Enero de 2002: Programa de adquisicin de Tyco International

Noticia sorprendente de Tyco.

Durante aos, Tyco International haba entregado constantemente
crecientes ganancias por accin (EPS) y un sostenido precio de la
accin. Una dieta constante de adquisiciones substancialmente
conform este registro. La figura 14.1 muestra el patrn de la actividad
de Tyco M&A por nmero y volumen de negocios. En ene 22/02 Dennis
Kozlowski, CEO( Director General) de Tyco international, LTD anunci un
plan de reestructuracin radical para la empresa, que partira a Tyco en
cuatro segmentos(Servicios de salud, finanzas, sistemas de seguridad
y proteccin contra incendios). La transaccin implicara tres spinoffs( escisiones). Kozlowski argument que la firma velera un 50% ms
despus de la reestructuracin: Las adquisiciones se han vuelto cada
vez menos importantes. El modelo para el futuro es mucho ms que un
crecimiento orgnico. Los analistas de seguros estaban mystified
(desconcertados) por el anuncio. Tyco ha sido el objetivo de
investigaciones contables SEC. Hasta aqu, esto no haba dado ningn
resultado. Pero una nueva spate (avalancha) de rumores haba dogged
(Acosado) la empresa desde finales de otoo de 2001. Un analista
citado:
Para m esto huele un poco fishy (Sospechoso). Si t fueras una
compaa pblica y y las personas te apuntaran con el dedo, yo no
creera que tu primera reaccin sera para dividir y hacer las cosas ms
confusas a los investigadores. Ac se ve un claro esfuerzo por quebrar
una compaa y convertirla en una compaa ms complicadaEl gol es
mostrar ingresos y ganancias Impulsivas En el primer trimestre haba
un earnings Outlook (pronstico de ganancias) cuestionable para el
futuro. Ellos lo usaron las acciones como moneda, para hacer
adquisiciones, as que el momento de la divisin es muy cuestionable,
desde nuestro punto de vista.

Figura 14.1: -Number es nmero de transacciones que M&A report

en Thomson Financial SDC de Tyco cada ao. Se report que Tyco no
report muchas transacciones. Si se puede suponer que el volumen
no declarado de Tyco de ofertas sigui una distribucin similar en el
tiempo, entonces esta serie es til principalmente como un indicador
de la actividad total.
-% Nmero total es el nmero de operaciones anunciadas cada ao
como porcentaje del nmero total de ofertas de Tyco durante 19852002, 226 ofertas.
-% Valor total por operacin reportada es el valor en dlares de las
muertes registradas cada ao, dividido por el valor total de las
operaciones reportadas, 1985-2002.
-% Total valor implcito de todas las ofertas es el producto del nmero
de ofertas de cada ao veces el valor medio de ofertas reportados
cada ao, dividido por el total de todos los aos. El valor de todas las
ofertas de cada ao se da a entender en lugar de real y es
significativo si el valor real por operacin reportada cada ao es una
aproximacin razonable para el valor real por operacin no declarada
cada ao.
Otros observadores especularon que la profitability (Rentabilidad) de
Tyco estaba disminuyendo y creara problemas para pagar su enorme
carga de deuda, acumulada durante su programa de adquisicin. The
sale of stakes (La venta de sus participaciones) en unidades operativas
generaran alrededor de $8 billones en caja tiles para pagar algo de la
deuda.
Una semana ms tarde Tyco anunci que las ventas del trimestre actual
no seran suficientes para cumplir con las forecasts (previsiones). Esto
ocasionaran un declive de 8.5% en las acciones de la empresa. Un
periodista escribi:

Vendedores cortos reportaron una nueva evidencia de que la estrategia

de crecimiento por adquisicin de la compaa no estaba dando
resultado. Los vendedores cortos se haban aimed (Dirigido) a Tayco por
aos, argumentando que es ms que hodgepodge of slow-growing
bussines (una mezcolanza de empresas de crecimiento lento). Para
ofrecer un alto crecimiento de las ganancias, la compaa haba
propasado los lmites de reglas contables. Las ventas de Tyco se haban
soared (disparado) de $19 billion in 1998 a $36 billion el ltimo ao,
pero la mayora de ese crecimiento era por las adquisiciones. En el
ltimo ao fiscal, las ventas de la compaa crecieron en un 3% sin tener
en cuenta las adquisiciones Minimizando los assests(activos) tangibles
y maximizando el good will Tayco puede inflar sus ganancias, dijo
James, presidente de Kynikos Associates,un fondo de cobertura que ha
sufrido un cortocircuito de las acciones de Tyco. Las elevadas ganancias
vinieron porque Tyco puede tratar the Good Will de manera diferente a
los activos reales, los cuales bajo reglas contables pierden valor al paso
del tiempo. Adems si Taycoi vende los productos que han sido
devaluados, en el momentos de una adquisisin, puede incluso hacer un
benfico ms grande, dijo Mr. Chanos. Este problema podra verse
privado, pero ha sido en gran consecuencia por los beneficios de Tayco,
porque Tayco allocates(asigna) casi todo su precio de una adquisicin de
Good Will. En los ltimos tres aos , Tyco ha gastados ms de $30
billions en adquisiciones y ha creado la misma cantidad de Good Will.
Estrategia de adquisicin de Tyco.
Tyco fue fundada en el 60 como una boutique de investigacin y ms
tarde se convirti en un mini conglomerado por adquirir 24 compaas,
siguiendo el modelo de moda en ese momento ITT Industries Inc.
Despus de que la ola de diversificacin conglomerada terminara en los
70, Tyco volvi a una estrategia ms confusa. Sin embargo, el
crecimiento por medio de la adquisicin de activos resulto atractivo,
especialmente para Kozlowski. En el 94 l puso a marchar una corriente
de adquisiciones, con la compra de Kendall International,un mercado de
suplementos desechables mdicos causando que las ganancias de Tyco
lleguen al doble en el 95. En el 97 Kolowski adquiri ADT Security
Services for $11.3 billion en una adquisicin inversa que movi el
headquarters( la sede) a bermuda. En 2001 Kozlowski adquiri CIT Group
for $9.2 billion, imitando a General Electric (GE), quien haba comprado
el rival Heller International anteriormente.
Kozlowski haba creado una estrategia para crecer en sus cartas a los
accionistas que entregara un crecimiento del 20% anual. Tayco
alcanzara esto a travs de Crecimiento orgnico bajo cifras de dos
dgitos y el balance de las adquisiciones. Extractos de las cartas de
Kozlowski, dados en la Tabla 14.1 y de otros aspectos de los informes

