluppi del mercato after hours 2.

. B. e possono accedere all'intero database dell'ECN (in contrapposizione rispetto al top of the book) contenente importanti informazioni in tempo reale sulle contrattazioni 14. gli abbonati possono utilizzare funzioni quali la negoziazione o gli ordini con riserva di quantità (reserve size) 13. REDIBook. consentendo l'esecuzione totale o parziale di tali ordini 9. Attualmente gli ECN rappresentano una quota del 30% circa del volume azionario totale e del 40% dei volumi in dollari negoziati in titoli Nasdaq 3.00) 7. Gli ECN vantano una grande varietà di abbonati . Gran parte dell'attività degli ECN riguarda attualmente gli scambi di titoli Nasdaq durante i normali orari di contrattazione. La definizione esclude espressamente i sistemi interni di inoltro ordini degli intermediari 10.Over The Counter). Esistono attualmente nove ECN che operano nei nostri mercati azionari: Instinet.30 alle 16. Visione d'insieme degli ECN A. gli ECN riuniscono gli acquirenti e i venditori per l'esecuzione elettronica degli scambi. Inoltre. investitori istituzionali. Nel 1999 una media del 93% dei volumi azionari degli ECN risultava riguardare titoli del Nasdaq 6. Ad esempio. Attain. noti come ECN. oltre alla concorrenza con le Borse consolidat e e il Nasdaq. il livello complessivo delle attività degli ECN nei titoli quotati in Borsa rimaneva relativamente basso e circa il 26% di questo volume era trattato nel mercato after hours 8. Circa il 96% del volume azionario degli ECN nei titoli del Nasdaq National Market System ("NMS") era trattato durante i normali orari di contrattazione (dalle 9. Essi assicurano agli investitori una maggiore flessibilità e costi di negoziazione ridotti. Quindi l'ECN combina gli ordini di segno opposto per l'esecuzione. Island. NexTrade. Nel 1993 gli ECN rappresentavano invece solo il 13% dei volumi di titoli Nasdaq e solo l'1.piccoli investitori. Gli ECN rappresentano circa il 3% dei volumi totali in azioni/dollari dei titoli quotati in B orsa 4. Archipelago. Strike 11. gli abbonati possono immettere ordini con limite di prezzo nell'ECN. ECN . Introduzione I sistemi di contrattazione alternativi. Sempre nel 1999. Bloomberg Tradebook. operatori indipendenti e altri intermediari . Market XT e GFI Securities 12.4% dei volumi di azioni quotate in Borsa 5. 60 . La Commissione ha definito un ECN come un sistema elettronico che diffonde in maniera estesa a terzi gli ordini immessi da un operatore indipendente di Borsa o da un operatore del mercato ristretto (OTC . e i sistemi di equivalenza.ai quali forniscono numerosi servizi borsistici. cioè i sistemi che incrociano molteplici ordini a un singolo prezzo stabilito dall'ECN e che non consentono agli ordini di essere incrociati o contro -eseguiti direttamente dai soggetti del mercato al di fuori di orari specifi cati. che l'ECN visualizza sul sistema affinché gli altri abbonati possano prenderne visione. solitamente tramite un normale terminale informatico o direttamente per telefono. sono diventati parte integrante dei moderni mercati borsistici. Nella maggior parte dei casi l'acquirente e il venditore rimangono reciprocamente anonimi e i rendiconti di esecuzione degli scambi indicano l'ECN come controparte.Reti elettroniche di comunicazione (ECN): panoramica traduzione da testo inglese Giugno2000 I.Che cosa sono e quali servizi forniscono? In parole povere.

In base a questa alternativa. Regole di Gestione degli Ordini Nel 1996 la Commissione adottò le Regole di Gestione degli Ordini 18. soprattutto quelli piccoli. oppure gli ECN avrebbero direttamente fornito il prezzo a una Borsa Valori o Commissione. l'impiego degli ECN consentiva a gli operatori indipendenti di mantenere artificialmente quotazioni ad ampio margine nel mercato pubblico. Gli ECN e il sistema borsistico nazionale Nel 1975. ovunque fossero ubicati. se tale prezzo era migliore della loro quotazione pubblica. al volume e alle quotazioni dei titoli in tutti i mercati. In secondo luogo. l'alternativa di visualizzazione consentiva a un ECN di agire volontariamente in qualità di intermediario. gli operatori indipendenti e gli specialisti furono obbligati a tenere conto nelle loro quotazioni del p rezzo degli ordini collocati in un ECN. Come detto in precedenza. In terzo luogo. gli operatori indipendenti potevano pubblicare sugli ECN privati quotazioni migliori di quelle esposte sui mercati pubblici. Si poteva ottenere questo risultato in due modi: gli operatori indipendenti potevano includere questi ordini nella loro quotazione. prima dell'adozione delle Regole di Gestione degli Ordini. gli operatori indipendenti avrebbero mantenuto l'obbl igo di perseguire l'esecuzione al meglio degli ordini di Borsa. Uno dei presupposti essenziali di un sistema di questo tipo era quello di "rendere le informazioni relative ai prezzi. Questo diede luogo a scarti artificialmente ampi sui mercati pubblici. Di conseguenza. in maniera tale da produrre i migliori prezzi ed esecuzioni efficienti. vedevano i loro ordini eseguiti a prezzi inferiori rispetto a quelli visualizzati sugli ECN dagli operatori indipendenti e da altri abbonati. poiché questi a bbonati esponevano sugli ECN prezzi migliori di quelli che collocavano nel Nasdaq. B. accordando nel contempo la massima flessibilità nella concezione del sistema borsistico nazionale. dovute al fatto che i titoli erano negoziati in mercati separati e non collegati. La Commissione fu incaricata di facilitare la realizzazione di questi obiettivi. in maniera tale che gli acquirenti e i venditori di titoli. le Borse e gli operatori avrebbero pubblicato sia i prezzi ai quali erano disposti a scambiare i titoli che i prezzi ai quali questi ultimi e rano effettivamente scambiati 16. il Congresso era preoccupato a causa della frammentazione degli scambi e delle modeste esecuzioni di Borsa. Perciò. la quotazione pubblica divenne meno affidabile e il mercato si frammentò. Questo creò sostanzialmente un mercato a due livelli: il mercato pubblico tr adizionale e il nuovo mercato ECN. numerosi investitori. il NASD) 19. Di fatto. comunicandoli come parte di essa alla loro Commissione nazionale di controllo della Borsa Valori o dei Titoli (cioè. i collegamenti tra i mercati avrebbero aiutato i clienti a ottenere su qualsiasi mercato i migliori prezzi.Reti elettroniche di comunicazione (ECN): normativa traduzione da testo inglese Giugno 2000 II. né vendere a meno del prezzo più alto che un acquirente era disposto a offrire" 17. potessero prendere decisioni di investimento ragionate e non pagare più del prezzo più basso al quale un venditore era disposto a vendere. uno specialista di Borsa o un operatore indipendente 61 . Iniziative di carattere normativo A. Questo ordinamento avrebbe dovuto comprendere tre componenti minime. bensì fungevano principalmente da veicoli privati di scambio per gli investitori istituzionali e gli operatori indipendenti. Innanzitutto. facilitandone l'emersione. In base alle Regole di Gestione degli Ordini. caratterizzato da prezzi migliori e da un accesso limitato. Gli Emendamenti del 1975. si proponevano di istituire un ordinamento nel quale i mercati concorrenti fossero collegati tra loro.. la quale avrebbe poi incluso tali informazioni nella quotaz ione pubblica messa a disposizione dei venditori di dati del mercato ("Alternativa di visualizzazione ECN") 20. per fare fronte al mercato a due livelli che si era creato. comunicando al sistema di quo tazione pubblica il migliore prezzo e l'entità degli ordini per ciascun titolo immessi nell'ECN stesso da uno specialista o da un operatore indipendente. Con il passare del tempo. così come emergeva dalla Sezione 11A del Securities Exchange Act del 1934. All'inizio del loro sviluppo gli ECN non erano integrati nel sistema borsistico nazionale. il Congresso invitò la Commissione a favorire lo sviluppo di un sist ema borsistico nazionale per i titoli ("Emendamenti del 1975") 15. All'epoca. disponibili a tutti gli investitori.

le Regole di Gestione degli Ordini non affrontavano la questione delle modalità di regolamentazione degli ECN sui mercati. Di conseguenza. Regolamento ATS Nel dicembre del 1998. Di conseguenza. Gli scarti tra le domande e le offerte si ridussero in misura sostanziale. Tuttavia. il che aveva dato luogo ad alcuni vuoti normativi. erano stati storicamente regolamentati come operatori indipendenti tradizionali. le Regole di Gestione degli Ordini non si applicavano direttamente agli ECN. Mentre agli operatori indipendenti e agli speci alisti veniva richiesto di attenersi all'Emendamento ECN. non era necessario rendere pubblica la quota di ordini occultati tramite le funzioni di "reserve size" nei sist emi di contrattazione alternativi. l'ECN Display Amendment contribuì a inserire gli ECN nel sistema borsistico nazionale. Per i sistemi di contrattazione alternativi con volumi di scambi significativi. Questo andava ancora una volta a scapito della trasparenza dei prezzi. I sistemi di contrattazione alternativi registrati come operatori indipendenti dovevano collegarsi con una Borsa registrata o con il NASD ed esporre pubblicamente i loro ordini ai prezzi migliori (compresi gli ordini istituzionali) per i titoli quotati in Borsa e i titoli del Nasdaq che rappresentavano il 5% o più del loro volume di scambi. unitamente all'incremento del numero di mercati elettronici che costituivano nuove sedi di contrattazione. tutti gli ECN hanno scelto di utilizzare questa alternativa per conto dei loro operatori indipendenti abbonati 21. con conseguenti notevoli risparmi di costi per gli investitori 22. Attualmente.e. benché i sistemi di contrattazione alternativi fossero dei mercati. Questi problemi. oppure di costituire un mercato separato e registrarsi come una Borsa.veniva richiesto di soddisfare i seguenti requisiti aggiuntivi. per l'inserimento nel sistema di quotazione pubblico. non prevedeva un sistema completo e adeguato di controllo o di sorveglianza delle contrattazioni e creava potenziali perturbazioni del mercato. Nel comunicato di adozione del Regolamento ATS. l'approccio normativo esistente all'epoca non forniva agli investitori l'accesso ai prezzi migliori. Inoltre. Le Regole di Gestione degli Ordini esercitarono un impatto immediato sui mercati azionari. Solo gli ordini che i soggetti operanti in un s istema di contrattazione alternativo sceglievano di comunicare a più di un altro soggetto dovevano essere diffusi pubblicamente. Per la prima volta. e (2) avesse consentito a qualunque intermediario od operatore di accedere a questi ordini con la stessa facilità con la quale sarebbe stato possibile se fossero stati pubblicati nella quotazione dell'operatore indipendente . in molti casi. Ai sistemi di contrattazione alternativi con ingenti volumi di scambi . la Commissione adottò il Regolamento ATS. La Commissione cercò di colmare questi vuoti normativi adottando il Regolamento ATS. gli ordini istituzionali e gli ordini non provenenti da operatori indipendenti rimanevano ignoti al pubblico. la partecipazione degli ECN all'alternativa di visualizzazione era volontaria. Di conseguenza. in base al quale i sistemi di contrattazione alternativi potevano scegliere di agire in qualità di soggetto del mercato e iscriversi come operatori indipendenti. allo scopo di istituire un quadro di riferimento normativo per i sistemi di contrattazione alternativi e assicurare una loro maggiore integrazione nel sistema borsistico nazionale 24. spinsero la Commissione a studiare la maniera di integrare tali nuove sedi nel sistema borsistico nazionale 23. dovute alle interruzioni di attività dei sistemi. C. quindi. in grado di esercitare un impatto potenzialmente significativo sul mercato . Dovevano inoltre consentire ai membri delle Borse registrate e del NASD di eseguire questi ordini comunicati al pubblico. i prezzi e le quantità di tali ordini al prezzo di acquisto più elevato e al prezzo di vendita più basso del titolo. Questo approccio consentiva a un sistema di contrattazione di scegliere il ruolo che intendeva svolgere sul mercato. gli ordini immessi negli ECN dagli operatori indipendenti e dagli specialisti erano accessibili al pubblico. Inoltre. 62 . la Commissione osservò che.OTC sarebbe stato considerato in situazione di conformità con l'Emendamento ECN se l'ECN da lui utilizzato: (1) avesse fornito a un SRO. le Regole di Gestione degli Ordini non imponevano a tutti i soggetti del mercato di riportare gli ordini collocati negli ECN nel flusso della quotazione pubblica.