anuales, sugieren una estrategia de adquisicin sobre la base de estos

elementos:
Concentrados en una tasa de crecimiento constante de las
ganancias por accin. Para sustentar ese constante crecimiento se
requiere largos incrementos en ganancias por accin Esto sugiere
beget( causar) ms ganancias, y se le llam momentum por
los investigadores.
Incrementando nmero y valor del dlar de las adquisiciones por
ao.
Avoidance( Evitacin) de la disminucin de valor en ganancias por
accin, Enfocndose en adquisiciones acumulativas.
La fuerte Reliance(dependencia) de las convenciones contables
que produce resultados financieros favorables tales como la
puesta en comn de la contabilidad and if purchase, asignaciones
pesadas de Goodwil que no sern depreciadas por propsitos de
reportes financieros. De particular preocupacin era la relevancia
del Good Will en el balance de la empresa. Al 31 de mar de 2003
el valor en libros de Tayco era de $25.39 billion y su good will
estaba en $26.03 billion lo que significa que el shareholder
equity(patrimonio de los accionistas) era negativo sin el Good Will.
Cualquier amortizacin substancial en el Good Will enviara el
patrimonio a hundirse, lo que podra llevar a Tayco a la quiebra de
un contrato de crdito, provocando que el profesor Abrahm
concluyera que Taycos Good Will era severamente
overwasted( Exagerado).
Underreporting and nondisclosure( El subregistro y no
divulgacin). Principios contables generalmente aceptados
requieren empresas que reporten eventos materiales. Tayco
consider numerosas adquisiciones lo que lo haca ser inmaterial e
innecesario reportar aunque ascendieron a $8 billones.
Contabilidad tax(tributaria) agresiva. Tayco redujo su effective tax
rate ( Tasa efectiva de impuestos) de 36% en el 96 a 18.5 en el
2002 por mover su sede principal a bermuda y haciendo un uso
exagerado de dormant subsidiaries(filiales inactivas) en tax-haven
countries ( Parasos fiscales) subsidiarias extranjeras pueden ser
usadas to shield royalties( para proteger a las regalas), intereses,
dividendos y otros pasivos de los impuestos de eeuu.
Manejo agresivo de expectativas por parte de los inversionistas.
Un periodista report que en el 99 Kolowsqui presionaba a CEO de
Merrill Lynch, David Komansky para reemplazar los analistas de
seguros. El nuevo analista elev la recomendacin de la
investigacin desde "comprar" a "acumular". Merryl estaba entre
los leading underwriters (lideres aseguradores) y un asesoren de
operaciones de M&A.

 Compensacin ejecutiva basada en el tamao de la empresa. The

compound average growth rate( La tasa de crecimiento
compuesto) en los ingresos de Tyco era 48.7% anualmente del 97
al 2001. Las compensaciones de Kozlowski saltaron de $8.8
millones en el 97 a $67 millones en el 98 y $170 millones en el 99.
Tabla 14.1- ESTRATEGIA INTERNACIONAL DE LA
ADQUISICIN DE TYCO
November 30, 1998 Mientras estamos muy agradecidos con
nuestro anterior comportamiento, tambin estamos muy
emocionados con nuestros prospectos. Despus de desarrollar el
plan, se usar ese free cash flow para adquisiciones que fortalezcan
nuestra posicin en el mercado y den inmediatamente un impacto
positivo en nuestros ingresos Nosotros mostraremos que el
mundo de la sinergia, aunque es muy abusado, an tiene
significado en el mundo corporativo. Muy lejos muy bueno, pero la
mejor noticia de todas es sta: estamos extraordinariamente bien
posicionados para mantener nuestro impulso. Tenemos mucho
espacio para correr en nuestro negocio. Y correremos Creemos
que podremos doblar nuestros ingresos en los prximos cinco aos,
incrementado las ganancias y mantenindonos enfocados en donde
es.
Aunque el crecimiento interno es el ncleo de la empresa,
continuaremos haciendo estrategias de adquisicin. No sentimos
compulsin por hacer eso, queremos encontrar compaas que
encajen en Tyco. Tenemos una lista de varios candidatos que estn
siendo evaluados. No somos un gatillo fcil. Nos alejamos de un
alto potencial de transacciones porque nuestro criterio de
adquisicin es muy riguroso. Todas las adquisiciones tienen que
generar ganancias inmediatas, no algn da si todo marcha bien.

Tabla 14.1- ESTRATEGIA INTERNACIONAL DE LA

ADQUISICIN DE TYCO
December 14, 1999 Se apunta a un sostenimiento de
ganancias crecientes en un 20%, impulsadas por incrementar
ingresos y expansiones marginales. Gastamos muchas horas
analizando los beneficios y riesgos que estas transacciones
traes para nosotros. Siempre nos preguntamos cul es el peor

escenario? Llevamos a cabo la debida diligencia cada vez y

nos alejamos cada 9 de 10 transacciones que evaluamos.
Incluso cuando nosotros decidimos que las recompensas
superan significativamente los riesgos, nosotros nos gastamos
mucho tiempo planeando el proceso de integracin para
minimizar las dificultades inherentes en cada adquisicin . El
futuro luce brillante. Creemos que podremos doblar nuestros
ingresos en los prximos 3 aos.
La historia de adquisicin-crecimiento de Tayco es un
bouyant(Optimista) mercado de valores que cre una moneda de alto
precio de adquisicin y un efecto de reaccin que juntos crearon un
percibido impulso en el comportamiento financiero de la compaa. La
tasa de crecimiento observada de las ganancias por accin influye a los
inversionistas a valorar la empresa mejor. Esto incrementa las ganancias
por precio. La empresa emite nuevas acciones de mayor precio en una
adquisicin. Si la adquisicin es acumulativa, la ganancia por accin
crece ms rpido. El rpido crecimiento promueve un ms alto pyg
mltiple y el ciclo continua. Lo que es notable acerca de la historia del
impulso es que por un tiempo podra enmascararse la tasa de
crecimiento econmico que es bastante convencional. La tasa de
crecimiento orgnico de Tayco estaba casi en lnea con el sector
manufacturero de estados unidos.- 2% a 4 % en trminos reales por ao.
Pero con el impulso el bajo crecimiento orgnico se compensa con un
rpido crecimiento por adquisiciones y gestin de ingresos.
Desafortunadamente , las estrategias de adquisicin impulsiva crearon
una exposicin txica e inesperados problemas: un cambio negativo
pequeo de las expectativas del mercado produce una rpida cada en el
precio de la accin y a menudo un cambio en la gestin. Adquirir
impulsivamente raramente termina con un gradual ajuste de las
expectativas de los investigadores : el resultado es generalmente
doloroso y repentino para los investigadores.

El efecto de retroalimentacin en la adquisicin de

impulso.

Crear crecimiento inesperado es el inicio del ciclo impulso. La estrategia

de impulso se puede enfocar en una variedad de objetivos para el
impulsivo crecimiento. Dos objetivos se destacan con ms frecuencia:
EPS( Earnings per sahre) impulso. El crecimiento de las ganancias
por accin es el foco de los adquirientes impulsivos que creen que
creen que los precios de la accin es manejada por los cambios en
las ganancias por accin y por lo tanto la estabilidad y el agresivo
crecimiento en estas ganancias provocara un alto precio de la
accin. En el contexto de los programas de adquisiciones las
ganancias por accin se puede manejar a travs de diseos de
adquisiciones, en forma de evitar la disminucin de las ganancias
por accin. Al evitar la disminucin motiva a enfocarse en comprar
empresas con ratios pyg ms bajas que la empresa compradora.
La disminucin del valor de las acciones tambin puede ser
evadida por medio de la gestin de ingresos y opciones de
contabilidad agresivas. Sobre todo, ganancias negativas sorpresa,
estn siendo evadidas con el fin de no daar el ratio pyg de los
compradores. La implicacin fundamental de este enfoque para la
alta direccin es la necesidad de establecer y justificar
continuamente, el alto pyg de adquirir. Ms que dar informacin
fundamental al accionista para justificar el valor de las acciones de
la empresa, el impulso enva seales sobre el valor de la
empresa a travs de la trayectoria del crecimiento de las
ganancias por accin.
Revenue Momentum- el impulso de ingresos En algunas
industrias el impulso se enfoca en los ingresos en lugar de las
ganancias por accin. Empresas en algunas industrias como la
biotecnologa, computacin, software y entre otros pueden ser
difciles de valorar usando enfoques ms tradicionales, ya que sus
grandes ganancias se disminuyen por los altos costos de R&D,
productos nuevos de introduccin, y otros costos temporales
asociados con empresas jvenes, o empresas con un gran
portafolio de productos. Una gran porcin del mercado de valores
de esas compaas se deriva de sus opciones en crecimiento, que
son muy difciles de valorar usando tcnicas estndar, como el
flujo de caja descontado. En esas instancias, los analistas prefieren

usar ingresos mltiples como una base para valorar la empresa.

Percibiendo esto los analistas de las compaas se inclina por
estrategias de adquisicin que lift (incrementen) los ingresos de la
empresa y creen impulso. Ellos vieron la creacin de impulso
de ingresos (con la ayuda de un programa de adquisicin) como
un complemento lgico a los esfuerzos de crecimiento interno.
Aftermath (Secuelas).
Cuentas sobre el desarrollo del programa de reestructuracin para
Tyco, crearon confusin entre el senior leadership (liderazgo de alto
nivel) de la empresa, estimulado en gran parte por las
investigaciones por parte de la SEC y la Oficina del Fiscal de Distrito
en la contabilidad y las irregularidades financieras en la empresa.

BusinessWeek inform:
El 16 de enero, Kolowsqui llam sus directores a Boca Raton para
discutir un desesperado plan para boost Tycos sinking
share(impulsar el hundimiento de la accin de Tyco) por partir la
compaa en cuatro partes. Los directores tenan sus dudas pero
dieron su aprobacin cuatro das ms tarde en bermuda en la junta
directiva. El plan va a "liberar valor", Kozlowski predijo con un toque
de desafo en un anuncio el 22 de enero. "Creemos que hay ms de
un 50% al alza en comparacin con el valor de mercado actual de
Tyco." Pero el plan inventado a toda prisa alarm a los investigadores
quienes teman que Tyco se fuera a quedar sin dinero en efectivo.
Dentro de unas pocas horas, CIT efectivamente haban sido
congelados fuera del mercado de papel comercial, forzndola Tyco
draw down (reduj) ms de $13 billion en lneas bancarias. Cerca de
marzo Kolowski era un persona diferente, dijo un interno de Tyco.
Normalmente l era muy decisivo, pero ahora es como un venado
atrapado en las luces.
En abril los investigadores estaban flummoxed(desconcertados) otra
vez cuando Kolowski realiz otro cambio radical de actitud. Tyco
segua adelante con la venta de CIT, pero no la pelea, l dijo,
provocando catcalls (abucheos) en la calle. Nosotros ya sabemos
que fue un error , l lo admiti en una carta a sus inversionistas. yo
tomo toda la responsabilidad. La mayora de los investigadores
estaban convencidos de que Kolowski tena que irse, pero no estaban
de acuerdo en cuando actuar. Por principios de mayo, Kolowski podra
sentir la soga apretada.
El anunci triggered (desencaden) un descenso del 53% en el precio
de las acciones de la compaa. Pero esto era solo el comienzo del

dramtico unraveling (desenredo) de la estrategia de crecimiento por

adquisicin. Los aspectos ms importantes, incluyen estos:
Feb 2002 Tyco revel que no haba dado a conocer
(disclosed)las 700 adquisiciones a los inversionistas hechas
durante los 3 aos pasados, valoradas en about $8 billion. La
empresa argument que esos tratos eran inmateriales y no
eran dignos de divulgacin. En ese mismo mes, Tyco divested
(despoj) CIT group, reservando una prdida de $7 billion en la
adquisicin.
Juli 2002 Kolowski y el ex director financiero de Mark Swartz
fueron despedidos despus de la noticia de que iban a ser
acusados de una investigacin criminal. Edward Breen fue
contratado como el nuevo CEO (directos general).
Sep 2002 Dennis Kozlowski and Mark Swartz fueron indicted
(acusados) de saquear $170 million de Tyco sin autorizacin y
$430 million en ventas fraudulentas de acciones. Fueron
acusados de realizar una criminal Enterprise (actividad
criminal). Los dos claimed( declararon) inocentes.
Dec 2002Tyco revel un reporte de los resultados de una
investigacin interna, el cual revelaba que la compaa haba
sistemticamente manejado su contabilidad para inflar sus
ingresos. Especficamente cit que haban tocado las reservas
para cubrir los gatos no relacionados, y las reservas de los
cargos actuales como gastos a largo plazo. La creacin de
reservas por los agresivos objetivos de Tyco antes de la
adquisicin tambin fueron citadas como un medio para inflar
el rendimiento despus de la adquisicin de Tyco. La
investigacin no encontr "fraude sistmico o significativo y
que la prctica no haba sido para doblar, en lugar de romper
las reglas de contabilidad. Los investigadores acknowledged
(reconocieron) que no estudiaron todas las transacciones y que
posiblemente se saltaron algo. Pag 10
Primavera 2003 El director general Breen Sigui investigando.
Tyco anunci que tomara cargos en contra de los ingresos para
cubrir ms problemas contables. Las write-offs (prdidas y
ganancias) para los problemas relacionados con la contabilidad
acumulaban $ 2.3 billn. Los investigadores hervan ante la
aparente inhabilidad de Tyco para enfrentar sus problemas.
Abr. 2004El juicio (trial) de Kolowski y Swarts resulto en un
juicio nulo (mistrial) porque los jurados no pudieron ponerse de
acuerdo en el veredicto. El fiscal de distrito pidi otro juicio. En
julio, Mark Belnick, ex asesor jefe de Tyco, fue declarado
inocente por cargos criminales.