Un sistema di contrattazione alternativo con un volume di scambi pari o superiore al 20% doveva anche fare sì che i propri sistemi automatizzati rispondessero a determinati standard di capacità, integrità e sicurezza. La richiesta di questo requisito mirava a evitare le interruzioni di attività - con conseguenti perturbazioni del mercato - subite da alcuni sistemi di contrattazione alternativi in periodi di elevati volumi di scambi. Un sistema di contrattazione alternativo con un volume di scambi pari o superiore al 20% doveva anche astenersi dal negare in maniera indebita l'accesso al proprio sistema agli investitori. Questa norma vietava unicamente l'ingiusta discriminazione tra quanti richiedevano l'accesso. I sistemi erano liberi di stabilire criteri equi e obiettivi (ad esempio, l'affidabilità creditizia) per operare una distinzione tra i potenziali partecipanti. I sistemi più piccoli che scelsero di registrarsi come operatori indipendenti riscontrarono pochi cambiamenti sul fronte dei requisiti normativi. In qualità di operatori indipendenti, questi sistemi di contrattazione alternativi continuavano a essere sotto la supervisione di un organismo autoregolamentato. Purché registrasse volumi contenuti, un sistema di contrattazione alternativo doveva semplicemente stilare e inoltrare alla Commissione una comunicazione con la descrizione delle proprie modalità di funzionamento, conservare traccia delle verifiche e presentare rapporti trimestrali. In definitiva, in seguito all'adozione del Regolamento ATS, gli ECN potevano registrarsi in qualità di Borse, ai sensi della Sezione 6 dell'Exchange Act 25., conformandosi e assumendo le numerose funzioni autoregolamentate previste in questo tipo di registrazione, oppure rimanere registrate come operatori indipendenti, ai sensi della Sezione 15 dell'Exchange Act 26., adeguandosi ai requisiti del Regolamento ATS. Gli ECN di grandi dimensioni erano soggetti a ulteriori requisiti specificatamente previsti per le loro attività di Borsa (in contrapposizione a quelle di operatore indipendente). A tutt'oggi, due ECN hanno ufficialmente presentato domanda di registrazione in qualità di Borse 27. Gli altri ECN sono attualmente regolamentati come operatori indipendenti e sono soggetti al Regolamento ATS. In sintesi, il Regolamento ATS ha riconosciuto il ruolo in piena evoluzione che i sistemi di contrattazione alternativi svolgono nei nostri mercati azionari. Esso ha offerto a tali sistemi la possibilità di registrarsi presso la Commissione in qualità di Borse o di operatori indipendenti. La modalità di registrazione prescelta ha influito sui loro diritti e sulle loro responsabilità. Il Regolamento ATS ha fornito ai sistemi di contrattazione alternativi una struttura normativa che li ha integrati nel sistema borsistico nazionale, pur preservando la loro flessibilità. In relazione alla proposta del New York Stock Exchange di eliminare la regola che limitava ai suoi membri la possibilità di negoziare i titoli quotati in Borsa, la Commissione rich iese un esame dell'impatto della frammentazione, derivante in particolare dall'internazionalizzazione del flusso degli ordini di Borsa. La Commissione chiese anche di analizzare il rischio che tale frammentazione potesse compromettere la concorrenza delle quotazioni e il processo di diffusione dei prezzi sul mercato. La Commissione sollecitò altresì osservazioni sugli approcci alternativi per risolvere i problemi legati alla frammentazione 28. D. Recenti sviluppi 1. Collegamenti Attualmente, i nove ECN sono collegati al Nasdaq tramite SelectNet 29. Questo collegamento permette a ciascun ECN di presentare i propri ordini al meglio di titoli Nasdaq in questo sistema, consentendone l'accesso al pubblico. Gli ECN non sono però collegati alle Borse. Allo scopo di integrarli maggiormente nei mercati quotati, la Commissione ha recentemente approvato un progetto normativo NASD che consente loro di registrarsi in qualità di operatori indipendenti ITS/CAES 30. Gli operatori indipendenti del Nasdaq che trattano titoli quotati sono attualmente collegati alle Borse tramite l'interfaccia del sistema CAES del Nasdaq nell'ambito dell'Intermarket Trading System ("ITS") (da cui la definizione di operatori indipendenti ITS/CAES) 31. L'ITS è un sistema elettronico di inoltro degli ordini che facilita la contrattazione inter-mercati di titoli quotati in Borsa, consentendo a un operatore
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indipendente di una piazza di inviare un ordine a un'altra piazza che tratta lo stesso titolo a un prezzo migliore. Tramite il collegamento ITS/CAES, gli ordini inoltrati a una sala contrattazioni possono essere convogliati verso il mercato OTC per l'esecuzione. Viceversa, un operatore indipendente OTC può inoltrare ordini alle Borse affinch é siano eseguiti tramite il collegamento ITS/CAES 32. Il collegamento dei sistemi di contrattazione alternativi e degli ECN all'ITS, dal momento che permette loro di registrarsi come operatori indipendenti ITS/CAES, porterà all'inclusione delle quotazioni ECN di titoli quotati in Borsa nel relativo sistema di quotazione consolidato. Questo dovrebbe potenzialmente migliorare i prezzi pubblicati e assicurare una migliore esecuzione degli ordini degli investitori. Inoltre, la partecipazione dei sistemi di cont rattazione alternativi e degli ECN all'ITS/CAES renderebbe il terzo mercato più dinamico e competitivo. Il NASD sta attualmente lavorando sulle modifiche tecniche e di programmazione dei propri sistemi, al fine di supportare tale collegamento. 2. Tariffe e canoni Ai sensi del Regolamento ATS, gli ECN devono consentire ai non abbonati di accedere alle quotazioni che essi collocano nel flusso pubblico. Tale accesso deve essere in linea con quello fornito agli abbonati. Il Regolamento ATS non vieta espressamente agli ECN di addebitare canoni di accesso, ma nel comunicato attuativo del suddetto Regolamento la Commissione ha stabilito che gli ECN non possono istituire canoni limitativi dell'accesso, in maniera tale che non si frappongano barriere alla fruizione d a parte dei non abbonati. La Commissione ha altresì stabilito che un SRO può regolamentare i canoni degli ECN aderenti per fare sì che questi siano addebitati in maniera coerente con il mercato di tale SRO (ad esempio, necessità di includere il canone nell a quotazione pubblicata). Per evitare che i canoni siano utilizzati come mezzo per impedire l'accesso ai non abbonati, agli ECN è attualmente consentito di addebitare a questi ultimi lo stesso canone fatturato a una "quota consistente" dei loro operatori i ndipendenti abbonati "attivi", ai sensi delle relative lettere di non-azione 33. Gli operatori indipendenti hanno il dovere di garantire l'esecuzione al meglio nella gestione degli ordini di Borsa, il che li obbliga solitamente a ricercare i prezzi miglior i. Talvolta può essere un ECN a pubblicare il miglior prezzo di un determinato titolo, ma il canone che può addebitare all'intermediario che gli inoltri un ordine può aumentare in misura significativa il costo di esecuzione. Peraltro, gli operatori indipendenti possono decidere di non addebitare canoni per l'accesso alle loro quotazioni. La Divisione sta attualmente analizzando i canoni degli ECN e il loro impatto sull'esecuzione al meglio degli ordini, nonché sul mercato nel suo complesso.

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Operazioni sul mercato after hours: panoramica traduzione da testo inglese Giugno 2000 I. Visione d'insieme La contrattazione di titoli americani al di fuori dei normali orari di Borsa non è un fenom eno nuovo. Per anni, gli investitori istituzionali e i professionisti del mercato hanno inviato agli intermediari ordini after hours, affinché fossero eseguiti sugli ECN o su piazze extra -americane 34. Questi soggetti del mercato sono sempre stati disposti ad accettare i rischi insiti nelle contrattazioni after hours, comprese la potenziale instabilità dei prezzi e la carenza di liquidità, in quanto essi attuano complesse strategie di scambi internazionali che richiedono adeguamenti dei loro portafogli nell'arco delle 24 ore e meccanismi di contenimento dei rischi 35. Inoltre, molte di queste istituzioni evitano i rischi di mercato negoziando in anticipo i prezzi di esecuzione dei loro scambi after hours 36. Il mercato after hours è però sempre più influenza to dalle esigenze degli investitori e da gran parte di quegli stessi progressi tecnologici che stanno trasformando l'intero mercato dei titoli. A partire dalla metà del 1999, un numero crescente di operatori indipendenti ha iniziato a offrire ai piccoli investitori la possibilità di inoltrare ordini agli ECN dopo la chiusura giornaliera dei principali mercati. La Commissione vede con favore la possibilità di scelta degli orari di contrattazione da parte degli investitori, a patto che ciò non comprometta i m eccanismi essenziali di protezione degli investitori stessi e dei mercati. In considerazione dei traguardi raggiunti dalla moderna tecnologia e della natura complessiva degli attuali mercati azionari, era probabilmente inevitabile che alcuni investitori ricercassero maggiori opportunità di effettuare le loro transazioni azionarie al di fuori degli orari di Borsa tradizionali. In anni recenti, la Commissione ha sostenuto le iniziative dei mercati azionari e degli ECN che si ripromettevano di offrire agli investitori i vantaggi di una più estesa concorrenza tra le piazze di contrattazione e una maggiore flessibilità nella collocazione temporale degli scambi. Questa parte del Rapporto della Divisione esamina la struttura e le dinamiche di contrattazione dell'attuale mercato after hours, nonché le recenti iniziative di carattere normativo lanciate dagli SRO e dalla Commissione per elaborare un quadro di riferimento in vista dei futuri sviluppi del settore. A. Struttura del mercato after hours Occorre rammentare che esistono numerose sedi di contrattazione nell'attuale mercato after hours dei titoli americani. Benché i dati diffusi dai mezzi di comunicazione possano dare l'impressione che l'intero volume del mercato after hours sia gestito elettronicamente da ECN come Instinet e Island, la situazione delle contrattazioni che si svolgono dopo le ore 16.00 è in realtà assai più complessa. Molte delle Borse nazionali offrono da anni agli investitori alcune possibilità di eseguire i loro ordini dopo la chiusura della normale seduta giornaliera. Ad esempio, sia il New York Stock Exchange che l'American Stock Exchange prevedono sessioni di incrocio degli ordini che si svolgono alle ore 17.00 e durante le quali è possibile procedere all'abbinamento degli ordini di compravendita ai prezzi di chiusura delle ore 16.00 37. Inoltre, quattro Borse regionali propongono attualmente sedute di contrattazione post -chiusura: la Boston Stock Exchange (BSE) e la Philadelphia Stock Exchange (Phlx) prevedono sessioni post-chiusura dalle 16.00 alle 16.15; la Chicago Stock Exchange (CHX) e la Pacific Exchange (PCX) prolungano questo orario fino alle 16.30. Come si vedrà in seguito, a partire dal 29 ottobre 1999, la CHX ha inaugurato anche una "ESession" per gestire ordini con limite di prezzo dalle 16.30 alle 18.30 38.
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operano fino alle ore 17.15.00 e le 18. i dati del nastro consolidato indicano che le Borse hanno assorbito oltre il 92% del volume azionario dei titoli quotati al NYSE tra le 16. la quasi totalità del volume azionario after hours dei titoli quotati e Nasdaq è stata trattata subito dopo la chiusura della seduta ufficiale.0 0 già dal 1992 41. Anche se ulteriori passi avanti sul piano della trasparenza del mercato e dei collegamenti tra le sedi di contrattazione after hours potrebbero migliorare la liquidità di questo mercato negli anni a venire. dopo questa iniziale attività di contrattazione post-chiusura. Automated Confirmation Transaction Service e Nasdaq Trade Dissemination Service. Il grafico B-2 illustra che il brusco calo dei livelli di volume dei titoli quotati dopo le ore 16. Anche se la situazione potrebbe cambiare con la progressiva espansione delle attività degli ECN nel campo dei titoli quotati al NYSE. 24 ore su 24. B. Importanti sistemi di report delle contrattazioni e dei prezzi dell'indice Nasdaq. La rappresentazione grafica del volume del nastro consolidato a intervalli di 15 minuti mostra le abituali impennate all'apertura e alla chiusura della seduta ufficiale. Questi servizi sono utilizzati dagli operatori indipendenti e da altri intermediari. il volume azionario degli scambi di titoli Nasdaq dopo le ore 16. il futuro dei titoli americani rimane appannaggio delle contrattazioni complete. in corrispondenza della seduta di incrocio degli ordini del NYSE. Sempre il 18 gennaio. Analogamente.. con un piccolo calo immediatamente dopo le ore 16. Infatti. inoltre. sono presenti da anni nel mercato after hours dei titoli Nasdaq. se è vero che gli ECN sono attivi nelle contrattazioni after hours. Inoltre.00.00 e le 16.Il volume after hours dei titoli quotati al NYSE e gestiti dalle Borse è consistente. quali SelectNet. Parte di questo volume di scambi riguarda transazioni di chiusura della seduta ufficiale del NYSE. Distribuzione dei volumi L'attuale livello delle contrattazioni after hours è estremamente basso rispetto a quello delle normali sedute per i titoli quotati in Borsa e Nasdaq. e non soltanto gli ECN. il ruolo svolto dalle Borse nelle contrattazioni after hours non deve essere sottovalutato. I grafici B-7 e B-8 indicano che questo andamento è confermato anche se si escludono il calo della seduta ufficiale e i volumi della seduta di incrocio degli ordini del NYSE.30 alle 18. Si sente spesso dire che le contrattazioni after hours rimangono un "mercato di azioni". sempre nella stessa data. anche escludendo dalla data campione l'intero volume riportato dal NYSE tra le 16. 66 . altri soggetti assorbono oltre la metà del volume azionario after hours complessivo dei titoli Nasdaq.00 ha rappresentato solo il 3% del totale giornaliero. per negoziare i titoli dopo la chiusura della normale seduta di Borsa. la distribuzione dei volumi azionari di titoli quotati al NYSE nel corso della seduta ufficiale e del periodo after hours è illustrata nel grafico B -1 43. occorre rilevare che molteplici soggetti. La concentrazione delle contrattazioni after hours dei titoli quotati al NYSE nel periodo immediatamente successivo alla chiusura delle ore 16. Dinamiche di contrattazione del mercato after hours Storicamente. le contrattazioni after hours sono sempre state concentrate in un arco di tempo immediatamente successivo alle 16. 1.30. meno dell'1% del volume azionario totale dei titoli NYSE post-chiusura è stato registrato dalle 17. nella data campione del 18 gennaio 2000 39. Ad esempio.00 e un altrettanto piccolo incremento alle o re 17.00. anche escludendo l'intero volume NYSE 44. i restanti scambi rappresenterebbero comunque sempre il 69% del volume after hours di questi titoli 40. Come si vedrà in seguito. solo il 3% del volume azionario dei titoli quotati al NYSE è stato scambiato dopo l e ore 16. Nella data campione del 18 gennaio. nonché dagli ECN. anziché un "mercato azionario". le emissioni con una liquidità di mercato significativa erano generalmente ben poche 42.00 è illustrata nei grafici B-5 e B-6. ora di chiusura della normale seduta di Borsa. Ciò nonostante.00. Inoltre.30. La situazione non è cambiata.00.00 è evidente. le quali sono state riportate sul nastro poco dopo le ore 16.

delineano un quadro più complesso del mercato after hours. questo campione ha dimostrato che dopo le 18. In altre parole.00 alle 17. ora di cessazione della diffusione del nastro consolidato. l'attività degli ECN in termini di percentuale dei volumi 67 .15 46.9% dei volumi totali realizzato tra le 24. con un livello delle contrattazioni ECN particolarmente oscillante in determinati giorni e orari. come testimoniato dal calo della quantità media di azioni a 358. Le distribuzioni dei volumi intragiornalieri dei titoli Nasdaq risultano simili a quelle dei titoli quotati al NYSE.30 Le analisi condotte dalla Divisione sulle contrattazioni after hours si basano in larga misura sulle informazioni del nastro consolidato. i volumi Nasdaq tra le 17. Quantità media di azioni Le analisi intragiornaliere della Divisione relative alla quantità media di azioni delle transazioni del Nasdaq sembrano indicare che gran parte dell'attività after hours che si svolge immediatamente dopo la chiusura delle ore 16. Questo aumento della quantità media di azioni indica che gli investitori istituzionali si sono attivati in questo arco di tempo. con un brusco calo dopo la chiusura. è stata evidenziata un'attività di piccolo investimento. 2. termine della diffusione del nastro cons olidato 48. Benché il calo dei volumi Nasdaq sia meno brusco di quello riportato per i titoli NYSE alla stessa data.30. Il grafico B-15 indica che questo andamento intragiornaliero si è ripetuto in quattro da te di contrattazione.00 alle 16. mentre la presenza dei piccoli investitori diventa più consistente in un secondo tempo. Il grafico B -12 indica che il 73% del volume after hours totale dei titoli Nasdaq è stato registrato tra le 16.30. il grafico B -14 indica che la quantità media degli scambi del Nasdaq dalle 9.30. dal 18 al 22 gennaio 2000. 4.000 e ha proseguito al ritmo di oltre 1.000 azioni per quattro ulteriori intervalli di 15 minuti ciascuno. I grafici A-6 mostrano che.00. con un ulteriore 1.00 e le 16.00 e un calo a sole 496 azioni durante l'intervallo compreso tra le 17. Volumi dopo le ore 18. Sempr e in queste quattro date di contrattazione.00 alle 18.30.00 rimane di carattere istituzionale.30 hanno rappresentato s olo il 3% del totale after hours di questi titoli. tuttavia. tuttavia. Ad esempio.15 alle 18. gli ECN hanno realizzato in media il 41% dei volumi azionari totali Nasdaq dalle 16.30 45. L'Office of Economic Analysis (OEA) ha analizzato i volumi Nasdaq in determinate date di contrattazione di gennaio e febbraio 47.30 e le 18. Dalle 9. con un picco di 2.4% dei volumi azionari after hours era stato mediamente registrato tra le 18. meno dell'1% dei volumi azionari after hours co mplessivi delle Borse regionali e del terzo mercato risulta eseguito dalle 17.30.Inoltre. la quantità media di azioni è stata di 735. per determinare se si registravano volumi azionari significativi dopo le 18. Dalle 16. Interruzione delle attività degli ECN Come visto in precedenza.15.00 del giorno successivo.30 alle 16.59.30 alle 16. in quelle date. Il grafico B-11 mostra per il volume Nasdaq uno schema di curva a campana rovesciata durante la seduta ufficiale del 18 gennaio. La Divisione ha concentrato la propria attenzione sulle contrattazioni realizzate dalle dieci soci età maggiormente attive sul mercato after hours dei titoli Nasdaq in ogni data di contrattazione dal 18 al 21 gennaio.30 alle 18. solo il 5. L'OEA ha constatato che. I dati forniti alla Divisione dal Nasdaq 49.00 alle 16. Dalle 17.30.00 e le 8. Il grafico A-5 mostra che la quota di attività ECN è oscillata da un minimo del 20% (18 gennaio) a un massimo del 66% (21 gennaio). 3.30 e le 23. sarebbe errato presupporre che tutte le contrattazioni after hours siano realizzate dagli ECN. non si verifica abitualmente un'attività after hours significativa. diffuso quotidianamente fino alle ore 1 8. mentre i volumi azionari after hours totali realizzati dagli ECN sono stati in genere maggiori dalle 16.30.30. la quantità medi a di azioni ha superato quota 2.00 del 18 gennaio è stata pari a 714 azioni.00 e le 18. Il grafico B-13 evidenzia la rapida diminuzione dei livelli di volume dalle 16.242 azioni dalle 16.45 alle 18.

solo 469 emissioni sono state scambiate tra le 16. I grafici A-7 confermano questo risultato. Corel. passate dalla quotazione di 1 1/32 alle ore 16. Ad esempio.15 appare coerente con quanto rilevato dalla Divisione.5 milioni di azioni (dalle 17.15 e le 16.994 emissioni negoziate nell'arco di questo periodo iniziale.00.00 alle 18..00 e le 16.15 e le 18.5 milioni di azioni 52.30 del 19 gennaio a 110 1[190]2 e ha chiuso la seduta ufficiale a 107. Carenze di liquidità e instabilità dei prezzi I titoli negoziati nel mercato after hours sono in gran parte scambiati solo durante il periodo immediatamente successivo alle 16. Ad esempio. il numero di titoli Nasdaq scambiati nel mercato after hours del 18 gennaio è cala to bruscamente dopo l'intervallo iniziale compreso tra le 16. una minore quantità media di azioni negoziate è solitamente associata a una maggiore attività da parte dei piccoli investitori. Le analisi condotte dalla Divisione sulle contrattazioni after hours alla data del 18 gennaio evidenziano le carenze di liquidità e l'instabilità dei prezzi che gli investitori che operano in tale 68 . e Corel Corp. con una flessione del 19% rispetto alla chiusura della seduta u fficiale 54. cioè il calo della quantità media di azioni degli scambi Nasdaq do po le 17.00.00. il maggiore incremento di quotazione percentuale del mercato after hours del 18 gennaio è stato registrato dalle azioni di Western Water Co. in calo di 2 9/16 (2.30. non è insolito assistere a brusche oscillazioni dei prezzi di questi titoli nel mercato after hours.8 milioni di azioni 51. 5.30. pari al 43% delle emissioni Nasdaq negoziate quel giorno. L'incremento relativo dell'attività ECN dopo le ore 17. sono state scambiate 2. pari a un guadagno del 42% 53. le azioni Microsoft hanno chiuso a 115 5/16. Il secondo titolo più dinamico del mercato after hours del 18 gennaio. la percentua le dei volumi ECN totali durante questi intervalli è aumentata dal 36% al 63%. scese poi a circa 100 dopo le 17. Questo volume after hours ha rappresentato il 7.30).30 a 1 1/16.15. Il maggiore calo di quotazione percentuale è stato subito dalle azioni di Covol Technologies.15.2%) rispetto alla chiusura delle ore 16. ha chiuso la seduta ufficiale a 20.30. a fronte di 1.30.totali è risultata spesso più consistente mano a mano che il volume complessivo diminuiva nell'intervallo compreso tra le 17. hanno diffuso comunicati sugli utili dopo la chiusura di quello stesso giorno.077 emissioni Nasdaq dalle 16.00 a quella di 1 15/32 alle 18. come indicato nel grafico B-16. con un volume di 48. in particolare quelli che sono stati oggetto di comunicati stampa emessi da grandi gruppi dopo la chiusura della seduta ufficiale 50. con una quotazione finale di 23 23/32.30. le maggiori oscillazioni percentuali delle quotazioni nel mercato after hours si registrano spesso a carico dei titoli a basso valore (i cosiddetti penny stocks) estremamente illiquidi. 2. Come visto in precedenza. In seguito al comunicato sugli utili emesso dalla società dopo le ore 16.9 milioni di azioni Mi crosoft sono stati scambiati entro le 18. Di conseguenza.39 milioni di azioni sono stati scambiati entro le ore 18. con una quotazione finale di 112 3[190]4.30) a poco meno di 1. per i quali piccole fluttuazioni assolute di quotaz ione danno luogo ad ampie variazioni percentuali.. 1.15 alle 18. Tuttavia. Più specificatamente. Il volume di contrattazione after hours appare ancora in larga misura concentrato in un numero ristretto di titoli.2% del volume giornaliero totale del 18 gennaio. La quotazione del titolo ha riaperto il giorno successivo a 21 7/8 e ha chiuso a 20 9/16. entrambe le società emittenti dei due titoli più dinamici nell'after hours del 18 gennaio.15. Il tito lo Microsoft ha riaperto alle 9. Ad esempio. In seguito al comunicato sugli utili emesso dalla società dopo le ore 16. che hanno chiuso alle 18.30. con un volume di 8. i quali tendono a inoltrare i loro ordini after hours tramite gli ECN. mentre la quantità media dei volumi azionari realizzati dagli ECN dal 18 al 21 gennaio è calata da oltre 2 milioni (dalle 16.6%) rispetto alla chiusura della seduta uffic iale. Durante la seduta ufficiale del 18 gennaio. ora di chiusura della seduta ufficiale. Come è ovvio. nella data di contrattazione del 18 gennaio. Microsoft Corp.00. Il volume after hours di questo titolo meno liquido ha rappresentato il 32% del volume giornaliero totale del 18 gennaio. in aumento di 3 23/32 (18.00 alle 16.

un'unità di misura dei costi di negoziazione. Ad esempio. prima di inoltrare i loro ordini in questa sede. per poi salire a 15 cent nell'after hours 55.mercato devono affrontare. 69 . i costi di negoziazione e l'instabilità dei prezzi nella seduta ufficiale e nell'after hours. approssimativa misura della variazione media di prezzo tra gli scambi. La volatilità dei prezzi di contrattazione. Questa analisi ha indicato che la qualità di mercato di tali titoli si è sensibilmente deteriorata dopo la chiusura della seduta ufficiale.30 alle 16. lo scarto medio di quotazione di questi titoli si è più che triplicato (da 8 cent per azione dalle 9. Gli scarti effettivi. le analisi condotte sia dalla Divisione che dall'OEA indicano che gli investitori devono tenere attentamente conto dei maggiori costi di negoziazione e dei potenziali rischi del mercato after hours. a 26 cent per azione dalle 16. in relazione ai 15 titoli con maggiore capitalizzazione dell'indice Nasdaq 100 dal 7 all'11 febbraio 2000. è stata pari a 5 cent durante l'orario normale. In definitiva. sono aumentati da 13 cent per azione a 36 cent per azione nel mercato after hours.30). Questi risultati sono in linea con le analisi dei dati statistici sulla qualità del mercato after hours condotte dall'OEA e riportate nell'Allegato C del Rapporto.00. L'OEA ha esaminato gli scarti delle quotazioni.00 alle 18.

Vertice sul mercato after hours e gruppi di lavoro SRO Il 30 giugno 1999 il Presidente Levitt. Iniziative di carattere normativo A. società di investimenti on line. Maggiore accesso al mercato after hours da parte dei piccoli investitori A partire dalla metà del 1999. un numero crescente di operatori indipendenti ha iniziato a offrire ai piccoli investitori la possibilità di inoltrare i loro ordini agli ECN. NYSE e NASD annunciarono che stavano costituendo numerosi gruppi di lavoro incaricati di vagliare un ampio ventaglio di informazioni sulle contrattazioni after hours.Operazioni sul mercato after hours: normativa traduzione da testo inglese Giugno 2000 II. il Presidente NYSE Richard Grasso e il Presidente NASD Frank Zarb hanno congiuntamente indetto un Vertice che ha gettato le basi per un esame più approfondito dei problemi sollevati dalla generalizzazione delle contrattazioni del mercato after hours. Vista l'attuale natura del mercato. Protezione e informazione degli investitori I problemi legati alla protezione degli investitori sono di capitale importanza in qualsiasi mercato e. nel contesto attuale del mercato after hours. tra l'altro. Le preoccupazioni della Commissione si erano acuite all'inizio del 1999. provenienti sia dall'interno che dall'esterno del settore dei titoli 57. In occasione del Vertice. nonché rappresentanti degli SRO. questi sviluppi promettevano ai piccoli investitori parte di quella flessibilità delle contrattazioni after hours di cui le istituzioni e gli operatori profession isti godevano da anni. Il gruppo di lavoro sulla prot ezione e l'informazione degli investitori è stato formato allo scopo di esaminare possibili procedure standard tese a massimizzare i meccanismi di protezione e a ridurre al minimo la confusione presso gli investitori. All'inizio del mese di ottobre 1999 i gruppi di lavoro presentarono le loro relazioni finali a NASD/NYSE. i quali le diffusero sui loro siti Internet per offrire al pubblico la possibilità di prendere visione e di commentare le raccomandazioni così elaborate 59. affinché potessero essere eseguiti dopo la chiusura della seduta ufficiale. Benché la Commissione abbia in linea di massima sostenuto questi sviluppi. era evidente che molto altro andava fatto per informare adeguatamente i piccoli investitori circa i potenziali rischi delle contrattazioni nel mercato after hours. 1. nonché ai problemi operativi di compensazione e liquidazione 58. e per tenere conto delle ramificazioni delle contrattazioni after hours generalizzate ai fini dei regolamenti in materia di protezione degli investitori e di integrità del mercato. quando ci si era accorti che i principali mercati si stavano lanciando nell'after hours senza avere prima considerato attentamente i problemi cruciali di protezione degli investitori e operativi 56. nonché l'adozione di un documento di best practice a livello settoriale. B. ECN. soprattutto. 70 . Il settore dovrebbe coordinare una campagna informativa sulle contrattazioni after hours. Questi gruppi di lavoro avevano il compito di elaborare raccomandazioni riguardanti questioni legate alla protezione degli investitori. Tra gli oltre 40 partecipanti al Vertice figuravano sostenitori delle associazioni di salvaguardia dei consumatori e rappresentanti di tutti i comparti del settore dei titoli. siti Internet e annunci sui mezzi di comunicazione del servizio pubblico. spesso illiquido e instabile. Gli investitori dovrebbero avere l'obbligo di fornire ai loro intermediari istruzioni specifiche in base alle quali li autorizzano a inoltrare gli ordini da eseguire nel mercato after hours. Le raccomandazioni del gruppo di lavor o comprendevano. società e organismi di compensazione. quanto segue: Dovrebbe essere richiesta la totale divulgazione agli investitori della natura e dei rischi delle contrattazioni a orario prolungato. raggiungendo gli investitori tramite materiale stampato. alle potenziali modifiche delle convenzioni di contrattazione. Come visto in precedenza. comprese società di intermediazione di ogni dimensione. gli investitori dovrebbero utili zzare ordini con limite di prezzo.

Le società emittenti dei titoli dovrebbero essere invitate a comunicare i loro annunci aziendali durante l'intervallo tra la seduta diurna e quella after hours. (ii) garantire una "finestra" per gli annunci societari. Le raccomandazioni del gruppo di lavoro comprendevano.00 della seduta di contrattazione tradizionale. tra l'altro. ma anche i problemi legati alle attività di back-office e le procedure di gestione dei rischi adottate dagli operatori indipendenti. La seduta di contrattazioni tradizionale dovrebbe terminare alle 16. Questo gruppo di lavoro ha esaminato i problemi relativi alla diffusione dei dati sui mercati. questo gruppo di lavoro ha preso in considerazione le implicazioni dei calcoli dei margini e di varie regole fondamentali della Commissione e degli SRO relative alle attività di back -office. per far sì che i clienti. Le raccomandazioni del gruppo di lavoro comprendevano. quanto segue: Il nastro consolidato con le informazioni relative all'ultima vendita e alle quotazioni dovrebbe essere utilizzato anche per le contrattazioni after hours. Ci dovrebbero essere nuovi tipi di ordini a disposizione de gli investitori. Inoltre. il gruppo di lavoro ha elaborato le best practices e le linee guida di informazione destinate agli operatori indipendenti..00 e quella after hours dovrebbe iniziare un'ora dopo. 71 . dovrebbero essere basati sulla chiusura alle ore 16. prima di partecipare alle contrattazioni after hours. La pausa tra le sedute diurna e serale dovrebbe: (i) assicurare il tempo necessario per acquisire il prezzo di chiusura delle ore 16. Gli ordini dovrebbero essere validi per la seduta e non riportati a proroga dal periodo di contrattazione tradizionale alla seduta after hours.Oltre a emettere queste raccomandazioni. Il gruppo di lavoro ha cercato di armonizzare e di operare una distinzione tra i vari contesti delle contrattazioni after hours che esistevano all'epoca del suo rapporto e quelli prevedibili in futuro. con regolamento entro il terzo giorno dopo la data di contrattaz ione ("T+3"). alle regole di contrattazione tra i mercati. (iv) fornire alle società aderenti e agli addetti alle elaborazioni il tempo necessario per chiudere e riaprire i loro sistemi. 2. e (v) ribadire il messaggio che la seduta after hours è un tipo di mercato fondamentalmente diverso. (iii) fornire agli specialisti e agli o peratori indipendenti il tempo necessario per aggiornare i loro registri degli ordini. le valutazioni. Convenzioni di contrattazione Prima che le contrattazioni after hours siano diffusamente adottate dai principali mercati. quanto segue: Gli scambi di titoli nell'after hours dovrebbero essere elaborati come "disponibili in giornata". tra l'altro. (ii) ordini immessi durante la seduta giornaliera e destinati a estendersi alla seduta after hours. o viceversa. Compensazione/liquidazione e problemi operativi Il gruppo di lavoro sulla compensazione/liquidazione e i problemi operativi ha esaminato non soltanto il processo di compensazione/liquidazione. salvo in casi specifici. I prezzi di chiusura per il report.00. siano messi al corrente della natura del mercato e del modo in cui ogni società opera all'interno di esso. compresa la regola del capitale netto della Commissione. (iii) ordini a revoca destinati a rimanere validi durante la giornata e nella seduta after hours. compresi: (i) ordini appositamente destinati alla seduta after hours. I regolamenti che disciplinano l'utilizzo di questi sistemi e l'esecuzione al meglio durante gli orari di contrattazione tradizionali dovrebbero essere applicati anche alla sessione after hours. alle sospensioni dei titoli in caso di notizie o sviluppi societari. e (iv) ordini a revoca immessi durante la sessione after hours e destinati a essere riportati a proroga il giorno successivo. Di conseguenza. è necessario pervenire a un certo consenso sulle convenzioni di contrattazione che potrebbero influire sui mercati di capitale e sul sistema borsistico nazionale degli Stati Uniti. ecc. e siano pienamente consapevoli dei rischi e delle opportunità associate alle contrattazioni 60. mentre altre si applicheranno anche se i mercati primari non passeranno alle contrattazioni after hours su larga scala e in questa fase continueranno a prevalere le piccole contrattazioni. 3. alcune raccomandazioni del gruppo di lavoro si applicheranno se i mercati primari estenderanno i loro orari di contrattazione. alle questioni dei prestiti e alle valutazioni dei fondi comuni di investimento.