En el reporte anual de 2003 Tyco enumer sus costos de su cada. Las

prdidas y ganancias de la alteracin (impaired) del buen nombre y
prdidas operaciones redujeron el patrimonio neto de los accionistas a
$9 billion. La alta direccin y el consejo de administracin volcados
(Turned over). El nuevo equipo de lderes comenz a vender las
empresas, tales como el capital de Tyco que no ha tenido mucho
sentido. Y la gestin se comprometi a una estrategia de crecimiento
orgnico a base de mejoras operativas. Rechazado fue el rol agresivo de
la adquisicin que haba aparecido durante el mandato de Kozlowski.

CONTRAPUNTO: PROGRAMA DE ADQUISICIN POR BERKSHIRE

HATHAWAY.

Figure 14.3 Comparison of Stock Prices:Tyco International

versus Berkshire Hathaway Inc. 1984 to 2003
La figura 14.3 muestra, que desde l90 hasta el 98, Tyco y Berkshire
Hathaway mostraban un crecimiento remarcable en el precio de las
acciones, significativo totalmente por adquisiciones. Despus del 98,
Berkshire era capaz de sostener su valoracin, pero el precio de las
acciones de Tyco cay. Esta comparacin de dos conglomerados da
ideas sobre la definicin de un "buen" y "mal" crecimiento.
Del 82 al 2003 Berkshire Hathaway adquiri compaas valoradas en
$45 billion; para el mismo periodo Tyco adquiri $60 billion (Nmero
estimado, omitiendo las otras adquisiciones que no fueron publicadas
por Tyco). La figura 14.4 muestra los gastos de adquisicin anuales
dados a conocer pblicamente a travs del tiempo para cada empresa:
Berkshire es una tendencia bastante constante de acuerdos ms
pequeos dominados por el acuerdo de $ 23 de millones de dlares para
GEICO en el 98, mientras que Tyco de muestra generalmente una
tendencia creciente en el tiempo, con ofertas de miles de millones de
dlares a finales de 1990. El ejemplo del la estrategia de adquisicin del
conglomerado de Berkshire Hathaway presenta una rgida (stark)
alternativa para el impulso.
La empresa se constituy en el 89 como Berkshire algodn de
fabricacin y, finalmente, creci hasta convertirse en uno de los mayores
productores de textiles de Inglaterra, que representan el 25 % de la
produccin de algodn textil del pas. En 1955, Berkshire Hathaway se
fusion (merged) con la fabricacin y comenz una disminucin a largo
plazo (secular decline) debido a la inflacin, el cambio tecnolgico, y la
intensificacin de la competencia de competidores extranjeros. En 1965,
Warren Buffett y algunos socios adquirieron el control de Berkshire
Hathaway, creyendo que el descenso podra ser revertido. Durante los

prximos 20 aos se hizo evidente que se requeran grandes inversiones

de capital para mantener la competitividad y que an as los
rendimientos financieros seran mediocres. En el 85 Berkshire Hathaway
se sali del negocio de textiles. Afortunadamente el grupo de textiles
gener suficientes ingresosen los primero aos para permitir a la
empresa la compra de dos compaas de seguros con sede en Omaha:
Compaa Nacional de indemnizacin y la National Fire & Marine
Insurance Company. Las adquisiciones de otros negocios siguieron en los
aos 1970 y 1980.

Figure 14.4 Comparison of Annual Investments in Acquisitions by

Tyco International and Berkshire Hathaway Inc.- los gastos de
adquisicin anuales

El resultado de la inversin de una participacin en Berkshire Hathaway

tena asombrados mayora de los observadores. En 1977, a fin de ao el
precio de cierre de la empresa fue $ 138.00. El 30 de septiembre de
2004, el precio de cierre de la empresa fue de $ 86,650.00 para una tasa
de 27% de crecimiento anual medio compuesto. En comparacin, el
rendimiento promedio anual compuesto en el ndice S & P 500 durante el
mismo perodo fue del 9,6 por ciento.
Berkshire Hathaway Se describe a s misma como una sociedad de
cartera que posee subsidiarias dedicadas a diversas actividades
comerciales. Su portafolio incluye actividades como el peridico bfalo,
grupo de seguros, accesorios de limpieza para el hogar, fabricante y
distribuidos de informes, fabricante de caramelos y bombones,
distribuidos de enciclopedias, distribuidores de calzado. Adicionalmente
a esos negocios Berkshire es dueo de una variedad de pequeas
empresas que generan cerca de $ 400 millones de dlares en ingresos.

Poltica de Adquisicin de Berkshire Hathaway.

La cartera de negocios de Berkshire Hathaway extiende la definicin de
"conglomerado" en comparacin con Tyco. Tyco y GE hicieron algunos
esfuerzos para representar sus distintos negocios como internamente
unidas por algn tema o enfoque. El enfoque de Buffett a las
adquisiciones fue mucho ms que el enfoque a la industria elctrica y
diametralmente opuesta a la adquisicin de impulso; uno podra llamar
la estrategia de berkshire anti-impulso. La tabla 14.2 da la declaracin
formal de los criterios de adquisicin contenidas en el Informe Anual de
1994 de Berkshire Hathaway. En general, la poltica expresa una
estrategia fuertemente disciplinada que se neg a premiar a otros por
acciones que Berkshire Hathaway podra dar tanto por su propia cuenta.
Un ejemplo destacado al que se hace referencia Buffett fue la inversin
de Berkshire Hathaway en Scott & Fetzer en 1986. Los gerentes de Scott
& Fetzer haban intentado una compra apalancada (leveraged buyout)
de la empresa ante un rumoreado intento de adquisicin. Cuando el
Departamento de Trabajo de EE.UU. se opuso al uso de un Programa de
Propiedad Participada de la empresa para ayudar en la financiacin, el
acuerdo fracas. Pronto la compaa atrajo propuestas no solicitadas
para la compra de la compaa, entre ellas una de Ivan F Boesky, el
arbitrador. Buffett ofreci comprar la compaa por $ 315 millones
(comparado con su valor en libros de $ 172,6 millones). Tras la
adquisicin, Scott & Fetzer pagaron a Berkshire Hathaway dividendos de
$ 125 millones, a pesar de que obtuvo solamente el 40,3 $ millones de
dlares ese ao. De 1986 a 1994, la tasa interna de retorno de la
inversin en Scott & Fetzer fue del 36 %, comparada con el 12,6 % de
los rendimientos de las grandes empresas como promedio durante el
mismo perodo.
TABLA 14.2 CRITERIOS DE ADQUISICIN Berkshire Hathaway
"Estamos ansiosos de escuchar acerca de las empresas que cumplen todos
los criterios siguientes:
1. Compras grandes (al menos $ 10 millones de ganancias despus de
impuestos),
2. Demostrar poder adquisitivo constante (proyecciones futuras no son de
inters para nosotros, ni son situaciones "de respuesta"),
3. Las empresas que obtienen buenos rendimientos de capital mientras que
empleen poca deuda o nada de deuda,
4. Administracin en su lugar (no podemos suministrarlo),
5. negocios simples (si hay mucha tecnologa, no vamos a entenderlo),
6. Un precio de la oferta (no queremos perder o perder el tiempo del
vendedor al hablar sobre una transaccin cuando el precio es desconocido).
Cuanto ms grande sea la empresa, mayor ser nuestro inters: nos gustara

hacer una adquisicin en el rango de $ 2-3 mil millones. No vamos a

participar en adquisiciones poco amistosas. Podemos prometer
confidencialidad y una respuesta muy rpida, en cuanto estemos
interesados. Preferimos comprar con dinero en efectivo, pero
consideraremos la emisin de acciones cuando recibimos tanto en el valor
intrnseco como negocio que damos.
Nuestra forma favorita de comprar es una como instalando el patrn
mediante el cual adquirimos Nebraska Furniture Mart, Fechheimer de,
Borsheim de, y el centro de Estados indemnizacin. En casos como estos, los
propietarios-administradores de la compaa desean generar cantidades
significativas de dinero en efectivo, a veces por s mismos, pero a menudo
por sus familias o accionistas. Al mismo tiempo, estos gestores desean
seguir siendo propietarios significativos que siguen al frente de sus
empresas como eran en el pasado.
Creemos que ofrecemos un buen ajuste en particular para los propietarios
con dichos objetivos e invitamos a los posibles vendedores a descubrirnos
ponindose en contacto con las personas con las que hemos hecho negocios
en el pasado.
Charlie y yo, frecuentemente nos acercamos a adquisiciones que no estn
ni cerca de cumplir con nuestras pruebas: Hemos encontrado que si se
anuncia un inters en la compra de los collies, mucha gente va a llamar a la
esperanza de vender sus cocker spaniels. Una lnea de una cancin country
expresa nuestros sentimientos sobre nuevas iniciativas, plazos de entrega, o
las ventas de subastas similar: "Cuando el telfono no suena, usted sabr
que soy yo."
Adems de estar interesados en la compra de empresas como las descritas
anteriormente, tambin estamos interesados en la compra negociada de
grandes, pero no controlado, bloques de acciones comparables a las que
tenemos en las ciudades capitales, Salomn, Gillette, US Air, y Champion. No
estamos interesados, sin embargo, en recibir sugerencias acerca de las
compras que podramos hacer en el mercado de valores en general.
Pensar como un inversor.
Warren Buffett fue expuesto por primera vez a la formacin oficial en
invertir en la Universidad de Columbia, donde estudi con el profesor
Benjamin Graham.El coautor de un texto clsico, Anlisis de Seguridad,
Graham desarroll un mtodo para identificar acciones infravaloradas
(acciones cuyo precio es inferior al "valor intrnseco"). Esto se convirti
en la piedra angular de la concepcin moderna de la "inversin en
valor." el enfoque de Graham era centrarse en el valor de los activos,
tales como dinero en efectivo, el capital de trabajo neto y los activos
fsicos. Con el tiempo, Buffett modific este enfoque centrndose
tambin en franquicias valiosas que no eran reconocidas por el mercado.
Con los aos, Buffett ha expuesto su filosofa de inversin, en la carta de
director general para los accionistas en el informe anual de Berkshire

Hathaway. Estas largas cartas son largas a causa de su sabidura y su

buen humor, en un tono humilde. En ella se describen la esencia de lo
que significa pensar como un inversor:
Centrarse en la realidad econmica, no tomar en cuenta la
realidad. Los estados financieros preparados por los contadores se
ajustan a las normas, que podran no representar adecuadamente
la realidad econmica de una empresa . Buffett escribi:

. . . debido a las limitaciones de la contabilidad convencional,

las ganancias reportadas consolidadas pueden revelar
relativamente poco acerca de nuestro verdadero
rendimiento econmico. Charlie y yo, tanto como los
propietarios y gerentes, prcticamente ignoramos tales
cifras consolidadas. . . . Las consecuencias contables no
influyen en nuestro proceso operativo o distribucin de
capital.
La realidad contable es conservadora, mira hacia atrs, y se rige
por los principios de contabilidad generalmente aceptados (PCGA).
Las decisiones de inversin, por el contrario, deben basarse en la
realidad econmica de una empresa. En realidad econmica, los
activos intangibles tales como patentes, marcas comerciales,
conocimientos de gestin especial, y la reputacin puede ser muy
valiosa, sin embargo, segn los PCGA, no tendran ningn valor.
PCGA mide los resultados en trminos de beneficio neto; en la
realidad econmica, los resultados de una empresa eran sus flujos
de efectivo.
Una caracterstica clave del enfoque de Buffett define la realidad
econmica a nivel de la propia empresa, no el mercado, la
economa o la seguridad. Era un analista fundamental de un
negocio. Su anlisis intent juzgar la sencillez de la empresa, la
consistencia de su historial de funcionamiento, el atractivo de sus
perspectivas a largo plazo, la calidad de la gestin, y la capacidad
de la empresa para crear valor.
Reflejar el costo de oportunidad de una prdida. Buffett compar
una oportunidad de inversin en contra de la siguiente mejor
alternativa, la denominada "oportunidad perdida". En sus
decisiones de negocio, demostr una tendencia a enmarcar sus
elecciones como sea / o en lugar de s / no .As, una norma
importante de la comparacin en la prueba de la capacidad de
atraccin de una adquisicin fue la tasa potencial de retorno de la
inversin en acciones comunes de otras empresas. Buffett sostuvo
que no haba ninguna diferencia fundamental entre la compra de
un negocio de plano, y la compra de un par de acciones de esa
empresa en el mercado de acciones. Por lo tanto, para l, la
comparacin de la inversin frente a otros rendimientos
disponibles en el mercado fue un importante punto de referencia
de rendimiento.
Conocer que el tiempo es dinero: centrarse en el valor presente
para medir el "valor intrnseco". El valor que importa para la toma
de decisiones de Buffett es "valor intrnseco" que defini como :