riducendo così la necessità per gli SRO di imporre sospensioni delle contrattazioni di determinati titoli. spesso illiquido e instabile. Benché il Comunicato non prescrivesse un'informazione standard. un meccanismo di "prezzo di chiusura" dovrebbe essere mantenuto dai mercati primari e attivato alle ore 16. Quando i mercati primari non sono aperti. il rapporto del gruppo di lavoro sulla protezione e l'informazione degli investitori ha fornito alle società di intermediazione le best practices e le linee guida di informazione relative alla partecipazione dei piccoli investitori al mercato after hours. C.00 oppure prima dell'apertura giornaliera del mercato. la Commissione dovrebbe considerare la possibilità di consentire la conferma (e la prenotazione) verbale degli acquisti solo in base: (i) alla determinazione finale dei prezzi (cioè. Poiché il prezzo di chiusura del mercato primario è diventato lo standard di valutazione per molti strumenti e regolamenti finanziari. Modello NASD di prospetto informativo destinato agli investitori Come visto in precedenza. Quando i mercati primari non sono aperti. di informare i piccoli investitori dei rischi materiali insiti nelle contrattazioni after hours prima di consentire loro di lanciarsi in questa attività 62. i principi di esecuzione al meglio dovrebbero continuare ad applicarsi agli operatori indipendenti e agli ECN che accettano ordini nel mercato after hours. Incremento della trasparenza 72 . Anche se i mercati primari sono chiusi. 2. alcune responsabilità dovrebbero ricadere su gli operatori indipendenti e sugli ECN partecipanti. Il gruppo di lavoro ha ritenuto che la pausa tra la seduta ufficiale e quella after hours consentirebbe una corretta diffusione delle notizie societarie. In particolare. gli SRO dovrebbero essere in g rado di sospendere le contrattazioni di singoli titoli in determinate circostanze. in base alla quale tutte le comunicazioni destinate al pubblico devono essere basate su principi di contrattazione leali e sulla buona fede). Gli operatori indipendenti e gli ECN che scelgono di accettare ordini after hours dovrebbero attenersi alle regole degli SRO e della Commissione in materia di protezione degli investitori e di integrità del mercato 61. Il 28 gennaio 2000 la Commissione annunciò di avere approvato il Comunicato Normativo NASD n.Se i mercati primari decidessero di offrire sedute after hours.00. gli specialisti dei regolamenti NASD fornirono alle società di intermediazione aderenti modelli di prospetti informativi sui rischi delle contrattazioni after hours. Tali norme comprendono la Regola NASD 2110 (principi giusti ed equi di contrattazione) e la Regola NASD 2210 (regola di pubblicità. che rammentava alle società di intermediazione aderenti l'obbligo. Il Comunicato riconosceva che gli aderenti erano liberi di modificare tali modelli oppure di stilarne altri. Il gruppo di lavoro ha osservato che la Commissione dovrebbe esaminare le proprie regole per assicurare convenzioni di determinazione dei prezzi flessibili per le offerte dei titoli primari e secondari. dovrebbero determinare se occorra estendere le regole della seduta ufficiale per garantire la liquidità e il mantenimento di un mercato ordinato da parte dei loro membri.30. nonché qualunque altra restrizione al riguardo. entro un intervallo di prezzo prescritto) e (ii) alla dichiarazion e SEC di efficacia del rendiconto di registrazione.00. in maniera tale che la determinazione dei prezzi possa avvenire durante la pausa prevista dopo le ore 16. Iniziative degli SRO 1. Le domande e le offerte dovrebbero essere visualizzate con la variazione percentuale rispetto al prezzo di chiusura delle ore 16.00. dopo l'after hours o prima dell'apertura della seduta ufficiale alle 9. purché contenessero come minimo tutti gli elementi materiali riportati nel Comunicato stesso. suscettibili di perturbare il mercato. Questo assicurerebbe alle società emittenti e ai sottoscrittori la flessibilità di determinare i prezzi alle ore 16. Gli intermediari che accettano gli ordini dovrebbero comunicare chiaramente gli orari durante i quali cercheranno di eseguirli e proteggerli. 00-07. Questo dovrebbe essere seguito da una pausa di almeno 60 minuti prima della riapertura per la seduta after hours. Dovrebbero essere accettati solo gli ordini con limite di prezzo. ai sensi delle norme NASD in vigore.

Come si vedrà in seguito. nell'ottobre del 1999.o "pilota" . In particolare.30 devono essere riportate all'ATC entro 90 secondi. b.30. la pubblicazione delle quotazioni e delle contrattazioni di titoli da parte dei membri del NASD nell'intervallo di tempo tra la normale chiusura del Nasdaq e le 18. Tra questi sistemi figurano SelectNet. il grupp o di lavoro ha riconosciuto la necessità impellente di una maggiore trasparenza del mercato after hours. cioè dalle 16. Tutti gli ordini che risultano non eseguiti alla chiusura della E -Session sono automaticamente cancellati e non sono riportati a proroga in una seduta successiva 66. cioè dalle 16.30 65. ha raccomandato che le informazioni consolidate relative all'ultima vendita e alle quotazioni. Automated Confirmation Transaction Service. è obbligato a affiggere quotazioni bilaterali fisse all'apertura e durante lo svolgimento dei suoi scambi. Benché durante la E-Session le contrattazioni siano condotte per molti aspetti in maniera analoga a quanto avviene nella seduta principale. Gli specialisti continuano a effettuare scambi bilaterali dei titoli a loro assegnati 67. in modo da evitare che un investitore si trovi a partecipare a sua insaputa alle contrattazioni after hours. Programma pilota di orario prolungato del Nasdaq Il 13 ottobre 1999 la Commissi one ha approvato un programma temporaneo . Uno dei principali vantaggi offerti dalla E-Session Pilota del CHX è costituito dal fatto che il nastro consolidato dei titoli quotati in Borsa continua a funzionare fino alle 18. Regole per la protezione degli investitori e dell'integrità del mercato All'avvio di questi programmi pilota. il funzionamento del nastro consolidato migliora notevolmente le possibilità di accesso degli investitori alle principali informazion i sui prezzi nel segmento critico del mercato after hours.30 alle 18.30 68. A prescindere dalle attività di quotazione di un membro del NASD.che si proponeva di prorogare il funzionamento dei principali sistemi di contrattazione e di report dei prezzi fino alle 18.00 e le 18. Nasdaq Trade Dissemination Service e il Nasdaq Trade Dissemination Service. D. a. Convertible Debt e OTC di titoli quotati in Borsa eseguite tra le 8. siano estese anche al mercato after hours. la Borsa di Chicago ha aggiunto nuove funzioni per automatizzare maggiormente la trasmissione degli ordini e assicurare ulteriori meccanismi di protezione agli investitori che scambiano titoli nell'after hours. ma si limita a estendere il funzionamento post-chiusura di alcuni sistemi basilari dalle 17.30 64. sia gli SRO che la Commissione convennero che occorreva applicare all'after hours regole essenziali di protezione degli investitori e di integrità del mercato.30 63. Programma pilota di E-session della Borsa di Chicago Il 13 ottobre 1999 la Commissione ha approvato un programma pilota del Chi cago Stock Exchange relativo a una "E-Session" attiva a partire dalla fine della seduta post-primaria esistente. Regola degli organici 73 . Per partecipare alla E-Session gli investitori sono tenuti all'utilizzo di ordini incondizionati con limite di prezzo. disponibili per le sedute di contrattazi one ufficiali. ciascuno dei quali deve essere espressamente designato per la contrattazione nella E-Session.15 alle 18. Nell'ottobre del 1999 la Commissione ha approvato diversi programmi SRO tesi a perseguire ulteriormente tali scopi. non sono obbligate a esporre quotaz ioni bilaterali fisse. tutte le transazioni Nasdaq National Market. Se però un operatore del Nasdaq sceglie di pubblicarle.Come osservato in precedenza. oltre a favorire l'estensione a tale mercato dei regolamenti in materia di protezione degli investitori. questa maggiore trasparenza delle contrattazioni after hours fornisce agli operatori indipendenti le informazioni sui prezzi essenziali per adempiere i loro doveri di esecuzione al meglio degli ordini dei clien ti nell'after hours.00. 1.30 è facoltativa.00 alle 18. Insieme al programma pilota di orario prolungato del Nasdaq e ai requisiti NASD di report degli scambi ogni 90 secondi per le transazioni OTC. E' importante sottolineare che il programma pilota non proroga la seduta di contrattazione ufficiale Nasdaq oltre le ore 16. SmallCap. Le società di intermediazione del NASD che scelgono invece di non a prire i loro scambi e di inviare gli ordini (dei clienti o propri) a altri soggetti del mercato affinché vengano visualizzati e/o eseguiti (o che scelgono di conservarli fino alla seduta ufficiale del giorno successivo). In base a questo programma.

Questa regola vieta a una società di intermediazione aderente al NASD che detenga un ordine con limite di prezzo di un cliente di contrattare per conto proprio a un prezzo che soddisferebbe tale ordine. la quale obbliga in generale gli operatori indipendenti OTC a eseguire qualunque ordine di vendita o di acquisto.00 alle 18. 2. se l'ordine prezzato è per conto di un cliente. l'Exchange Act Rule 11Ac1-4 (Limit Order Display Rule o regola di visualizzazione degli ordini con limite di prezzo) non è limitata ai normali orari di contrattazione. senza però eseguirlo 71. Di conseguenza. deve inserire la quota separatamente sulla propria riga di quotazione del display. un ordine immesso da un operatore in un ECN che lo diffonde su larga scala è considerato come una domanda o un'offerta che deve essere comunicata all'associazione dell'operatore almeno in base alla quotazione minima richiesta dalle regole di tale associazione. Qualunque sistema di contrattazione alternativo che registri più del 5% del volume medio delle contrattazioni giornaliere di un titolo deve pubblicare i suoi ordini al meglio per quel determinato titolo sul display delle quotazioni pubbliche durate i normali orari di contrattazione.La proposta del programma pilota di orario prolungato del Nasdaq comprendeva alcune modifiche della Regola NASD 4617 (Orari di lavoro normali) volte a ricordare agli operatori indipendenti Nasdaq che aprono volontariamente i loro scambi dopo la chiusura tr adizionale che. L'ECN Display Alternative stabilisce che l'operatore rispetta questo requisito se l'ECN ne visualizza l'ordine sul Nasdaq. ma si applica anche agli operatori indipendenti che scelgono di partecipare alle sedute after hours. Perciò. offerta e quotazione di determinati titoli ogniqualvolta "le informazioni dell'ultima vendita relative ai titoli in questione sono riportate [da un membro agente in qualità di operatore indipendente OTC] in base a un effettivo piano di report delle transazioni". Oppure l'operatore OTC.00 alle 18. o da chiunque si trovi a trattare abitualmente con tale intermediario o operatore. se l'ordine prezzato è per conto dell'operatore. deve onorare le proprie quotazioni fino al livello pubblicato. che migliori la domanda o l'offerta dell'operatore OTC. oppure all'entità effettiva dell'ordine fino alla quotazione minima richiesta.30. Regola della quotazione fissa In generale. 3.30 70. li deve trasmettere tramite SelectNet affinché siano visualizzati sul display Nasdaq. compresi gli operatori indipenden ti OTC. 74 . e che rappresenti più di una variazione de minimis dell'entità della domanda o dell'offerta dell'operatore OTC 73. Queste procedure chiamano a loro volta in ca usa l'Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(2) (la Firm Quote Rule o regola della quotazione fissa). 4. 5. a un prezzo almeno tanto favorevole per l'acquirente o il venditore quanto lo sono la domanda o l'offerta pubblicata dall'intermediario o dall'operatore responsabile. Regolamento ATS Il regolamento ATS si applica anche ai soggetti del mercato che scelgono di operare dalle 16. Regola di visualizzazione degli ordini con limite di prezzo Inoltre. per ottemperare all'ECN Display Alternative. sono generalmente obbligati a condurre le loro attività durante la seduta prolungata conformemente alle regole NASD 69. Perciò. il report delle infor mazioni sull'ultima vendita al NASD attiva l'ECN Display Alternative (Alternativa di visualizzazione ECN) 72. diverso da un ordine di spezzatura. Alternativa di visualizzazione ECN Analogamente. che scelgono di negoziare dalle 16. se un operatore OTC sceglie di quotare durante l'orario prolungato.30. questa regola impone a un operatore OTC di pubblicare immediatamente una domanda o un'offerta che rifletta il prezzo e l'intera entità di ogni ordine con limite di prezzo dei clie nti.30 sono tenuti a riferire le informazioni dell'ultima vendita ai sensi delle regole del NASD. l'Exchange Act Rule 11Ac1-1(b)(1)(ii) impone a un'associazione di divulgare la migliore domanda. Detto in parole povere. il Nasdaq emendò il NASD IM-2110-2 (meglio noto come Manning Rule o regola degli organici) per estenderne l'applicabilità fino alle ore 18. Inoltre. che sia stato presentato da un altro intermediario o operatore. che rifletta l'intera entità dell'ordine con limite di prezzo del cliente il cui prezzo è pari a quello della domanda o dell'offerta dell'operatore OTC o della migliore domanda o offerta nazionale. se un ECN riceve ordini di operatori OTC prima delle 18. fatte salve le modifiche apportate dalla proposta. il quale divulga tali quotazioni durante questo lasso di tempo. I membri NASD.

Analogamente. la regola NASD 3350 ( NASD Short Sale Rule o regola NASD di vendita allo scoperto) è attualmente applicabile solo alla seduta ufficiale del Nasdaq. il Nasdaq valuterà se proporre una seduta di contrattazione after hours completa alla quale la partecipazione degli operatori indipendenti sia obbligatoria e in cui si applicherebbero tutte le normali regole di contrattazione. Mantenimento dei prezzi di chiusura alle ore 16. Ordini immessi durante la seduta giornaliera e destinati a estendersi alla seduta after hours.30 migliorerebbe l'ambiente di contrattazione durante tale lasso di tempo 75. le banche. nel calcolare il loro volume i sistemi di contrattazione alternativi devono includere tutti gli scambi avvenuti durante le 24 ore della giornata. Questo offrirebbe al pubblico e alle altre parti interessate la possibilità di commentare le regole strutturali e di contrattazione applicabili alle nuove sedute prima che la Commissione valuti se approvare o meno le proposte. Perciò. Benché le raccomandazioni dei gruppi di lavoro non costituiscano proposte vincolanti per le sedute after hours.00 I gruppi di lavoro hanno rilevato che gli investitori e il settore della Borsa fanno affidamento su i prezzi di chiusura dei titoli di proprietà alle ore 16. per valutare le posizioni e le passività in vari contesti. i gruppi di lavoro raccomandano di prendere in considerazione almeno i seguenti tre tipi di ordini per le nuove sedute after hours: Ordini appositamente destinati alla seduta after hours. 2. I prezzi delle azioni alla chiusura della seduta ufficiale sono utilizzati anche da molti altri soggetti dell'attuale settore finanziario. Infine. Ordini a revoca immessi durante la sessione after hours e destinati a essere riportati a proroga il giorno successivo. Questioni correnti 1. essi dovrebbero presentare alla Commissione proposte di modifich e normative. gli SRO dovrebbero valutare se questi o altri tipi di ordini potrebbero contribuire a ridurre la confusione che regna circa il momento in cui particolari ordini di compravendita sarebbero idonei per l'esecuzione. i consulenti. Inoltre. La Divisione ritiene che.Sempre in base al regolamento ATS. E.00 alle 18. b. Sedute after hours nei principali mercati Se il Nasdaq decidesse di aprire una seduta after hours completa o se il NYSE decidesse di sviluppare un nuovo tipo di seduta di post-chiusura in sostituzione delle sue attuali sedute di incrocio limitate.00 e le 18. a.00 per tutta una serie di scopi valutativi.30 favorirebbe l'attenuazione dei livelli elevati di instabilità dei prezzi che si registrano spesso dopo la chiusura della seduta ufficiale 74. Come rilevato in precedenza. qualunque sistema di contrattazione alternativo ch e raggiunga la soglia del 5% deve pubblicare i propri ordini sul display delle quotazioni pubbliche non appena possibile. Ordini a revoca destinati a rimanere validi durante la giornata e nella seduta after hours. tra cui le società di investimento. come già visto in precedenza. Ad esempio. I dirigenti del Nasdaq stanno cercando di determinare se il mercato after hours si sia sviluppato a un punto tale per cui l'applicazione della regola NASD di v endita allo scoperto alle contrattazioni che avvengono tra le 16. la direzione del Nasdaq sta valutando se l'applicazione delle regole NASD che vietano gli scambi "bloccati" e "incrociati" per le quotazioni dalle 16. i prezzi di chiusura svolgono un importante ruolo in numerosi regolamenti della 75 . dovrebbero elaborare nuovi tipi di ordini standardizzati per evitare la confusione presso gli investitori e far sì che tali ordini siano eseguiti al meglio. la Commissione dovrebbe prendere in esame alcuni dei problemi fondamentali da essi sollevati qualora i principali mercati proponessero sedute after hours complete. i commercialisti e altri professionisti. Potenziali miglioramenti del programma pilota di orario prolungato del Nasdaq I dirigenti del Nasdaq hanno in formato gli specialisti della Commissione che stanno esaminando la possibilità di applicare alcune regole di contrattazione aggiuntive al programma pilota di orario prolungato. prima che le contrattazioni after hours inizino a generalizzarsi. gli avvocati. Sviluppo di nuovi tipi di ordini Se i principali mercati decidessero di aprire sedute di contrattazione after hours.

ad esempio nel campo delle offerte secondarie. 76 . La Divisione ritiene che le proposte per le sedute after hours elaborate dai principali mercati dovrebbero prevedere disposizioni atte a tenere distinti per motivi di sicurezza i prezzi di chiusura della seduta ufficiale.Commissione.

i bruschi scostamenti di prezzo possono riservare sorprese agli investitori che basano le loro decisioni di contrattazione sui prezzi di chiusura della seduta ufficiale. Benché il mercato after hours sia ancora agli albori. le esigenze degli investitori potrebbero prima o poi farne una seduta di contrattazione matura e solida. Cliccando sempliceme nte sul mouse. quello after hours rimane un mercato spesso illiquido e instabile. Anche per quanto riguarda i titoli relativamente liquidi.Operazioni sul mercato after hours: conclusione traduzione da testo inglese Giugno 2000 Malgrado i recenti progressi compiuti nelle sedi di contrattazione e la maggiore trasparenza del mercato. PER SAPERNE DI PIU' ContentRight 77 . Ciò nonostante. una volta presa la decisione. tenga il passo di questo ambiente in rapida evoluzione. Grazie alla rivoluzione informatica. possono orientare le loro decisioni di investimento e constatare le prestazioni dei loro portafogli in tempo reale. possono collocare gli ordini con un altro click del mouse. la Commissione riconosce che nel mondo elettronico di oggi gli investitori continueranno a ricercare una maggiore flessibilità nella collocazione temporale dei loro scambi e nelle sedi di contrattazione. che richiede la massima prudenza da parte dei piccoli investitori alla ricerca di guadagni a breve termine nelle contrattazioni post-chiusura delle Borse principali. soprattutto in materia di protezione degli investitori e di integrità del mercato. Possono reperire enormi quantità di informazioni sul mercato per prendere decisioni di investimento ragionate e. Con i titoli meno liquidi gli investitori devono essere ancora più cauti per evitare di incassare prezzi sorprendentemente sfavorevoli dopo la chiusura della seduta ufficiale. gli investitori godono di un accesso senza precedenti ai mercati nazionali. La Commissione riafferma il proprio impegno a collaborare con gli SRO e il settore della Borsa per far sì che la struttura normativa. Sia i mercati consolidati che gli ECN hanno cercato di fornire meccanismi innovativi per soddisfare le esigenze degli investitori in merito alle contrattazioni after hours.

i dati statistici consolidati degli ECN sono da considerare. Parte II. H12308.Studio dell'OEA sulle contrattazioni after hours di 15 titoli Nasdaq D. 163. mentre il volume azionario totale registrato dagli ECN nei titoli quotati al NYSE è aumentato da circa 1. 106 -479). 5.Dinamiche di contrattazione del mercato after hours C. 17 novembre 1999. punto II -13. No.77 miliardi di azioni nel quarto trimestre dello stesso anno.Comunicato NASD 00-07 ai suoi membri.56 miliardi di azioni nel primo trimestre del 1999 a circa 1. Cfr. Cong.Attività di contrattazione tramite le Reti di Comunicazione Elettroniche (ECN) B. Informazioni da fornire ai clienti impegnati nelle contrattazioni a orario prolungato. 9. Questi grafici sono basati sui dati elaborati dall'OEA a partire dai normali rapporti trimestrali presentati dagli ECN alla Commissione. semplici approssimazioni. Occorre tuttavia notare che esistono apparentemente notevoli differenze tra le metodologie applicate dagli ECN per elaborare le loro statistiche. Di conseguenza.R. 78 . nel migliore dei casi. Market 2000. An Examination of Current Equity Market Developments (gennaio 1994) ("Market 2000 Report"). 17 CFR 240. la percent uale del volume azionario totale attribuito agli ECN è rimasta sostanzialmente stabile al 30% durante tale periodo. La maggiore percentuale delle contrattazioni di titoli quotati da parte degli ECN è illustrata nel grafico riportato nella parte inferiore di A -4. mentre il volume azionario totale registrato dagli ECN nei titoli Nasdaq è aumentato da circa 18 miliardi di azioni nel primo trimestre del 1999 a circa 26 miliardi di azioni nel quarto trimestre dello stesso anno. Se si desidera ricevere una copia stampata del Rapporto.Relazioni dei Gruppi di Lavoro sul mercato after hours E. Il grafico riportato nella parte superiore di A -4 evidenzia la predominanza delle attività degli ECN nel settore dei titoli Nasdaq.' Exchange Act Rule 11Ac1-1. I grafici A-1 mostrano che. 8. 145. la percentuale del volume azionario totale attribuito agli ECN è rimasta sostanzialmente stabile al 30% durante tale periodo. Cfr. 3. Divisione B del Conference Committee Report su H.Allegati Nota del Webmaster SEC: gli allegati non sono disponibili in rete a causa di problemi tecnici e di tempo. I grafici A-2 indicano che. Public Law 106-113. comprensiva anche di tale materiale. Record Vol. Rept. Division. 3194 (H. A. contattare: SEC Office of Public Affairs. Tutti gli orari sono espressi in base al fuso della costa orientale. 4. 2. 6.11Ac1 -1. tel. Il grafico riportato nella parte superiore di A-3 mostra la crescita dei volumi azionari degli ECN nei titoli Nasdaq a partire dal 1993. Il ruolo relativamente limitato degli ECN nelle contrattazioni after hours dei titoli Nasdaq è illustrato nel grafico riportato nella parte centrale di A -4.: 001 (202) 942 -0020. nonché sui dati forniti dai siti Internet del Nasdaq. pag. 7. Il grafico riportato nella parte inferiore di A-3 evidenzia un analogo aumento proporzionale delle attività degli ECN nei titoli quotati al NYSE a partire dal 1993. Note 1.

Morin & Oshinsky LLP (consulente legale di Spear. Maloney. Deputy Director. datata 13 novembre 1998. lettera di Belinda Blaine. Inc. SEC. Cfr. lettera. datata 14 gennaio 2000.C. Orrick. Putnam. Cfr. La funzione di negoziazione consente agli abbonati di effettuare negoziazioni anonime per quanto riguarda il prezzo e la quantità. 20. 17 CFR 11Ac1 -1(c)(5)(i). 19. 18. SEC. lettera. Herrington & Sutcliffe LLP (consulente legale di Market XT). punto 88. di Robert L. 17. allora Director. Division. Blanc. 37 FR 5286 (4 febbraio 1972). Division. Gerald D. lettera. Dickstein. and General Counsel. oggi nota come Archipelago. Feller. Exchange Act Release No. datata 4 gennaio 2000. SEC. Leeds & Kellogg). Deputy Director. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5)(i). a John Schaible. di Richard R. 14.S. 63 FR 70844 (22 Dicembre 1998). 61 FR 48290 (12 settembre 1996) (Order Handling Rules). 21. 13. la Commissione ha imposto agli operatori indipendenti e agli specialisti l'obbligo di pubblicare gli ordini con limite di prezzo il cui prezzo sia migliore della quotazione di uno specialista o di un operatore OTC o di quello aggiunto alla quantità associata a tale quotazione. datate 17 gennaio 1997. Queste informazioni aiutano gli investitori a prendere le loro decisioni di investimento con cognizione di causa e a reperire il migliore mercato per un determinato titolo. di Robert L.P. Foley & Lardner. datata 4 febbraio 1 998. Colby. 37619A (6 settembre 1996). Senior V. Fried. 78k-1. 15 U.D. lettera. All -Tech Investment Group. Colby. diverso dal proponente esente da rischi. a Sam Scott Miller. PIM Global Equities. Terra Nova Trading. Division Associate Director. Harris. di Richard R. Lindsey. lettera. Gli ordini reserve size sono ordini che mostrano solo una parte della quantità disponibile. Strike opera sulla piattaforma tecnologica precedentemente utilizzata da BRUT. L'ECN Strike si è recentemente fuso con BRUT. Colby. Bloomberg Tradebook. ai fini di un mercato equo e competitivo. 17 CFR 11Ac1 -1(c)(5)(ii). Morgan. che cita SEC. Questi sistemi di inoltro degli ordini possono essere gestiti da o a nome di un operatore indipendente OTC o un operatore di Borsa che esegue gli ordini dei clienti principalmente per conto di tale operatore in qualità di prop onente. Frank. lettera. a J. SEC. che rappresentano informazioni es senziali sulla situazione del mercato per gli investitori e per tutti gli altri soggetti che vi operano. Joshua Levine e Jeffrey Citron. Deputy Director. 40760 (8 Dicembre 1998). allora Director. Bockius LLP (consulente legale di Strike Technologies LLC). Statement of the Securities and Exchange Commission on the Future Structure of the Securities Markets (2 febbraio 1972).D. Wilkie Farr & Gallagher (consulente legale di Bloomberg). consentendo loro anche di valutare la qualità delle esecuzioni. a Lloyd H. General Counsel. 11. Cfr. TONTO System. Hood. Smith Wall Associates. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5)(ii). 15. 12. datata 24 79 . SEC. Shapiro. Division. Exchange Act Release No. Regulation of Exchanges and Alternative Trading Systems. Lettere. Craig Long. Market XT è un ECN solo per il mercato after hours. Division. datata 21 aprile 1998. 16. permettendo agli abbonati di immettere ordini consistenti che possono essere visualizzati ed eseguiti in parte. LLC). a Mark Dorsey. President. a Charles R. Lindsey. di Robert L. lettera. allora Director. Instinet Corporation. Oltre a prendere specificatamente in esame i mercati creati dagli ECN. Inc.. Roger D.D. Il Congresso ha ritenuto cruciale. Shriver & Jacobsen (consulente legale di Utility. la pubblica disponibilità delle quotazioni. di Robert L. Lindsey. datata 6 ottobre 1997. SEC. Cfr. a Linda Lerner. Division. Order Handling Rules. datata 13 novembre 1998. Division. a Matthew G.10.. Deputy Director. Colby. SEC. Division. di Richard R.D. Lewis. LLC.

30. 24. Cfr. Exchange Act Release No. come detto in precedenza. Le protezioni di portafoglio sono spesso adeguate tramite scambi after hours di contratti a termine su indici azionari con panieri di titoli gar antiti (i cosiddetti "Exchanges for Physicals" o "EFPs"). NASD Economic Research. anche Effects of Market Reform on Trading Costs and Depths of Nasdaq Stocks. VIV. Market Quality Monitoring Overview of 1997 Mark et Changes. 28 giugno 1999. 42536 (16 marzo 2000). Applications for and Amendments to Application for Registration as a National Securities Exchange ("Form 1") for Island. ha iniziato a offrire servizi after hours nel 1975. 42450 (23 febbraio 2000). 65 FR 4857 (1° febbraio 2000). un ECN. 40760 (8 dicembre 1998). Il CAES (Computer Assisted Execution System) è un sistema NASD che conse nte ai suoi membri di inoltrare agli operatori ordini di agenzia fino a un massimo di 1. GFI Securities. Cfr. 17 marzo 1998. e negoziare i termini degli ordini tramite le controfferte immesse nel sistema. Ad esempio. 65 FR 30175 (10 maggio 2000). Exchange Act Release No. 35.C. 32. 26. 28. 27.000 azioni Nasdaq e di azioni quotate in Borsa. Exchange Act Release No. Oggi. esistevano quattro ECN collegati al Nasdaq tramite il servizio Nasdaq SelectNet.. Cfr. 22.S. et al. 24 marzo 2000. Questa riduzione può essere attribuita anche alla pubblicazione di ordini di Bors a con limite di prezzo da parte degli operatori indipendenti e degli ECN. anziché un SRO indipendente. Si tratta di un sistema di visualizzazione su postazioni di lavoro Nasdaq. 78f. 1 (Febbraio 1999) (questo studio ha constatato che gli scarti quotati ed effettivi per i titoli Nasdaq si sono ridotti del 30% circa). La Commissione ha recentemente approvato la rescissione della Regola 390 NYSE. per la loro esecuzione automatica. 42758 (5 maggio 2000). in gran parte negoziati durante la notte su sistemi automatizzati gestiti dai mercati a termine. 80 . Inoltre. a Robert Crossan. A ottobre 1997. anche Market 2000 Report. Tutti gli ECN addebitano un canone ai soggetti del mercato che operano tramite SelectNet relativamente a un ordine visualizzato nell'ECN. Cfr. Cfr. 29. di Belinda Blaine. 33. Cfr. NexTrade. Si tratta dei titoli che erano soggetti alle restrizioni di contrattazione fuori borsa del New York Stock Exchange. su piazze estere come Londra e Tokio. Division. La Commissione ha recentemente esteso l'ambito dei titoli che possono essere scambiati tramite il collegamento ITS/CAES per includere i cosiddetti titoli "Rule 390". Chief Financial Officer. Cfr. sono attivi dieci ECN. Secondo il NASD. Journal of Finance. 65 FR 10577 (28 febbraio 2000). No.C. U. Come esaminato in precedenza. Associate Director. gli scarti di quotazione sono diminuiti del 41% in seguito all'attuazione delle Regole di Gestione degli Ordini. Cfr. SEC. 34. 15 U.aprile 2000. 25.S. Vol. Archip elago sta attualmente valutando l'opportunità di diventare una struttura della Pacific Exchange. Michael Barclay. Archipelago ha inizialmente presentato un Form 1 in data 1° agosto 1999. 23. Exchange Act Release No. offerto ai membri del NASD per facilitare la negoziazione delle transazioni di titoli. Molte istituzioni e operatori professionisti adeguano i loro portafogli e le loro coperture trattando contratti a termine su indici azionari. II -13 & II-14. Regulation of Exchanges and Alternative Trading Systems. 63 FR 70844 (22 dicembre 1998). 31. La maggior parte di questi scambi su panieri di titoli avviene durante l'after hours. 78o. gli ECN sono una tipologia di sistema di contrattazione alternativo. Gli operatori possono immettere ordini diretti sia a un singolo intermediario che a tutti gli operatori. Instinet.