 valor actualizado de la caja que puede ser sacado de una

empresa durante su vida restante. Cualquier persona
calculando el valor intrnseco obtiene una cifra muy
subjetiva que cambia tanto como las estimaciones de los
flujos de caja futuros son revisados y las tasas de inters se
mueven. A pesar de su plenitud, sin embargo, el valor
intrnseco es de suma importancia y es la nica manera
lgica para evaluar el atractivo relativo de las inversiones y
negocios.... En todos los casos, lo que est claro es que el
valor contable no tiene sentido como un indicador del valor
intrnseco.
Para buscar a los flujos futuros de efectivo significa que el analista
debe convertirlos a los trminos actuales, a travs del mecanismo
de descuento de flujos de efectivo. Buffett escribi:
Todos los dems mtodos estn a la altura para determinar
si un inversor est comprando que vale la pena y es, por
tanto, que realmente funciona en el principio de la obtencin
de valor para sus inversiones. . . . Independiente de que un
negocio crezca o no, muestra la volatilidad o la suavidad de
los ingresos, o si tiene un precio alto o bajo en relacin con
sus ingresos actuales y el valor contable, la inversin
indicaba el clculo de fondos descontados-de-dinero en
efectivo y el que sea ms barato es el que el inversionista
debera comprar.
La diferencia en la creacin de valor y la destruccin es en su
totalidad por la relacin entre los rendimientos esperados y la tasa
de descuento: En el primer caso, la propagacin es positiva; en el
segundo caso, es negativa. Slo en el caso en que los
rendimientos esperados son iguales a la tasa de descuento lo ser
el "valor en libros" igual al valor intrnseco. En pocas palabras, el
valor contable o de los gastos de inversin pueden no reflejar la
realidad econmica: Uno tiene que centrarse en las tasas
potenciales de rendimiento y cmo se comparan con la tasa de
rendimiento requerida.
Medir el rendimiento por el aumento en el valor intrnseco, no
tomar en cuenta el beneficio. Buffett escribi:
Nuestro objetivo econmico a largo plazo. . . es maximizar la
tasa media anual de aumento en el valor del negocio
intrnseca en una base por accin. No medimos la
importancia econmica o el rendimiento de Berkshire por su
tamao; medimos el progreso por accin. La ganancia en el
valor intrnseco podra ser modelada como el valor agregado

de una empresa encima y ms all de un cargo por el uso

del capital en ese negocio.
Riesgo y rentabilidad. Cuanto ms riesgo se tiene, ms debera de
ser el pago. Buffett argument que evita el riesgo, y por lo tanto
debe utilizar una tasa de descuento "libre de riesgo". Su empresa
no utiliza casi financiacin de la deuda. Se centr en empresas con
ingresos predecibles y estables. l o su vicepresidente, Charlie
Munger, se sentaron en los consejos de administracin donde
obtuvieron una vista franca, en el interior de la empresa y pueden
intervenir en las decisiones de gestin en caso de ser necesario.
Diversificacin. Buffett no estuvo de acuerdo con la sabidura
convencional de que los inversores deben tener una amplia cartera
de acciones con el fin de arrojar el riesgo especfico de una
empresa. En su opinin, los inversionistas generalmente compran
demasiado rpido muchas acciones en vez de esperar por una
compaa excepcional. Buffett dijo:
Negocios de figura, fuera de lo que usted entiende y se
concentra. La diversificacin es una proteccin contra la
ignorancia, pero si usted no se siente ignorante, la
necesidad de diversificar se cae drsticamente.
El comportamiento del inversionista debe ser impulsado por la
informacin, el anlisis y la autodisciplina, no por la emocin o
"corazonada". Buffett hizo hincapi en repetidas ocasiones
"conciencia" e informacin como base para la inversin. El dijo:
"Cualquiera que no est al tanto de el tonto en el mercado,
probablemente, es el tonto en el mercado." Buffett le gustaba
repetir una parbola dicha por Benjamin Graham:
Haba una pequea empresa privada y uno de los
propietarios fue un hombre llamado mercado. Todos los das
el seor Mercado tuvo una nueva opinin de lo que la
empresa vala, y por ese precio estara dispuesto a comprar
o vender. El Sr. Mercado present una distraccin constante
a sus compaeros propietarios. "Qu es lo que sabe?" Ellos
se preguntaran, como l les oferta un precio
extraordinariamente alto o uno deprimentemente bajo. En
realidad, el caballero saba poco o nada .Usted podra ser
feliz de venderle cuando se cita a un precio ridculamente
alto, e igualmente dispuestos a comprarle cuando su precio
es bajo. Pero el resto del tiempo ser ms prudente para
formar sus propias ideas sobre el valor de sus
participaciones, basarse en los informes completos de la
empresa acerca de su funcionamiento y situacin financiera.