un rapporto della Divisione che analizzava le contrattazioni after hours di determinati titoli nel giugno del 199 6 ("1996 Study"). il programma pilota Nasdaq. I dati del Nasdaq indicano che il 94% dei volumi azionari prodotti dalle 16.30 alle 18. 48. 45. I grafici B-3 e B-4 mostrano che questo schema è confermato rispettivamente anche per i volumi del CHX e del cosiddetto "Terzo Mercato". Dingell.3% del volume after hours del Terzo Mercato sono stati prodotti dalle 17. Come esaminato in seguito. La Divisione ha utilizzato i dati del nastro consolidato elaborati dall'OEA della Commissione per produrre i grafici del volume azionario dei titoli quotati al NYSE. L'attività degli ECN con i titoli quotati dal NYSE è compresa nei report del Terzo Mercato sul nastro consolidato. Inoltre. che le contrattazioni after hours erano concentrate nei periodi immediatamente successivi agli annunci societari di post -chiusura e nel periodo che precedeva immediatamente l'apertura della seduta ufficiale del giorno successivo.00 alle 16. La Divisione ha scelto il 18 gennaio 2000 come data campione in quanto cadeva in prossim ità di un periodo nel quale molte grandi aziende emettono tradizionalmente annunci di post -chiusura relativi ai loro risultati trimestrali. Se si escludesse l'intero volume NYSE. allo scopo di assicurare una migliore trasparenza del mercato after hours. membro supremo dell'House Committee on Commerce. Questi sistemi Nasdaq sono descritti nella Parte II del Rapporto. Benché gli scambi realizzati dopo le 18. ha esteso il funzionamento di questi servizi e ha imposto l'attività di report ogni 90 secondi per i titoli Nasdaq e per quelli quotati in Borsa fino alle 18. 47. approvato dalla Commissione nell'ottobre del 1999. soggetti tra i più dinamici nelle contrattazioni after hours.30 del 18 gennaio. ai prezzi negoziati.00 gli ordini idonei per l'esecuzione ai prezzi di chiusura dei mercati primari.30 non siano riportati sul nastro consolidato.00. Il 25 settembre 1996 il Presidente Levitt inviò al parlamentare John D. I grafici B-9 e B-10 mostrano una volta di più che questo schema è confermato rispettivamente anche per i volumi del CHX e del cosiddetto "Terzo Mercato" (questi mercati continuano a riportare gli scambi sul nastro consolidato fino alle 18. 46.30.36. La E-Session del CHX (così come le sedute principale e post-principale della Borsa) consente anche di scambiare titoli Nasdaq. Numerose Borse regionali offrono agli investitori anche l'opportunità di collocare dopo le ore 16.30. Ad esempio.00 e le 18. Questo studio della Divisione constatò. un'istituzione potrebbe accordarsi con il proprio operator e indipendente affinché un'operazione dell'after hours sia eseguita al prezzo medio ponderato del titolo in base al volume scambiato durante la seduta ufficiale di contrattazioni. 40. le Borse regionali rappresenterebbero comunque oltre il 48% del volume azionario dei titoli quotati NYSE tra le 16. 43. Questi report non pubblici sono stati 81 . In alcuni casi il Rapporto confronta le contrattazioni after hours del 18 gennaio con l'attività svolta nelle altre date di contrattazione della stessa settimana. Le analisi dell'OEA erano focalizzate sulle contrattazioni Nasdaq del 28/31 gennaio e del 7/8 febbraio 2000. riportati nell'Allegato B. 38.30). 37. Le contrattazioni after hours sono solitamente più dinamiche durante questi cosiddetti reporting periods (periodi di resoconto). 42. il NYSE propone una seduta di incrocio degli ordini separata per gli scambi programmati che possono essere realizzati dopo la chiusura delle ore 16. tra le altre cose. i report sono sempre trasmessi al NASD a fini di sorveglianza.15 derivavano da transazioni after hours anziché da strascichi della seduta ufficiale. 44. 39. Il 18 gennaio nessuna quota del volume CHX e solo l'1. 41.

In particolare. I movimenti dei prezzi delle azioni Covol Technology il 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-20. liquidazione e back office. suscettibili di complicare inutilmente le funzi oni essenziali di compensazione e liquidazione. mentre l'altro avrebbe preferito riportare le transazioni after hours al giorno successivo. I movimenti intra-giornalieri dei prezzi delle azioni Corel durante le sessioni ufficiali di contrattazione del 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B -18. I movimenti dei prezzi delle azioni Western Water il 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-19. il presente Rappor to contiene solamente i dati statistici complessivi. forniti alla Divisione. 55. 53.utilizzati nelle analisi dell'OEA. Di conseguenza. i problemi di compensazione. Inoltre è importante notare che le differenze tra le procedure di report degli scambi proprie dei vari ECN rendono difficile la corretta aggregazione di queste informazioni a fini statistici. Price Discovery and Trading Costs After Hours . alcuni ECN riportano la totalità dei loro scambi sul nastro. I dati relativi alle società. Barclay and Hendershott. soprattutto alla luce degli sforzi che il settore dei titoli stava compiendo pe r predisporre il passaggio al 2000. durante le discussioni con la direzione gli specialisti della Commissione appresero che il NYSE e il Nasdaq stavano valutando vari standard di "data di contrattazione" per il mercato after hours. Questo avrebbe dato luogo a scambi after hours sui due mercati con tempi di regolamento diversi e significative conseguenze per le principali agenzie di compensazione. Altri ECN adottano la prassi in base alla quale in questi casi è l'operatore che vende a riportare lo scambio. il Rapporto della Divisione contiene solo dati globali relativi alle attivi tà after hours degli ECN e di altri. al duplice scopo di condurre un esame approfondito degli aspetti suscettibili di incidere sui mercati dei premi con l'evolversi delle contrattazioni after hours. Questa situazione rende difficile confrontare con precisione i volumi tra i vari ECN e tra questi ultimi e gli altri operatori. Ad esempio. Oltre ai tre gruppi di lavoro di cui si parlerà in seguito. ne è stato costituito un altro sui mercati dei premi. I movimenti intra-giornalieri dei prezzi delle azioni Microsoft durante le sessioni ufficiali di contrattazione del 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B -17. 57. 58. Working Paper. ma con la dicitura "a partire da" e la menzione del giorno precedente come data di contrattazione. 50. Un mercato stava contemplando la possibilità di trattare le transazioni come scambi "next-day". 49. 52. compresi il coordinamento con le Borse. Immediatamente dopo il vertice. e di individuare il modo migliore per 82 . Era altresì evidente che i principali mercati non avevano ancora adeguatamente valutato le conseguenze delle contrattazioni after hours generalizzate sui sistemi delle società aderenti. University of Rochester Simon School of Business. anche se il venditore della transazione è un altro operatore indipendente (solitamente l'operatore venditore riporta uno scambio affinché sia divulgato tramite nastro). la diffusione dei dati di mercato. 54. NYSE e NASD hanno utilizzato i loro siti Internet per offrire al pubblico la possibilità di commentare gli ordini del giorno proposti dai gruppi di lavoro e le questioni prese in esame. L'attuale concentrazione dell'attività after hours su un ristretto numero di titoli "storici" è in linea con i risultati ai quali è pervenuto lo studio del 1996 della Divisione. gli effetti sulle procedure di esercizio e di regolamento. sono basati su rapporti di sorveglianza non pubblici. Le statistiche sui volumi contenute nel presente Rappo rto sono perciò approssimative. 51. 56. I risultati ai quali è pervenuto l'OEA sono in linea anche con quelli di un recente studio sulle contrattazioni di 250 titoli Nasdaq n ella prima metà del 1999. Trattandosi di informazioni non pubbliche. 24 gennaio 2000.

nasd. In particolare. 60. in quanto nella E-Session vi sarà probabilmente una minore liquidità. di una questione di primaria importanza. 66. Exchange Act Release No. il gruppo di lavoro sui mercati dei premi (costituito da rappresentant i delle Borse premi registrate e da un esponente dell'International Securities Exchange) stava esaminando le possibilità di collegamento dei mercati dei premi. In data 11 gennaio 2000. 2000)(SR -CHX-00-02). allora come oggi.nyse. Copia di tale comunicato è acclusa nell'Allegato E del presente Rapporto. 42463 (28 febbraio. (2) che gli unici ordini idonei per l'esecuzione durante la E-Session sono quelli incondizionati con limite di prezzo. La Commissione ha poi approvato la proroga del programma pilota fino al 1° ottobre 2000. All'epoca in cui gli altri gruppi presentarono le loro relazioni finali. Copia del documento Best Practices Relating to Extended Hours Trading del gruppo di lavoro è acclusa nell'Allegato D. 42481 (1° marzo 2000)(SR-NASD-00-07). 83 . 61.com e www. (3) che potrebbero verificarsi maggiori oscillazioni dei prezzi dei titoli. Exchange Act Release No. 42003 (13 ottobre 1999). incluse le modifiche dell' Options Disclosure Document (prospetto illustrativo premi) che è attualmente fornito agli investitori del mercato dei premi. Il CHX prescrive queste comunicazioni per far sì che coloro che partecipano al mercato after hours siano consapevoli dei rischi potenziali che le contrattazioni al di fuori dei normali orari comportano. poiché vari sistemi e strutture offrono la contrattazione dei titoli dopo la chiusura de lla seduta ufficiale. Cfr. 64.15 già dal 1992. molti di q uesti sistemi operano fino alle 17. onde poter disporre del tempo necessario per analizzare i contenuti delle altre relazioni e tenerne conto nell'elaborazione delle proprie raccomandazioni. Exchange Act Release No. e (4) che. 65 FR 5715 (4 febbraio 4. La E-Session pilota del CHX ha ricevuto l'autorizzazione a operare inizialmente fino al 1° marzo 2000. Quando furono stabilite le scadenze iniziali per l'emissione dei rapporti finali dei gruppi di lavoro venne deciso che il gruppo di lavoro sui mercati dei premi avrebbe presentato il proprio parecchie settimane dopo gli altri. Trattandosi. Cfr. il gruppo di lavoro sui mercati dei premi non ha ancora presentato la propria relazione finale. una volta terminato l'orario di contrattazione tradizionale. 65. ciò significa che se non sono eseguiti durante la E-Session vengono automaticamente cancellati. 2000)(SR -NASD-00-01). Inc. Il CHX richiede ai propri membri di fornire determinate informazioni ai non -membri prima di accettare ordini da eseguire nella E-Session. Il programma pilota di orario prolungato del Nasdaq ha ricevuto l'au torizzazione a operare inizialmente fino al 1° marzo 2000. Cfr. Cfr. 64 FR 56548 (20 ottobre 1999)(SR CHX-99-16). 42004 (13 ottobre 1999). 62. tramite la sua consociata interamente controllata NASD Regulation. 63. L'applicazione di queste regole nel mercato after hours è esaminata qui di seguito. La Commissione ha poi approvato la proroga del programma pilota fino al 1° ottobre 2000. Exchange Act Release No. 59.informare gli investitori circa le implicazioni delle contrattazioni after hours dei premi. ogni membro deve comunicare: (1) che gli ordini di titoli idonei per la E-Session lo sono per una singola E -Session. Cfr. Le relazioni finali dei gruppi di lavoro sono disponibili sui siti www. il NASD. in un dato momento le quotazioni e i prezzi di transazione di un titolo potrebbero variare tra tali sistemi e strutture. prima di poter accettare un ordine proveniente da un non-membro. 64 FR 56554 (20 ottobre 1999)(SR NASD-99-57). Exchange Act Release No. 42363 (28 gennaio 2000). Come detto in precedenza.com. Copia di tali relazioni è acclusa nell'Allegato D del presente Rapporto. ha presentato alla Commissione questo Comunicato ai Membri sotto forma di proposta di modifica delle regole.

il quale riflette la più elevata quotazione di domanda pubblicata ("Migliore Domanda"). tali ordini non beneficeranno della protezione prevista. Come esaminato in precedenza. I più attivi tra questi titoli possono essere negoziati anche nella E -Session che si svolge dalle 16. 72.00 alle 16. Se un cliente non trasmette il proprio assenso formale ( opt-in) all'elaborazione degli ordini con limite di prezzo durante l'after hours che inizia dopo la normale chiusura del mercat o Nasdaq. La regola degli organici si applicava in precedenza solamente durante i tradizionali orari di mercato del Nasdaq.30. Si ha un mercato "incrociato" quando la Migliore Domanda è superiore alla Migliore Offerta. 71. La regola della vendita allo scoperto NASD determina le variazioni di prezzo (dette anche ticks) basate sul lato domanda dei titoli del Nasdaq Best Bid and Offer (NBBO). Exchange Act Rule 11Ac1-4(c).30.30. dalle 16.30.30 alle 18.35 per poter acquisire tutti i dati della E-Session dalle 16.00 alle 18. Il 7 febbraio 2000 il Nasdaq ha iniziato a diffondere il NBBO dalle 16. 84 . NASD Notice to Members 94-68. 70. 73.67. 75. Cfr. Esistono alcune eccezioni alla regola di visualizzazione degli ordini con limite di prezzo. Un mercato "bloccato" si ha quando la Migliore Domanda di un titolo è uguale alla sua Migliore Offerta. Cfr. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5). esaminata nella precedente Parte II. il CHX tratta sia i titoli quotati in Borsa che quelli del Nasdaq durante il giorno e nel corso della seduta di post-chiusura. La regola della vendita allo scoperto NASD non è attualmente applicabile al di fuori degli orari di Borsa tradizionali.30 alle 18. (che gestisce il nastro) per l'orario di funzionamento prolungato fino alle 18. il Nasdaq sta attualmente valutando gli eventuali vantaggi di una sua estensione anche all'after hours. Questo inizio ritardato è stato deciso per offrire ai gruppi dei fondi comuni di investimento e ai sistemi da questi impiegati il tempo necessario per adeguare e testare i sistemi che utilizzano il NBBO di chiusura della seduta ufficiale di un titolo per la determinazione delle attività nette a fine giornata. le quali continuerebbero a essere valide durante la seduta di contrattazione after hours.35. 69. 74. Il CHX retribuisce la società Securities Industry Automation Corp. 68. come visto in seguito. Tecnicamente. Tuttavia. il nastro consolidato funziona fino alle 18.

Che cos'è un'Azione a micro-capitalizzazione? 2.Azioni a micro-capitalizzazione Introduzione Parte I 1. rispetto alle altre azioni? Parte II 4. In cosa si differenziano le azioni a micro -capitalizzazione. Quali Società fanno pervenire rendiconti finanziari alla SEC? 5. Che cosa fare se ci si ritrova nei guai? 85 . Dove vengono negoziate le Azioni a micro-capitalizzazione? 3. Che cosa fare se si desidera investire in "Azioni a micro-capitalizzazione"? 10. Un accenno sui requisiti di offerta Parte III 7. Quali società non sono tenute a far pervenire i rendiconti finanziari alla SEC? 6. Perché sono così importanti le informazioni pubbliche? 8. Come ottenere informazioni sulle Società a micro-capitalizzazione? Parte IV 9.

Azioni a Micro -Capitalizzazione: Guida SEC per gli Investitori traduzione da testo inglese Agosto 2004 Introduzione Quando arriva il momento di investire in modo oculato, le informazioni sono lo strumento migliore per gli investitori. Però sulle azioni a micro-capitalizzazione (microcap stocks), ossia azioni a basso prezzo emesse da piccole aziende, può essere difficoltoso trovare informazioni accurate. Molte società a micro-capitalizzazione non inviano i loro rendiconti finanziari alla SEC e di conseguenza diventa arduo per gli investitori avere dati oggettivi sulla gestione, i prodotti, i servizi e la situazione finanziaria della società in questione. Quando non ci sono informazioni abbastanza affidabili, eventuali truffatori possono diffondere facilmente false informazioni sulle società a micro-capitalizzazione, riuscendo a trarne profitto e generando, nel contempo, perdite agli ignari investitori. Nella lotta contro le frodi sulle micro -capitalizzazioni, la SEC ha adottato norme più severe e preso provvedimenti contro i trasgressori, ma ci risulta impossibile evitare del tutto eventuali frodi sulle micro-capitalizzazioni. Abbiamo bisogno del vostro aiuto per poter vincere la battaglia. Prima di prendere in considerazione l'eventualità di investire in una soc ietà a micro-capitalizzazione, innannzitutto provvedete a reperire informazioni. Questa guida vi spiega che cosa sono le azioni a micro-capitalizzazione, come reperire le informazioni, quali sono gli "allarmi rossi" da tenere d'occhio e dove potrete rivolg ervi se vi doveste trovare in qualche guaio. Azioni a Micro-Capitalizzazione: Guida SEC per gli Investitori - parte I traduzione da testo inglese Agosto 2004 Che cos'è un'Azione a micro-capitalizzazione? Il termine "azione a micro-capitalizzazione" (microcap stock) indica le società con scarsa o "micro" capitalizzazione, ossia valore totale delle azioni della società. Le società a micro -capitalizzazione, di solito, hanno un capitale limitato. Ad esempio, nei casi in cui la SEC ha sospeso la negoziazione di azioni a micro-capitalizzazione, le società disponevano, mediamente, di soli 6 milioni di Dollari di immobilizzazioni materiali nette, e circa la metà possedevano addirittura meno di 1,25 milioni di Dollari. Le azioni a micro-capitalizzazione tendenzialmente hanno un prezzo basso e vengono negoziate con scarsi volumi. Dove vengono negoziate le Azioni a micro -capitalizzazione? Molte azioni a micro-capitalizzazione vengono negoziate "fuori borsa" (over-the-counter o OTC) e vengono quotate su sistemi OTC, come la "Bacheca" dell'OTC (OTC Bulletin Board - OTCBB) o i "Fogli Rosa" (Pink Sheets). "Bacheca" dell'OTC L'OTCBB è un sistema elettronico di quotazione che mostra in tempo reale le informazioni sulle quotazioni, sui prezzi di vendita aggiornati e sui volumi, riguardanti molti titoli OTC che non rientrano negli elenchi del Nasdaq o di un mercato nazionale di titoli. I Broker che si registrano nel sistema possono utilizzare l'OTCBB pe r rilevare i prezzi o per inserire le quotazioni per i titoli OTC. Anche se il NASD supervisiona l'OTCBB, l'OTCBB stesso NON fa parte del Nasdaq. I truffatori spesso asseriscono che una società OTCBB è una società Nasdaq per fuorviare gli investitori, indu cendoli a ritenere la società più grande di quanto non sia in realtà. I "Fogli Rosa" ("Pink Sheets"), così denominati per il colore della carta su cui vengono stampati da sempre, sono dei tabulati di quotazioni dei prezzi per società che vengono negoziate "fuori borsa" (over-the-counter o OTC). I "Market Maker" - Broker che si impegnano ad acquistare e vendere i titoli degli emittenti OTC - possono utilizzare i fogli rosa per pubblicare le quotazioni denaro e lettera. Una società denominata Pink Sheets LLC, nota in precedenza come Ufficio Nazionale Quotazioni ("National Quotation Bureau"), pubblica i fogli rosa sia su supporto cartaceo che in
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formato elettronico. La Pink Sheets LLC non è iscritta alla SEC come una borsa valori, né tanto meno la SEC ne regola le attività. In che cosa si differenziano le azioni a micro -capitalizzazione rispetto alle altre azioni? Mancanza di informazioni pubbliche La principale differenza fra un'azione a micro-capitalizzazione e le altre è l'entità di informazioni affidabili, riguardanti la società, a disposizione del pubblico. Le maggiori società pubbliche fanno pervenire rendiconti finanziari alla SEC che qualunque investitore può ottenere gratuitamente visitando il sito Web della SEC. Gli analisti azionari professionisti eseguono regolarmente delle ricerche e stilano dei rapporti riguardanti le maggiori società quotate, ed i relativi prezzi in Borsa sono facilmente reperibili sui giornali. Per contro, può essere estremamente arduo trovare informazioni sulle società a micro-capitalizzazione, cosa che li rende più vulnerabili a piani d'investimento fraudolenti. Assenza di criteri minimi di ammissione alle quotazioni Le società che negoziano le loro azioni sui principali mercati di titoli e nel NASDAQ devono soddisfare dei criteri minimi di ammissione alle quotazioni che riguardano, ad esempio, il patrimonio netto ed il numero di azionisti. Per contro, le società nell'OTCBB o ne i Fogli Rosa non sono tenute a soddisfare i criteri minimi. Rischi Anche se tutti gli investimenti implicano dei rischi, le azioni a micro -capitalizzazione vanno annoverate fra le più rischiose. Molte società a micro -capitalizzazione sono di recente costituzione e non hanno una storia documentata. Alcune non possiedono né beni, né attività. Altre hanno prodotti e servizi ancora in via di sviluppo o non ancora testati sul mercato. Un ulteriore rischio implicito nelle azioni a micro-capitalizzazione è rappresentato dai bassi volumi di negoziazione: qualunque sia l'importo del contratto in negoziazione, può avere un impatto di grandi proporzioni sul prezzo dell'azione. Azioni a Micro-Capitalizzazione: Guida SEC per gli Investitori - parte II traduzione da testo inglese Agosto 2004 Quali Società fanno pervenire rendiconti finanziari alla SEC? In genere, le leggi federali sui titoli impongono a tutte le società quotate, tranne quelle p iù piccole, di far pervenire dei rendiconti finanziari alla SEC. Una società può diventare "pubblica" con due possibili modalità alternative: emettendo titoli con un'offerta o una transazione che viene registrata presso la SEC o registrando la società e i suoi titoli in circolazione presso la SEC. Entrambi i tipi di registrazione comportano obblighi di fornitura di rendiconti finanziari periodici, in cui devono essere fornite agli investitori importanti informazioni su affari, condizioni finanziarie e gestione della società. Tali informazioni sono un vero e proprio tesoro per gli investitori: mostrano se una società sta guadagnando denaro o ne sta perdendo, e perché. Potrete reperirle nei rendiconti finanziari trimestrali della società sul Modulo 10 -Q, nei rendiconti finanziari annuali (con dichiarazioni finanziarie sottoposte a revisione contabile) sul Modulo 10 -K, e nei rendiconti finanziari periodici relativi ad eventi significativi sul Modulo 8 -K. Una società deve far pervenire i rendiconti finanziari all a SEC se: annovera 500 o più investitori e possiede un patrimonio pari o superiore a 10 milioni di Dollari; oppure i suoi titoli sono stati ammessi in quotazione nelle seguenti Borse Valori: Borsa Valori Americana Borsa Valori di Boston Borsa Valori di Cincinnati Borsa Valori di Chicago Borsa Valori Nasdaq Borsa Valori di New York Borsa Titoli del Pacifico
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Borsa Valori di Filadelfia Se volete saperne di più riguardo ai requisiti di iscrizione e di inoltro dei rendiconti finanziari alla SEC, potete leggere: Q&A: Small Business and the SEC (Domande e Risposte: Le Piccole Imprese e la SEC). Nel Gennaio 1999 la SEC ha approvato una norma NASD in base alla quale viene consentito al NASD di esigere che tutte le società OTCBB facciano pervenire rendiconti finanziari aggiornati alla SEC o alle autorità di controllo delle banche o assicurazioni. A partire da Giugno 2000, la norma è diventata applicabile a tutte le società dell'OTCBB. Da quel momento, le società che eventualmente si siano rifiutate di far pervenire gli opportuni rendiconti finanziari alla SEC o alle loro autorità di controllo bancarie o assicurative sono state estromesse dall'OTCBB. Informazione importante: Quando una società OTCBB risulta inadempiente nell'inoltro a tempo debito dei propri rendiconti finanziari, il NASD aggiunge una quinta lettera "E" al suo simbolo azionario a quattro lettere. A quel punto, la società ha 30 giorni di tempo per espletare l'inoltro alla SEC o 60 giorni per l'inoltro al suo istituto di controllo bancario o assicurativo. Se risulta ancora inadempiente dopo il periodo di proroga, la società viene esclusa dall'OTCBB. Potrete reperire un elenco dei titoli esclusi dall'OTCBB sul sito www.otcbb.com. Salvo rare eccezioni, le società che fanno pervenire i rendiconti finanziari alla SEC devono farlo per via elettronica, tramite il sistema EDGAR della SEC. EDGAR è l'acronimo per "Electronic Data Gathering And Retrieval" (Raccolta e Reperimento Dati Elettr onici). La Banca Dati EDGAR è disponibile sul sito Web della SEC all'indirizzo: www.sec.gov. Nella Banca Dati dell'EDGAR potrete reperire molte informazioni societarie archiviate, ivi compresi i rendiconti finanziari annuali e trimestrali e le dichiarazioni d'iscrizione. Qualunque investitore può accedere al sito Web della SEC e scaricare tali informazioni a titolo gratuito. Cliccate qui se desiderate che vengano visualizzate le istruzioni dettagliate su come utilizzare l'EDGAR. Avvertenza: Per legge, i rendiconti finanziari che le società fanno pervenire alla SEC devono essere veritieri e completi, presentando i fatti che possano risultar e importanti per gli investitori nel prendere la decisione di comprare, tenere o vendere un titolo. Tuttavia, la SEC non può offrire garanzie sull'accuratezza dei rendiconti finanziari che le società le fanno pervenire. Alcune società disoneste infrangono la legge e fanno pervenire rendiconti finanziari falsi. La SEC, ogni anno, avvia procedimenti esecutivi nei confronti di società che hanno "abbellito i loro bilanci" o che sono risultate inadempienti nel fornire informazioni importanti per gli investitori. Vi invitiamo a leggere quanto archiviato nella SEC, e tutte le ulteriori informazioni, con attenzione e spirito critico. Quali società non sono tenute a far pervenire i rendiconti finanziari alla SEC? Le società più piccole, quelle con un patrimonio infer iore ai 10 milioni di Dollari, in genere non sono tenute a far pervenire i rendiconti finanziari alla SEC. Tuttavia alcune fra le società più piccole, ivi comprese le società a micro-capitalizzazione, possono decidere volontariamente di registrare i loro titoli alla SEC. Come indicato in precedenza, le società che si iscrivono alla SEC devono anche far pervenire i rendiconti finanziari trimestrali, annuali e gli eventuali altri rendiconti. Un accenno sui requisiti di offerta Qualsiasi società che desideri offrire o vendere titoli al pubblico deve iscriversi alla SEC, oppure ottenere un esonero. Di seguito vengono indicati due fra gli esoneri più comuni di cui si avvalgono molte società a micro-capitalizzazione. Offerte come da "Norma A". Le società che raccolgono meno di 5 milioni di Dollari in un periodo di 12 mesi possono essere esentate dall'iscrivere i propri titoli in base a una regola nota come "Norma A". Invece di far pervenire una dichiarazione d'iscrizione tramite l'EDGAR, tali so cietà possono limitarsi a far pervenire alla SEC una copia stampata di una "circolare d'offerta", contenente dichiarazioni finanziarie e altre informazioni. Offerte come da "Norma D".
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molto meglio che con i contatti telefonici a freddo o la corrispondenza postale su larga scala. Anche se le società che rivendicano un'esenzione in base alla Norma D non sono tenute a iscriversi o a far pervenire rendiconti finanziari alla SEC.nasaa. Per maggiori informazioni riguardanti le frodi su Internet e gli investimenti on-line. Tuttavia.Alcune società più piccole offrono e vendono titoli. a patto che esse vendano fino a un massimo di 35 persone o ad un qualsiasi numero di "investitori accreditati" che devono soddisfare dei criteri di elevato patrimonio o reddito netto. Per maggiori informazioni rispetto ai requisiti di iscrizione e alle esenzioni di offerta. alcune offerte private di titoli di maggiore entità son o esentate in base alla Norma D. Azioni a Micro-Capitalizzazione: Guida SEC per gli Investitori . La Norma D esenta dall'iscrizione le società che non raccolgono 1 milione di Dollari in un periodo di dodici mesi. rendendo più facile per i truffatori la manipolazione delle azioni. Il Modulo D è un breve comunicato comprendente i nominativi e gli indirizzi dei proprietari e dei promotori della vendita. Inoltre. ma la mancanza di informazioni affidabili e subito disponibili per al cune società a micro-capitalizzazione può aprire un varco alle frodi. in genere. Lo Spamming consente ad individui senza scrupoli di contattare tantissimi investitori potenziali. l'importo e il tipo di retribuzione. a migliaia di investitori potenziali. vi invitiamo a leggere Frodi su Internet e Che cosa si deve sapere riguardo alle negoziazioni su mercati in rapido movimento . che però fornisce davvero poche altre informazioni sulla società. vi invitiamo a leggere: Q&A: Small Business and the SEC (Domande e risposte: Le Piccole Attività e la SEC). alla Norma D o ad altre esenzioni di offerta non sono tenute a far pervenire i rendiconti finanziari alla SEC. entro poc hi giorni a partire dalla prima vendita dei loro titoli. sulla base di presunte informazioni provenienti "dall'interno" su imminenti sviluppi nelle società. Le frodi sulle micro-capitalizzazioni dipendono dalla diffusione di false informazioni.. Di seguito viene indicato come alcuni truffatori mettono a segno i loro raggiri. rapidamente e a basso costo. Potrete reperire le informazioni per contattarla all'indirizzo www. Le società che risultano esentate dall'iscrizione in base alla Norma A.org.) Potrete sapere di più sulle società a Norma D mettendovi in contatto con l'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato. relazioni di ricerche o trasmissioni radiofoniche e televi sive sugli investimenti. Frode su Internet I truffatori spesso utilizzano degli pseudonimi nelle bacheche e nelle chat room su Internet per nascondere la loro identità e pubblicare messaggi con cui spingere gli investitori ad acquistare azioni di società a micro-capitalizzazione.. a meno che non sussistano altri motivi per farlo. molti truffatori non 89 . Sono esenti inoltre le società che cercano di ottenere fino a 5 milioni di Dollari. Ci sono i promotori pagati. Spamming per E-mail I truffatori distribuiscono e -mail "junk" o "spamming" su Internet per diffondere false informazioni su una società a micro-capitalizzazione. Le leggi federali sui titoli esigono che le newsletter rivelino chi li ha pagati. noto come "Modulo D". in base a un'esenzione nota come "Norma D". devono pur sempre far pervenire un modulo. dietro i fax "spazzatura" non richiesti che vi capita di ricevere. in cui viene reclamizzata una società a micro-capitalizzazione. Promotori retribuiti Alcune società a micro-capitalizzazione pagano i promotori azionari affinché vendano "sottobanco" o consiglino le azioni a micro -capitalizzazione in presunte indipendenti ed imparziali newsletters. senza dover iscri vere la transazione. (Per i residenti USA.parte III traduzione da testo inglese Agosto 2004 Perché sono così importanti le inform azioni pubbliche? Molte delle società a micro-capitalizzazione che non sono tenute a far pervenire i rendiconti finanziari alla SEC svolgono attività lecite con prodotti o servizi reali.