Buffett utiliza esta alegora para sugerir la variabilidad de los

precios de las acciones en comparacin con el valor intrnseco.
Graham cree que el peor enemigo de un inversor no era el
mercado de valores, pero s uno mismo. La formacin superior no
podra compensar la ausencia del temperamento necesario para
invertir. A largo plazo, los precios de las acciones deben tener una
fuerte relacin con el progreso econmico de la empresa. Pero las
cotizaciones diarias del mercado estaban muy influenciadas por la
codicia o el miedo momentneo, y eran una medida fiable del
valor intrnseco. Buffett dijo:
En lo que a m respecta, no existe el mercado de valores. Es
slo como una referencia para ver si alguien se est
ofreciendo a hacer algo tonto. Cuando invertimos en
acciones, invertimos en empresas. Usted simplemente tiene
que comportarse de acuerdo a lo que es racional en vez de
hacerlo con lo que est de moda.
En consecuencia, Buffett no trat de "tiempo en el mercado" (es
decir, las existencias comerciales basadas en expectativas de
cambios en el ciclo de mercado). La suya fue una estrategia de
paciencia en la inversin a largo plazo. Como en contraste con el
Sr. Mercado, expres Buffett objetivos ms contrarios:
"Nosotros Simplemente nos tentamos a ser temeroso
cuando otros son codiciosos y ser codicioso cuando otros son
temerosos. Buffett tambin dijo: "El letargo rozando la
pereza sigue siendo la piedra angular de nuestro estilo de
inversin", y "el mercado, como el Seor, ayuda a quienes se
ayudan a s mismos. Pero a diferencia del Seor, el mercado
no perdona a los que no saben lo que hacen.
La alineacin de los agentes y propietarios. Al explicar su
participacin significativa en Berkshire Hathaway, Buffett dijo: ". Yo
soy un mejor hombre de negocios porque soy un inversionista. Y
Soy un inversionista mejor porque soy un hombre de negocios"
Como para ilustrar este sentimiento, dijo:
Una "lista de deseos" de gestin no se llenar a expensas de
los accionistas. No vamos a diversificar mediante la compra
de empresas enteras a precios de control que hacen caso
omiso de las consecuencias econmicas a largo plazo a
nuestros accionistas. Nosotros slo haremos con su dinero lo
que lo haramos con el nuestro, pesando plenamente los
valores que se pueden obtener mediante la diversificacin
de sus propias carteras a travs de compras directas en el
mercado de valores.
Para cuatro de los seis directores de Berkshire, ms del 50% de su
valor neto de la familia fue representado por acciones en Berkshire

Hathaway. Los dirigentes de alto rango de Berkshire Hathaway

filiales sostuvieron partes en la empresa, o fueron compensados
en virtud de los planes de incentivos que imitaban los beneficios
potenciales de una participacin en su unidad de negocio, o
ambos.
CONCLUSIN: algunas lecciones sobre la adquisicin de
IMPULSO.
Una documentacin definitiva de la quiebra de Tyco espera la conclusin
del los litigios que giran alrededor de Kozlowski, Swartz, y la empresa.
Pero lo que sabemos al respecto sugiere la influencia de el fracaso de
los seis pilotos de M&A. Kozlowski construy un conglomerado con 2.431
filiales en septiembre de 2001, una empresa compleja por cualquier
estndar. La gran proyeccin de buena voluntad en el balance general y
el intenso enfoque en las ganancias crecen fuertemente ligados al
relatado resultado financiero de la empresa a su precio de la accin y
sus adquisiciones. La Gestin eligi una serie de polticas coherentes con
el objetivo de un rpido crecimiento de las ganancias; particularmente
desafortunada fue la decisin de reservar como good will gran parte del
precio de compra de sus adquisiciones. Esta poltica expone a la
empresa a riesgo significativo de inesperados y grandes cargos a las
ganancias que debieron deteriorar la buena voluntad. El Negocio se ech
a perder en 2001, amenazando el cargo de desvalorizacin temido.
Kozlowski apresuradamente arm el plan de reestructuracin de la
empresa antes de la carga que tendran sus efectos devastadores. Los
acreedores y los inversores vieron el intento y lo detuvieron. Y la
investigacin de la SEC Y amenazaba la credibilidad de crecimiento de
Tyco en ganancias por accin. La respuesta del equipo de gestin inepta
es evidente en el doble cambio de actitud.
La historia de Tyco, en contraste con Berkshire Hathaway, ofrece una
clara leccin de que el impulso de adquisicin es malo y que el valor de
adquisicin es bueno. Vamos a considerar por qu:
El jefe reclama en favor de la adquisicin de impulso es que los
inversores del mercado de valores parecen valorarlo. Las empresas con
el impulso parecen disfrutar de valoraciones ms altas que las empresas
que no. Pero cul es la cadena de causalidad? Qu impulso crea altos
mltiplos, o hace que mltiplos altos estimulen la adquisicin de
impulso? La historia de Tyco y otros compradores de impulso asocian
impulso con un optimista, o supervalorado, mercado de valores.
Un argumento a favor de la causalidad es la existencia de inversionistas
impulsivos. La dcada de 1990 vio el surgimiento de los administradores
profesionales de dinero que invirtieron sobre la base de las ganancias o
momentum. Estos inversores son el anlogo financiero para los amantes

del deporte que creen que los atletas pueden tener una "mano caliente"
o una racha ganadora que es sostenible a lo largo de un periodo. Pero la
existencia de gestores de inversin de tipo impulso no es una evidencia
convincente de que los inversores valoran especialmente el impulso.
Existen miles de sociedades de inversin de gestin, fondos de
cobertura y boutiques especializadas para invertir sobre la base de
temas o inusuales estrategias, pero la gran mayora de ellos no logran
superar los rendimientos de referencia con cualquier consistencia. Una
estrategia de impulso rentable es incompatible con la existencia de
inversionistas racionales y un mercado eficiente. Cualquier xito de la
inversin impulsiva es tan verosmil debido a la suerte, o la posibilidad
de que el estilo de movimiento es un proxy para los conductores de
inversin que importan, o la capacidad de encontrar una anomala
temporal en el mercado de valores, pero ninguno de ellos demuestra
que los inversores pagarn una prima por impulso. La carga de la prueba
recae sobre inversionistas de impulso para mostrar que el impulso paga.
Las investigaciones han encontrado que la inversin de estilo impulso no
es mejor paga que otras estrategias de inversin, y puede pagar peor.
Lo esencial es determinar si la estrategia de compra de acciones con
ganancia impulsiva y venta de acciones con la prdida impulsiva deja
rendimientos positivos "alfa" (es decir, los rendimientos en exceso de un
punto de referencia conveniente). Al igual que otras estrategias de
inversin, la inversin de estilo impulso puede generar un alfa pequeo
positivo, pero que est inundado por los impuestos y los costos de
transaccin. El retorno de la inversin alfa positivo impulso se explica
casi en su totalidad por el impulso de la industria en lugar de un impulso
firme. Este hallazgo es consistente con otra investigacin que sugiere
que no es el impulso que valora el inversionista, sino ms bien la
ocurrencia de acontecimientos positivos que afectan a toda una
industria. Si esto es cierto, entonces los directores deberan estar menos
preocupados con la creacin de impulso de las ganancias a travs de la
adquisicin y ms preocupado por la creacin de valor econmico real
de responder adecuadamente a las crisis de la industria.
Es difcil encontrar un episodio de adquisicin impulso que no termin en
algunos o todos de los siguientes: *prdida aguda en el precio de las
acciones, *Expectativas rotas entre los inversionistas y los analistas de
valores, *la quiebra o dificultades financieras, y los gerentes despedidos.
Todo esto es prcticamente inevitable. La produccin de una tasa
constante de crecimiento a travs de un programa de adquisiciones es
insostenible en ltima instancia, al menos por tres razones:
1. El volumen anual debe hacerse ms grande. Un objetivo de
crecimiento del porcentaje fijo cada ao dicta que el volumen de