oppure può essere un venditore telefonico a chiamare utilizzando lo stesso genere di approccio con parlantina fluente. a questo punto di solito il prezzo crolla e gli investitori perdono il loro denaro. vende azioni non iscritte come da Norma S.provvedono a farlo e inducono gli investitori a credere di trovarsi di fronte a opinioni indipendenti e imparziali. ossia azioni che l'azienda acquista o vende come agente di cambio o che fanno parte del suo inventario. Potrete anche ottenere informazioni per conto vostro dalle seguenti fonti: Dall'azienda Chiedete all'azienda se è iscritta alla SEC e se le fa pervenire i suoi rendiconti finanziari. Comunicati stampa di dubbia provenienza I truffatori spesso emettono comunicati stampa con esagerazioni o menzogne su vendite. Il raggiro all'estero In base a una regola nota come "Norma S. Per saperne di più riguardo ai contatti telefonici a freddo. I piani fraudolenti sulle micro-capitalizzazioni possono assumere varie forme. acquisizioni. In realtà." le società non sono tenute a registrare le azioni che vendono fuori dagli Stati Uniti a investitori stranieri o d'o ltreoceano. Tali perfetti estranei perseguitano gli investitori affinché acquistino "azioni interne". Come ottenere informazioni sulle Società a micro-capitalizzazione? Se state lavorando con un agente di borsa o con un promotore finanziario. una volta vendute le quote. intascando enormi profitti. potrebbe trattarsi di "basisti" della società o di promotori retribuiti che mirano a guadagnarci vendendo le loro quote dopo che il prezzo delle azioni è stato gonfiato dalla frenesia all'acquisto che loro stessi hanno creato. tali truffatori smettono di promuovere le azioni. Ricordate che le e-mail non richieste. Vi invitiamo a leggere attentamente il prospetto informativo e i più recenti rendiconti finanzia ri della società. Di seguito troverete una descrizione dei due piani più comuni. Nel tipico raggiro all'estero una società a micro-capitalizzazione. Tali truffatori vendono poi le azioni a investitori statunitensi a prezzi gonfiati. utilizzano una sfilza di telefoni per prendere "contatti a freddo" con il maggior numero possibile di invest itori potenziali. "Camere a pressione" e contatti telefonici a freddo Gli agenti di borsa disonesti istituiscono "camere a pressione" in cui schiere di addetti alle vendite. senza scrupoli. facendo subire enormi perdite agli ignari investitori americani. la situazione finanziaria e l'amministrazione. Se la società è piccola e sconosciuta alla maggior parte delle persone. a truffatori che si spacciano per investitori stranieri. potete chiedere al vostro consulente di fiducia se la società fa pervenire i ren diconti finanziari alla SEC e ottenere voi stessi informazioni scritte riguardanti la società e le sue attività. Spesso i promotori asseriscono di essere in possesso di informazioni provenienti "dall'interno" riguardanti imminenti sviluppi o di avvalersi di una combinazione "infallibile" di dati economici e della Borsa Valori per la scelta delle azioni. con un forte sconto. le pubblicazioni di messaggi in bacheche Internet e i comunicati stampa con le notizie sulla società non dovranno mai essere utilizzati come base esclusiva per le vostre decisioni riguardanti gli investimenti. nuovi prodotti o servizi della società a micro -capitalizzazione. proiezioni sui ricavi. vi invitiamo a leggere Avviso sui contatti telefonici a freddo. in grado di esercitare grandi pressioni. Tali comunicati stampa fraudolenti vengono poi diffusi attraverso portali regolari di notizie finanziarie su Internet. che dividono con i basisti della società a micro-capitalizzazione. Il flusso di azioni non registrate negli Stati Uniti può farne precipitare il prezzo. dovreste anche mettervi in contatto con l'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato per ottenere informazioni 90 . Il piano classico "Gonfia e Molla" È piuttosto comune vedere messaggi pubblicati su Internet in cui i lettori vengono spronati ad acquistare rapidamente un'azione o a venderla prima che il prezzo crolli.

gov. Dall'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato Vi consigliamo caldamente di mettervi in contatto con l'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato per scoprire se è in possesso di informazioni riguardanti una società e le persone che stanno dietro la stessa. La SEC non è in condizione di raccomandare o di consigliare un particolare Studio di ricerca. Facendo uso della banca dati dell' EDGAR. Chiedete al vostro bibliotec ario di fornirvi ulteriori ragguagli in merito ad altre eventuali risorse. sulla sua amministrazione e sugli agenti di borsa o promotori che vi hanno consigliato di investire nelle sue azioni. legale o commerciale.treas. Dai libri di riferimento e dalle banche dati commercial i Recatevi presso la vostra biblioteca pubblica locale o presso la più vicina biblioteca scolastica.org per le informazioni su come entrare in contatto con una specifica Segreteria di Stato. Lexis -Nexis.sulla società stessa.ffiec. Anche se la società può non essere tenuta a registrare i propri titoli alla SEC. ivi compresi: Bloomberg. Da altri organi di controllo governativi Molte società.nass.gov . Troppi investitori avrebbero potuto facilmente evitare di subire perdite finanziarie pesanti e dolorose se solo si fossero messi in contatto con l'autorità di controllo del mercato titoli del loro Stato prima di acquistare le azioni. potrete scoprire se una società fa qui pervenire i dati che la riguardano e ottenere eventuali rendiconti a cui siate interessati. i prodotti o servizi.fdic.gov. i guadagni e la posizione creditizia della società. ed i profili societari della Standard & Poor. Visitate il sito del Centro di Informazioni Nazionale di Informazioni Bancarie del Sistema della Riserva Federale ("Federal Reserve System's National Information Center of Banking Information") all'indirizzo http://www. Vi consigliamo di visitare il sito Web dell'Associazione Nazionale delle Segreterie di Stato ("National Association of Secretaries of State") all'indirizzo www.occ. o l'Istituto Assicurativo di Deposito Federale ("Federal Deposit Insurance Corporation") all'indirizzo www. all'indirizzo publicinfo@sec. Consultate la sezione relativa agli enti pubblici sulla v ostra guida telefonica. per vedere se la società ha fatto pervenire una circolare di offerta in base alla Norma A. come le banche. L'autorità di controllo del mercato di competenza vi potrà dire se la società è stata autorizzata legalmente a vendere titoli nel vostro Stato. potrebbe essere tenuta a registrarli nel vostro Stato. 91 . l'amministrazione.gov/nicpubweb/nicweb/nichome. Per le società che non inoltrano i dati che le riguardano all'EDGAR. Dalla SEC La maggior parte delle grandi società devono far pervenire i loro rendiconti finanziari alla SEC.aspx . Potrete reperire parecchio materiale di riferimento con le informazioni sulle società. Dalla Segreteria di Stato in cui la società è stata costituita Mettetevi in contatto con la Segreteria dello Stato in cui la società è stata costituita per scoprire se si tratta di un'azienda in buone condizioni. l'Ufficio del Sovrintendente alla Moneta Circolante ("Office of the Comptroller of the Currency") all'indirizzo www. Le banche devono però inoltrare informazioni finanziarie aggiornate alle autorità di contr ollo del settore bancario. Potrete inoltre accedere alle banche dati commerciali per ottenere ulteriori informazioni riguardanti i precedenti. il suo personale o i suoi prodotti. andate a controllare nella Stanza di Riferimento Pubblico della SEC. non sono tenute a far pervenire dei rendiconti finanziari alla SEC. Dun & Bradstreet. Potreste anche riuscire ad ottenere copia dei documenti di costituzione della società ed eventuali rendiconti annuali inoltrati allo Stato. i profili della Hoover. oppure visitate il sito Web dell' Associazione Nordamericana Amministratori Titoli ("North American Securities Administrators Association") per trovare la denominazione e il numero telefonico di competenza. Tuttavia esistono numerose fonti private che potrete consultare.

Avvertenza Se vi è stato chiesto di investire in una società. Se la società non fa pervenire i rendiconti contabili al la SEC.parte IV traduzione da testo inglese Agosto 2004 Che cosa fare se si desidera investire in "Azioni a micro -capitalizzazione"? Per investire saggiamente ed evitare raggiri negli investimenti. Potrete reperire tale modulo ed altre pubblicazioni utili nella sezione Informazioni per gli Investitori sul sito Web della SEC o presso la nostra linea gratuita sulle pubblicazioni al numero (800) SEC -0330. abbiamo sviluppato un Modulo per Annotazioni. con l'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato o con la SEC. In tale archivio sono contenute importanti informazioni sulla società. I seguenti semplici passaggi possono determinare la differenza fra un profitto e una perdita: 1. Scoprite se la società ha iscritto i propri titoli alla SEC o presso l'autorità di co ntrollo del mercato titoli del vostro Stato. Se qualcosa dovesse andare male. 3. ma non riuscite a reperire dati indicanti che la società ha iscritto i propri titoli alla SEC o presso il vostro Stato. le vostre annotazioni potranno essere di ausilio per ricostruire ciò che era stato detto. Potrete trovare le informazioni riguardanti le sospensioni di negoziazione sul sito Web della SEC. 5. provvedete a chiedere ragguagli al vostro agente di borsa in merito a ciò che viene denominato "archivio Norma 15c2-11" sulla società. Gli agenti di cambio disonesti potrebbero cercare di raccontarvi frottole rispetto a un'opportunità "che capita 92 . Abbiamo spiegato in dettaglio quali domande dovrete porr e nelle seguenti pubblicazioni: Frodi su Internet e Fare Domande. Fate in modo che il vostro agente di borsa o consulente in materia di investimenti sappiano che state prendendo nota: si renderanno conto che siete un investitore serio e potrebbero dirvi di più. Leggete attentamente i rendiconti finanziari più recenti che la società ha fatto pervenire ai propri enti di regolam entazione e prestate attenzione alle dichiarazioni finanziarie della società. Inoltre. Accertatevi che l'agente di borsa ed il suo Studio siano iscritti alla SEC ed in possesso della licenza per svolgere attività nel vostro Stato. annotatevi l e risposte che ricevete e che cosa avete deciso di fare. Accertatevi di aver ben compreso le attività della società ed i suoi prodotti o servizi. Azioni a Micro-Capitalizzazione: Guida SEC per gli Investitori . fin o a 10 giorni. Pensateci due volte prima di investire in una società che sia stata soggetta a una sospensione di negoziazione da parte della SEC. 4. soprattutto se non sono state sottoposte a revisione contabile o se non risultano certificate da un consulente contabile. fate ricerche approfondite su ciascuna opportunità di investimento e rivolgete domande. Quando ponete tali domande. prendete immediatamente contatto. telefonicamente o per iscritto. o che risulta esente dall'iscrizione. state in guardia se vi imbattete nei seguenti "allarmi rossi": Sospensioni di negoziazione della SEC La SEC ha la facoltà di sospendere la negoziazione di azioni per un certo periodo. fornendo tutti i dati in vostro possesso: potreste esservi imbattuti in una truffa. oppure desisteranno dal tentativo di raggirarvi. quando ritiene che le informazioni riguardanti la società siano imprecise o inaffidabili. Controllate le persone che gestiscono l a società presso l'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato e scoprite se in passato sono state in grado di far guadagnare denaro agli investitori. E chiedete all' autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato se l'agente di borsa e lo Studio abbiano mai subito un provvedimento disciplinare o se siano stati inoltrati reclami nei loro confronti. Per potervi aiutare. 2. Tattiche di vendita sotto pressione State attenti agli agenti di borsa che fanno pressioni su di voi per farvi effettuare acquisti prima che abbiate avuto la possibilità di pensarci sopra e di indagare "sull'opportunità". Chiedete inoltre se le persone che gestiscono la società abbiano mai avuto controversie con le autorità di controllo o con altri investitori.

Sono proprio questi i segni premonitori delle truffe. o alla società stessa. Non rivelate mai a chiunque vi contatti telefonicamente a freddo il vostro numero di previdenza sociale o i numeri de i vostri conti bancari e conti titoli. e quando? Le comunicazioni sono state chiare? Che cosa vi era stato detto dall'agente di borsa? Avevate preso nota di ciò che il vostro agente di borsa vi aveva detto a suo tempo? In tal caso. Il patrimonio è notevole.una sola volta nella vita" o che si basa su informazioni provenienti "dall'interno" o "riservate". Elementi anomali nelle note a pie' di pagina delle dichiarazioni finanziarie Molti piani fraudolenti nelle micro -capitalizzazioni implicano transazioni insolite fra persone correlate con la società. Parlate con il vostro agente di borsa e spiegategli il problema. ma se la società è intenzionata a truffarvi potreste non ottenere una risposta veritiera. Per maggiori informazioni riguardo alle transazioni non autorizzate. Ulteriori "allarmi rossi" Non fate affari con agenti di borsa che si rifiutano di fornirvi informazioni scritte riguardanti gli investimenti che stanno promuovendo. vi consigliamo di leggere le nostre "Risposte Rapide" sulla questione. Che cosa è successo? Chi ha detto che cosa. che potrebbero essere indicati nelle note a pie' di pagina. avete solo un periodo di tempo limitato per poter iniziare un'azione legale. Seguite i seguenti passaggi per risolvere il vostro problema: 1. a beni che non hanno nulla a che fare con la loro attività. soprattutto i piani "gonfia e molla". E siate particolarmente prudenti se qualcuno che non conoscete e in cui non potete riporre fiducia vi raccomanda investimenti all'estero. Non abboccate quando vi promettono utili spettacolari o guadagni "garantiti". Per avere ulteriori informazioni su come evitare i pericoli. Quando una persona o un gruppo controllano la maggior parte delle azioni. Elementi insoliti di revisione contabile Siate prudenti quando i revisori contabili di una società hanno rifiutato di certificarne le dichiarazioni finanziarie o se hanno dichiarato che la società potrebbe non avere sufficiente denaro per proseguire con le attività. nelle loro dichiarazioni finanziarie. 93 . 2. mettete per iscritto immediatamente il vostro reclamo e mandatelo all'azienda. Scoprite se sussistono spiegazioni valide per gli scarsi ricavi. vi invitiamo a leggere Contatti telefonici a freddo e Come vengono "pelati" gli investitori stranieri. probabilmente è proprio così. parlatene con il responsabile di filiale dell'agente di borsa. Esprimete inoltre i vostri dubbi in merito ad eventuali sostituzioni di consulenti contabili. Se il vostro agente di borsa non è in grado di risolvere il vostro problema. soprattutto quando la società asserisce di avere un patrimonio considerevole. possono manipolarne più facilmente il prezzo a vostro danno. Si può trattare di prestiti insoliti o dello scambio di beni sospetti con azioni della società. Che cosa fare se ci si ritrova nei guai? Agite senza indugi! Per legge. Potete chiedere al vostro agente di borsa. che cosa è riportato nelle vostre annotazioni? Nota: Se ritenete che il vostro agente di borsa sia coinvolto in transazioni non autorizzate o in altre frodi gravi. ma i ricavi sono scarsi Le società a micro-capitalizzazione a volte attribuiscono valori elevati. Se l'affare sembra troppo bello per essere vero. Il vostro reclamo per iscritto potrebbe essere l'unico modo per dimostrare che vi siete lamentati con l'azienda rispetto a transazioni non autorizzate. gli amministratori ed i promotori della società sono in possesso di grandi quantità di azioni. I "basisti" sono in possesso di grandi quantità di azioni In molti casi di frode sulle micro-capitalizzazioni. se una persona o un gruppo controllano la maggior parte delle azioni della società.

e neppure possiamo fungere da avvocati a vostro favore. e si può arrivare a un punto morto: la parola di una persona contro quella di un'altra. Se il problema rimane ancora insoluto. in molti casi. e comunicate all'azienda come volete che venga risolto. né obbligare l'azienda a soddisfa re la vostra richiesta. 94 . O mandate il vostro reclamo alla SEC facendo uso del nostro modulo di reclamo on line. Spiegate chiaramente il vostro problema. non ci resterà più alcun mezzo per aiutarvi a risolvere il vostro reclamo: non possiamo sostituirci a un magistrato o a un arbitro per stabilire se sono stati commessi atti illeciti. mettete per iscritto il vostro reclamo e mandatelo all'ufficio reclami della sede principale dell'azienda. Tenete conto che a volte un reclamo può condurre alla soluzione positiva del problema. Se non siete ancora soddisfatti. Chiedete all'ufficio reclami di rispondervi per iscritto entro 30 giorni.3. allegandovi le copie di eventuali lettere che abbiate già mandato all'azienda. 4. Provvederemo noi a inoltrare nuovamente il vostro reclamo all'ufficio reclami dell'azienda. In tal caso. allora mandate una lettera all'autorità di controllo del mercato titoli del vostro Stato. chiedendo loro di prendere visione del prob lema e di rispondervi per iscritto. l'azienda nega di aver commesso atti illeciti. Tuttavia.

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