adquisicin debe crecer de ao en ao. Un programa de

adquisicin de crecimiento se hace ms difcil de implementar y es
probable que estimule la bsqueda de objetivos ms grandes, los
cuales exponen a la empresa a un riesgo mayor.
2. El mundo es finito. Cualquier objetivo de crecimiento de
adquisicin superior a la tasa de inflacin, si se prolonga lo
suficiente resultar en que el impulso del adquiriente es ser dueo
de toda la economa mundial. Las barreras polticas y econmicas
a ese resultado son enormes.
3. Estas cosas pasan. Las expectativas de crecimiento constante no
tienen en cuenta las posibles adversidades, como la investigacin
y la reestructuracin propuesta de la SEC en Tyco.
Frente a factores como estos, parece inevitable que el adquirente
impulsivo sea lanzado desde el juego, como un jugador en las sillas
musicales. En teora un aterrizaje suave es posible, aunque con el
tiempo los inversionistas solucionan el problema con los gerentes de
impulso.
Especficamente en relacin con fusiones y adquisiciones, estudios
realizados por Rosen (2002) y Ang y Cheng (2003) dan evidencia
consistente con la falta de sostenibilidad de los beneficios del
impulso. Rosen encontr alguna evidencia de fusin impulsiva, es
decir, precios de las acciones de los compradores mostraron
aumentos ms grandes en los anuncios de trato cuando el mercado
de las fusiones era "caliente" o si el mercado de acciones en general
fue muy elevado. Sin embargo, estos aumentos no fueron
permanentes:
En el largo plazo, los retornos del comprador eran peor para los tratos
anunciados en mercados calientes. Ang y Cheng encontraron que
los adquirentes tienden a ser ms sobrevalorados que sus objetivos.
A medida que aumenta la sobrevaluacin, es ms probable que una
empresa adquiera otra empresa, y que los compradores de valores
sean ms sobrevalorados que los compradores que compran en
efectivo. Sin embargo, los beneficios de esta sobrevaloracin son
breves. Los rendimientos de largo plazo siguientes a la negociacin
de acciones sobrevaloradas son negativos: Como accionista objetivo
en estas ofertas, lo mejor es rescatar rpidamente la accin del
comprador. La insostenibilidad de los beneficios del momentum es
consistente con la evidencia de que las empresas tienden a adquirir
cuando tienen cmo inflar una moneda. Impulso ayuda a crear una
monea inflada.
Lo Esencial en el enfoque de adquisicin impulsiva es el
mantenimiento de un camino constante de crecimiento de ganancias
por accin, ingresos o activos. Debido a las dificultades para

mantener la trayectoria de crecimiento, aumentan los incentivos para

utilizar los cosmticos de contabilidad. Principios de contabilidad
generalmente aceptados permiten una amplia libertad para informar
sobre el desempeo financiero. Esta amplitud puede degenerar en la
gestin de los ingresos, la tergiversacin de la actuacin de la
empresa. La fijacin en la dilucin de contabilidad a ganancias por
accin, en lugar de la realidad econmica pueden distorsionar la
toma de decisiones de M&A.
La crtica ms seria de la adquisicin impulsiva es que ofrece un
punto de referencia defectuoso para evaluar la conveniencia de
oportunidades de adquisicin. Por ejemplo, el adquirente impulsivo
dira que el criterio de decisin es simple: Aceptar todas las ofertas
que se acumulan impulsivamente, y rechazar ofertas que disminuyan
la regla impulsiva. Esta regla puede perjudicar a la empresa y sus
accionistas en cualquier parte donde la anulacin de la disminucin
del valor de la accin dicte un curso diferente de accin que hace la
creacin de valor.
El antdoto a los caprichos de la adquisicin de impulso es basar una
estrategia de adquisicin en la creacin de valor, en lugar de impulso.
La creacin de valor, y su medida asociada, el flujo de caja
descontado (DCF) responden a los defectos de impulso discutidos
previamente, y llevan una serie de puntos fuertes. El principal
inconveniente con el enfoque basado en el valor es su complejidad de
los anlisis. Valoracin DCF es difcil de explicar a los principiantes y
los ejecutivos ocupados. Nuevos analistas son fcilmente paralizados
por un sinfn de mejoras y anlisis de sensibilidad. Los valores
resultantes son en s mismos incierto, y casi seguramente medidos
con error.
Aunque no son perfectas, las estrategias de adquisicin basados en
valoracin, tienen la virtud fundamental de eliminar a los malos
negocios con ms eficacia que otros enfoques. Adems, el enfoque de
valor destaca las buenas ofertas de manera ms prominente.
Independientemente de la solidez de adquisicin temporal de
enfoques de impulso, la creacin de valor promueve mejor la
supervivencia y la prosperidad de la empresa.
La leccin clave de esta discusin debe ser que el impulso de la
adquisicin es un camino peligroso, tanto para los gerentes
corporativos y sus inversionistas. Es una estrategia basada en la
creencia errnea de que la aparicin de crecimiento es ms
importante que la realidad econmica. Algunos de los testigos de
esta estrategia estn enfocados en las ganancias por accin (o
ingresos), la gestin de los ingresos, la manipulacin de la buena

voluntad y la dilucin, un nmero relativamente grande de las

adquisiciones que aumentan de tamao con el tiempo, y una
trayectoria agresiva de rendimiento. En este captulo se ha
argumentado que la creacin de valor es una base superior para la
planificacin de la adquisicin. Un resumen comparativo de los
enfoques de movimiento y de valor se da en la Tabla 14.3.

TABLE 14.3
ENFOQUE

SUPOSICIONES
IMPLICITAS

ENFOQUE (approach)

FIN DEL JUEGO

Momentum Acquiring
Strategy
Contribucin a los
ingresos o el impulso
de ingresos; tamao,
Resultados
financieros.
Los resultados
reportados son
importantes.
Inversionistas estn
impulsados por la
realidad contable: EPS
es el rey.
Estimar la
contribucin de la
meta de ganancias o
ingresos impulso.
Evitar cargos de
dilucin y de buena
voluntad.
Estallido de la burbuja.

Value-Oriented
Acquiring Strategy
Precio objetivo de
adquirir vs su valor
intrnseco. El valor
actual neto de la
adquisicin.
El valor importa a
inversionistas.
Inversionistas estn
impulsados por la
realidad econmica: el
efectivo es rey.
Estimar el valor
intrnseco del objetivo.
Negociar un precio.
Precio Valor . Diga a
los inversionistas
sobre el valor
Valor creado.